核心結論
mmary電工龍頭企業，業績高速增長。公司自1995年成立以來，以轉換器起家，先 後開拓牆壁開關插座業務、LED照明業務、數碼配件業務，18年公司轉換器、 牆壁開關天貓市佔率分別為66.39%、26.08%，位列國內首位； 15-18年 營收、歸母淨利潤CAGR達26.68%/18.80%，2019 Q1-3毛利率41.7%。
轉換器、牆開不斷築造渠道護城河，具備溫和量價齊升空間。公司轉換器和 牆開終端網點分別73/11萬個，公司通過對經銷商返點不斷拓展網點鋪設， 預計公司19-21年轉換器銷量同比增長7%/6%/8%、牆開銷量同比增長 19%/11%15%；隨著新品的推出，轉換器、牆開售價有望穩中有升。
加強房地產企業合作，牆開、LED產品有望打開2B端銷售渠道。公司牆開和 LED銷售僅5%依靠工程渠道，2019年底公司成立大客戶部和商照事業部， 計劃未來3年與國內百強地產企業簽約，目前已與萬科、恆大、碧桂園等6家 房產企業建立戰略合作關係，成為首選供應商，並與 84家地產公司展開合 作，有望促進牆開、LED工程渠道的銷售增長。
LED重點打造燈具產品，產品結構升級毛利率有望增厚。目前公司LED產品 僅17個品類，預計20年公司將推出近20個燈具類產品，燈具產品毛利率一般 高於光源產品，預計19-21年公司燈具產品銷售額佔LED銷售額的比例將達 到32%/36%/38%,毛利率有望同比提高3/0.3/0.7pct。
投資建議：預計19-21年公司營業收入將達到107.37/125.82/151.24億元， 歸母淨利潤為22.95/28.67/34.92億元，EPS為3.83/4.78/5.82元/股，考慮 到公司在渠道、品牌上有絕對競爭優勢，可享有龍頭估值溢價，給予20年 35xPE估值，目標股價167.30元，首次覆蓋給予“增持”評級。
風險提示：原材料成本上漲風險，新產能投產不及預期，宏觀經濟下行風險。
來源：西部證券
