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摘要
行业景气度方面，根据统计局最新数据，2018年1~3月全国商品住宅销售面积同比增长2.5%，增速较前两月基本持平，销售额同比增长11.4%，增速有所下降；全国住宅开发投资同比增长13.3%，在土地购置支撑下仍维持高位，新开工与施工面积增速与去年下半年基本持平；房贷平均利率依然保持上升趋势。
行业政策方面，昆明、海南等地启动新一轮楼市调控政策，差异化态势明显；两会明确了2018年房地产行业发展方向，一方面是继续进行差别化调控，另一方面是同步建设长效机制，同时逐步推进房地产税立法。
债市融资方面，3月，中债资信关注的房地产发债企业在两市场发行量共820.56亿元，同比增长105.55%，发行成本无明显变化；境内房企在境外发债共922.74亿元，同比增长28.27%；信托发行、成立规模增速均有所回落。
企业方面，关注华夏幸福现金流情况及中弘股份债务重组事项。
总体来看，2018年一季度政策环境未发生重大变化，各地仍维持从严调控，房贷利率继续上行，政策、货币环境双重影响下销售数据波动下行。“两会”期间再次明确对房地产政策从严调控的方向，我们认为年内销售数据仍将继续下滑；但在较为严峻的市场环境和融资背景下，龙头房企的竞争优势将进一步凸显，行业集中度将进一步提升，龙头房企的销售现金回笼仍将稳步增加，境内、外融资途径畅通的大型房企的经营及财务表现仍将得到边际改善；而中小房企受行业景气度下行的影响，销售现金回笼将受到冲击，若仍保持较大规模的投资支出，且再融资受阻时，其资金链断裂的风险加剧。综上分析，在当前行业环境下我们认为年内风险事件爆发的可能性加大，并导致外部融资环境不确定性上升。
一、房企新债发行及融资环境跟踪
（一）债市融资跟踪
1、3月境内发债规模同比大幅上涨
自2016年下半年交易所市场采取“基础范围+综合指标评价”的分类监管以来，房企在交易所发行债券数量大幅缩减，2017年房企在交易所市场的发行规模同比下降86%以上，而银行间市场发行政策相对稳健，发行规模控制在低速增长。
2018年3月，中债资信关注的房地产发债企业在两市场发行量共820.56亿元，同比增长105.55%。2018年，随着交易所市场逐步迎来房企存续债券到期高峰，其针对房企的债券发行规模自2017年7月份起已呈现放量增长态势，我们预计未来一年内交易所市场的房企债券发行量仍将稳步增长；但两市场对于发行主体的资质要求趋于一致，仍将严格控制发债主体信用品质，中小房企在两市场融资取得突破的难度仍将很大。
银行间市场方面，中债资信关注的发债房企3月成功发行中票、超短融、定向工具、企业债共40笔，ABN产品1笔，募集资金规模511.70亿元，同比上涨39.05%。
交易所市场方面，中债资信关注的发债房企3月成功发行公司债和私募债共25笔，ABS产品1笔，募集资金规模308.86亿元，同比上涨889.94%。
2、海外债单月发行量有所回落
2017年在房企境内融资重重受限的环境下，多数房企寻求海外融资以保证其流动性充足，2017年房企在境外发债的规模激增，发行量接近于2016年2倍。2018年1~3月境外发债规模仍延续上升态势，境内房企在境外发债共922.74亿元，同比增长28.27%；3月份单月发行量为213.11亿元，受去年同期基数较大影响，同比下降42.74%，其中当代置业、禹洲地产、雅居乐和花样年发行规模均在20亿元以上。
3、信托发行、成立增速均有所回落
发行方面，2018年3月共发行228款房地产集合信托产品，规模共计653.39亿元，同比上升96.30%，增速有所下降，产品平均规模2.87亿元，平均期限1.5年，房地产类产品占集合信托发行总规模的42.35%。成立方面，3月共成立189款房地产集合信托产品，规模共计371.79亿元，同比上升33.13%，增速大幅下滑，产品平均规模2.12亿元，平均期限1.53年，房地产类产品占集合信托成立总规模的42.77%。
在金融去杠杆和统一监管的背景下，对于银信、证信等通道类业务将加强落实“穿透原则”，特别提出不得违规投向房地产领域，受政策影响，许多信托公司顺应监管趋势，放慢业务推进脚步，同时许多信托公司转变业务取向，更多地采用真实股权投资而不是贷款方式投资房地产项目。因此，虽然信托监管趋严，但随着房企传统融资难度上升，信托仍将是房地产企业的重要融资渠道，2017年以来投向房地产业的信托规模同比增速大幅提高，未来的监管力度变化和监管执行情况对信托融资的影响仍需要持续关注。
4、3月发行成本有所波动，整体成本上行的趋势未发生改变
房企境内债券发行票面利率与年初相比表现为持平或有所下降，具体来看：3月份，中债资信关注的AAA级别房企3年期发行成本为5.49%，较1~2月有所下降，5年期发行成本为5.59%，与1~2月基本持平；AA+级别房企3年期发行成本为6.76%%，与1~2月基本持平，5年期发行成本为6.54%，较1~2月有所下降。其他级别发行量较小，不具有代表性。
3月份房企境外发债以3年期为主，从3年期海外债来看，3月平均发行成本为7.02%，成本较1~2月份的6.86%有小幅上涨。
2017年以来，房地产信托预期收益率不断攀升，发行口径来看2018年3月为7.78%，环比降低0.03个百分点。但在目前市场整体资金面趋紧的情况下，预计集合信托产品平均预期收益率将继续提高。
（二）融资政策动态
两会期间，总理表示，加强金融机构风险内控，强化金融监管统筹协调，健全对影子银行、互联网金融、金融控股公司等监管，进一步完善金融监管；证监会主席郭树清表示，银行是防范金融风险攻坚战的主战场，重点工作之一是要稳定杠杆率，企业、政府和居民家庭部门的杠杆率都需要降低；央行副行长潘功胜表示，我国在住房贷款的发放上长期以来一直坚持比较审慎的政策，当然，央行也关注到个别房地产企业在财务方面比较激进，会有一些风险。
两会期间再次强调金融监管成工作重点，而房地产作为去杠杆、防风险的重点领域，融资渠道或将继续收紧，结合此前一系列政策，房企资金获取难度再度加大。
二、行业景气度跟踪
（一） 销售：住宅销售额增速放缓，销售面积增速保持稳定
2018年1~3月，销售指标延续2017年的下降趋势，进一步下探，全国商品住宅销售面积为26,114万平方米，同比增长2.5%；销售额为21,609亿元，同比增长11.4%；3月末，商品住宅待售面积29,167万平方米，比2月末减少954万平方米。
（二） 投资：住宅投资额增速提升，新开工增速明显回落
一季度新开工及施工面积增速与去年下半年基本持平。1~3月，住宅施工面积441,540万平方米，同比增长1.9%；住宅新开工面积25,531万平方米，同比增长12.2%；住宅竣工面积14,198万平方米，同比下降14%。
土地购置方面，1~3月份，房地产开发企业土地购置面积3,802万平方米，同比上升0.5%，去年全年为增长15.8%；土地成交价款1,634亿元，同比增长20.3%，去年全年为增长49.4%。
投资增速创三年以来新高。1~3月，全国住宅开发投资14,705亿元，增长13.3%，增速较前两月提高1个百分点。住宅投资占房地产开发投资的比重为69.1%。我们认为投资增长加快主要有两方面原因：第一是土地购置费贡献滞后，2017年土地成交额增长较快，由于土地购置费滞后于土地成交额8个月左右，2018年其对投资的贡献逐渐凸显；第二是受原材料价格上升影响，建安成本或仍在提高。
（三） 行业政策动态
1、多地启动新一轮楼市调控政策，差异化态势明显
3月1日，昆明市发布通知，从公积金贷款最高额度、首付款比例等方面进行调整，并对部分区域实施3年限售。3月21日，大连市发布通知，对部分区域实施限购、限售，同时还下调了公积金贷款的最高限额，上调二套房公积金贷款的首付比例和利率。3月27日，长沙市住建委下发通知，从当日起长沙市限购区域内商品住房销售实行差别化调控措施，将优先满足首套刚需购房群体。3月20日，
安徽省阜南县发布新政，针对本地户籍居民购买三套房和非本地户籍居民购买二套房分别执行5年、8年限售。3月31日，海南省出台最严厉调控政策，规定对非本省户籍居民在海南省内限购由1套统一调整为1个家庭限购1套，商贷首付比例不得低于70%，且规定在限购区购房需提供至少一名家庭成员在海南累计60个月及以上个税或社保证明，同时规定新购住房限售期为5年。2、两会指明房地产发展方向，稳妥推进房地产税立法
3、住房销售管理条例列入2018年立法工作计划
3月14日，中国政府网公布了《国务院2018年立法工作计划》，涉及房地产行业的相关的立法项目包括：制定住房销售管理条例、住房租赁条例、城镇住房保障条例、建设工程抗震管理条例、修订住房公积金管理条例，这些条例均由住房城乡建设部起草。此外，耕地占用税法草案和土地管理法修订草案今年将提请全国人大常委会审议。
4、上海、杭州持续供应租赁住房用地
随着“租购并举”政策的逐步落地，地方城市纷纷增加租赁性质用地供应。上海和杭州自2017年下半年以来持续供应租赁住房用地，三月份共有3块租赁住房用地成交，合计建筑面积20.98万平方米，均以底价成交，楼面价远低于周边市场平均水平。截至2018年3月末，中债资信关注到全国9个城市共成交租赁住房用地47块，建筑面积共计约313万平方米，其中上海供应31块，建筑面积合计186万平方米。
（四）货币环境
1、住房贷款利率保持小幅上涨，房贷市场继续收紧
融360监测数据显示，2018年3月全国首套房贷款平均利率为5.51%，相当于基准利率1.124倍，环比上升0.92%，同比上升23.54%。具体城市方面，一线城市表现较平稳，部分二线城市上涨较为明显。二套房方面，2018年3月全国二套房贷款平均利率分别为5.86%，较上月上涨0.07个百分点，保持小幅平稳上涨。
2018年3月全国首套和二套房贷平均利率依然保持上升趋势，房贷市场继续保持收紧的态势。两会期间，人行副行长潘功胜表示，我国住房贷款可以满足市场的合理需求，贷款利率略有上升但仍处较低水平，人民银行将督促各商业银行严格落实住房贷款差别化政策，积极支持住民特别是新市民正常的购房需求；银监会主席郭树清表示，目前居民家庭个人借钱消费、买房或者投资的增长速度非常快，需要警惕。两会闭幕后，各地涉及房产领域的政策相继开始落地，限购、限售、人才引入等一系列细则纷纷出台，就目前整体形势来看，将会有更多二线城市跟进出台相关调控细则，内容将更能体现差异化信贷政策。
2、M2增速小幅回落，新增贷款创新高
2018年3月末，M2余额173.99万亿元，同比增长8.2%，增速分别比上月末和上年同期低0.6个和1.9个百分点，市场认为表外融资缩减可能是M2回落的主因，央行表示，对M2增速短期波动不宜过度关注，从季度看M2增速趋稳。一季度人民币贷款增加4.86万亿元，同比多增6,339亿元，创下单季新增贷款新高，其中3月份增加1.12万亿元，同比多增934亿元。
在房地产贷款方面，2018年3月末，人民币房地产贷款余额34.14万亿元，同比增长20.3%，增速比上年末回落0.6个百分点，一季度增加1.9万亿元，占同期各项贷款增量的比重比2017年占比水平低2个百分点。个人住房贷款余额22.86万亿元，同比增长20%，增速比上年末回落2.2个百分点。房地产开发贷款余额9.12万亿元，同比增长21%，增速比上年末高3.9个百分点。保障性住房开发贷款余额3.79万亿元，同比增长37.9%，增速比上年末高5.3个百分点。
一季度金融数据显示，随着强监管措施的延续，表外融资持续回表，金融去杠杆继续深化，同时，债券市场显著回暖，融资功能有效恢复。央行表示，总体来看货币供应量和市场流动性供给均合理适度，下一步央行将继续坚持稳健中性的货币政策。
总体来看，2018年3月政策环境未发生重大变化，各地调控继续深化，在货币环境的紧平衡下，个人购房按揭贷款利率进一步普遍上行，政策、货币环境双重影响下销售数据继续下探。“两会”期间再次明确对房地产政策从严调控的方向，未来，我们认为年内销售数据仍将继续下滑；但在较为严峻的市场环境和融资背景下，龙头房企的竞争优势将进一步凸显，行业集中度将进一步快速提升，龙头房企的销售现金回笼仍将稳步增加，境内、外融资途径畅通的大型房企的经营及财务表现仍将得到边际改善；而中小房企则更易受行业景气度下行的影响，销售现金回笼将直接受到冲击，若仍保持较大规模的投资支出，且再融资受阻时，其资金链断裂的风险加剧。综上分析，在当前行业环境下我们仍认为年内风险事件爆发的可能性加大，个别房企的风险爆发将引起市场波动，外部融资环境不确定性上升。
三、房企债市表现跟踪
（一） 房企债券将到期情况
到期债务方面，未来两个月（4月20日~6月31日），中债资信关注的发债房企共有34笔债券到期，规模共计354.19亿元，其中平安不动产有限公司、金地(集团)股份有限公司和深圳华强集团有限公司分别到期33亿元、30亿元和25亿元，规模较大，需保持关注。此外，期间有35笔债券面临回售行权日，规模共计677.4亿元，其中，广州富力地产股份有限公司197亿元，华夏幸福基业股份有限公司62亿元，规模较大，需保持关注。
（二） 房企点评
中弘控股股份有限公司（000979.SZ）近期负面公告频出，需保持关注。
重大事项方面，3月16日公告，公司及下属控股子公司累计逾期债务（各类借款）合计金额为11.56亿元，此外作为被告涉及的诉讼合计涉案金额22.69亿元，全部为各类借款合同纠纷；3月19日公司控股股东中弘卓业、实控人王永红与港桥投资签署了战略重组协议，港桥投资拟联合其他主要合伙人发起设立一支私募股权投资基金，募集不超200亿元，港桥投资作为重组基金的管理人，拟管理该基金对中弘卓业进行重组；4月3日中弘卓业、王永红先生及港桥投资于4月3日签署了《补充协议》，约定若在四个月内与相关债权人偿还安排及其他重组条件无法达成一致时，战略重组协议将自动终止；4月9日公告称，公司收到法院《执行裁定书》，公司控股子公司御马坊置业未能按照借款合同约定支付到期本金和对应利息，中山证券向北京市高级人民法院申请强制执行，要求提前偿付全部剩余本金、股权回购价款及相关利息等，裁定冻结、划拨公司及王永红银行存款人民币8.07亿元。
经营方面，公司主要项目以旅游地产为主，可售项目主要分布在北京市平谷区、海口、长白山和济南，2017年9月末存货/预收款项为28.58倍，项目周转速度较慢。
财务方面，2017年9月末公司调整后资产负债率为71.63%，近年公司经营活动及投资活动现金流呈大幅净流出，公司在建、拟建项目未来投资规模较大。4月13日公司发布修正业绩预告，将2017年预计亏损额由10亿元调整为24.8亿元（上年同期盈利1.57亿元），主要为公司财务费用增加13亿元，原因为2017年公司新增的有息负债的资金成本会计判断为可以资本化，审计师意见认为大多数不符合资本化条件。
此外，公司预计今年一季度亏损3亿元（上年同期为盈利895万元），主要原因为财务费用较上年度增加2.4亿元，整体看公司盈利能力较弱；公司短期债务规模较大，截至2017年9月末现金类资产/短期债务为0.51倍，2017年6月末受限资产占总资产比重为65.48%，受限比重较高且无银行授信余额。
华夏幸福基业股份有限公司（600340.SH）6月份有2笔私募债面临行权日，共计62亿元。
重大事项方面，近日有媒体报道华夏幸福地产业务陷入资金困境，在固安等地的项目打折甩卖，并援引一些消息源称“银行停止向公司发放开发贷”、“孔雀城打包出售两百多亿资产”等，对此，公司在3月26日发布澄清公告表示公司经营、开发贷、债券兑付情况均正常，不存在资金链困局，公司的孔雀城房地产业务并无打包200亿资产出售的任何计划。4月13日公司收到上交所问询函，就公司产业新城业务、房地产开发业务、融资与资金情况等四大类18个重点关注问题需要回复。
经营方面，公司2017 年实现销售额1,522.1亿元，同比增长26.5%，销售面积951.2万平，同比基本持平，剔除园区收入后销售额1,225.8 亿，同比增长19.5%，期末存货/预收账款为1.73倍，周转能力有小幅下滑但仍处于很好水平，期内新增签署产业新城和产业小镇PPP 项目协议21个，需关注未来公司产业新城业务投资压力及京津冀地区严厉调控政策的持续对公司销售及回款带来的影响。
财务方面，根据公司年报，2017年末调整后的资产负债率上升至78.21%，经营性现金流净额由正转负至-162.28亿元，应收账款余额189.1亿元，同比增长99.04%，其中约185.33亿为应收政府园区结算款，基本未计提减值准备，截至2017年末，公司现金类资产/短期债务为1.61倍，全部债务/EBITDA为8.27倍。
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statement
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