P2P當下困境的原因分析
當下的P2P遭遇的絕不是簡簡單單的流動性危機，而是流動性風險、信用風險、道德風險三方面風險疊加推動的聯動性危機。這場危機的應對，既是對網貸行業的沉重考驗，也是對監管智慧和應對手腕的考驗。放在歷史維度，會成為監管應對未來金融大市場更為複雜形勢的經典練手case。
我們先看流動性問題。今年上半年，整個金融市場的資金都是趨緊的，可以看到的是，信託等各種理財產品收益率的上行，以及各機構感覺拿錢不宜的吐槽，在P2P行業更是如此。
一方面是29號文發佈後，聯網資管整頓設置了6.30大限，存量資產限制必須到期清零。部分機構當年為了規避大標上限問題或者滿足投資者流動性需求、掩蓋壞賬的目的多少涉及互聯網資產業務，例如本輪暴雷潮比較早出問題的某平臺據說80%以上資產都是通過金交所渠道打包設計成理財產品。現在這些金交所被窗口指導了，無法合作了，資金通道斷了，線上存量必須消化，對於一些違規平臺構成致命性的打擊。
另一方面，部分地方執行“雙降”（交易規模、貸款餘額環比不能出現增長），使得部分平臺的逾期、壞賬無法通過資金滾動來消化。部分平臺的真實壞賬率很高，打破剛兌當時就是個死，強行剛兌則可以苟延殘喘，通過虛造標的吸納新進資金則可以借新還舊、掩蓋壞賬，“雙降”使得真實壞賬無法在資金滾動中消化，違規平臺資金鍊嚴重緊張。
我們再來看信用風險問題。而經濟承壓下，不要說中小微企業了，就算是上市公司，我們都看到了今年上半年的密集違約。部分主打供應鏈金融、或者直接做小微的平臺出現債權項目逾期，客觀上說是正常的。供應鏈金融雖然有核心企業兜底，但最優質的核心企業已經成為銀行的客群，這些供應鏈金融資產也成為銀行的領地。P2P圍繞的核心企業質量肯定在銀行之下，也就註定這個經濟金融形勢下兜底能力的不足。現在的一些平臺小微資產出問題，主要就在於核心企業出了問題，一些平臺綁定的核心企業也就幾家，一旦有一家核心企業出問題，也是致命的打擊。
最後我們看看道德風險。一些P2P平臺開展自融或關聯交易不是秘密，甚至被網媒披露了，也毫不避諱。先前很多人想不明白為什麼一些上市公司會按餘額三折入股P2P，現在才知道不是上市公司腦子進水了，而是自己很傻很天真：這些上市公司就是衝著P2P能給自己募來錢呢。由於缺乏監管，行業中部分平臺的公司治理淪為笑話，免不了騙子的存在，最近暴雷的投之家背後的盧姓人士就是個詐騙慣犯。
如果三者之一的風險爆發，或者三個風險換個時點爆發，行業的形勢還不至於如此惡劣。問題在於三個方面風險集中在備案延期這個點爆發，時點上的敏感性以及三大風險的交叉互動式蔓延，造成了目前行業的困局。
之所會出現當下困局，根源還在於部分P2P背離了信息中介的定位，大搞資金池和自擔保，不乏自融和詐騙，正如現在一些專家所言，如果真是監管認可的P2P，不可能出現現在的危機。監管在P2P的性質界定上具有預見性，但可惜很多機構或是主觀或是客觀因素難以及時轉型為信息中介平臺。可以說，目前所有非正常退出的平臺都不是真正的P2P。
現在市場上的大多數平臺基本都面臨這個境地：投資人續投減少、要求提前贖回，借款人觀望不予及時還款。我們注意到，絕大多數優質平臺在這種形勢下，密集與投資人、借款人溝通交流，確保借款人還款進度、資產端不出問題，靜待行業危機過去；而少部分平臺則把化解著力點放在資金端這塊，拼命尋找各種資金補窟窿，造成更大的窟窿。我個人期待真正的P2P在本輪風暴中的堅守。
當下行業洗牌的特點
P2P先後歷經了幾次洗牌，引起廣泛關注的是2015年6月牛市破滅後配資平臺的密集倒閉、2015年年底e租寶時間後部分平臺的消亡，而本輪洗牌，相比較先前的洗牌而言，有如下幾個特點值得引起關注：
一是退出平臺良莠兼有，不能一棒子打死。這次退出的不單單有定性為非法集資、集資詐騙的平臺，還有部分項目標的真實的平臺被迫清盤，最可惜的是一些定位服務小微的平臺出現逾期，後續估計也舉步維艱。
二是退出潮由小平臺到大平臺蔓延，上一輪暴雷潮中陣亡的除諸如e租寶等詐騙平臺外，大多還是小平臺，俗稱的“野雞平臺”；而本輪從小平臺向大平臺蔓延，已經陣亡的不乏準頭部平臺，這些平臺對於市場信心的殺傷力還是巨大的。
三是惡性退出平臺呈現派系化特點，部分以跑路等方式惡性退出的平臺有資本玩家的深入介入。網上有報道控制十餘家平臺的資本玩家旗下平臺密集暴雷，這些平臺之間的資金往來錯綜複雜，一毀俱毀，由於平臺數量貢獻較多和宣傳的聯動效應，給公眾帶來極大的心理衝擊力。
四是全行業面臨衝擊，在之前的退出潮中，部分資金向優質頭部平臺流入，優質頭部平臺趁勢做大，拉開與二線三線平臺差距，但本次行業洗牌，則是資金全面流出行業，頭部平臺受到的衝擊也不小。這也是為什麼現在很多頭部平臺在呼籲政府早日出臺安定人心政策的原因所在。
對於違規平臺暴雷，本不值得可惜，唯一值得心痛的是大量的投資人的利益遭到損失，債權債務關係亦很難得到理順；對於合規平臺或者正在合規路上努力整改的平臺，本輪洗牌受到衝擊，則是令人惋惜的，對於中國數字普惠金融事業的發展是不利的。
從為投資人提供相比較傳統理財更高收益的投資機會、為借款人提供較之傳統線下民間金融更低資金成本的融資渠道角度看，P2P行業是具有一定普惠金融社會價值的。數字普惠金融的中國路徑探索註定不是一條直線，其中多多少少會有彎路甚至歧路，有些事需要放在歷史維度上用包容的態度來看待。本輪行業危機中，如果政府出手救助市場，是能夠得到理論依據支撐的。
困局之下，如何救助行業
從挽救行業的角度看，監管需要做的是重啟備案，給新一輪備案設一個新的時間點。舍此，大多是隔靴搔癢，難有實質效果。
先前備案之所以延期，在我看來，是因為有三個問題未得到有效解決：
第一，很多平臺存在平臺兜底和期限錯配問題，背離信息中介定位，還有一些平臺跨界從事違規互聯網資管，歷史整改包袱重，超過了監管的預期，這是最重要的一個問題，不是監管不讓備案，而是監管很難給備案；
第二，大量平臺在清理整頓過程中需要清退出市場，如何確保無風險退出挑戰監管智慧，專項整治的告以段落以及網貸平臺的備案落地，需以實現無風險退出為前置條件，而監管更希望平臺退出更多依靠市場的無形之手；
第三，中央地方權責雖然得到界定，但網貸面向全國開展業務，地方主導的備案以及後續機構監管的技術性難題仍未得到有效解決，備案及監管細則仍有待進一步完善。
從推動問題解決的角度看，本輪的行業危機對於行業而言，並不全然是壞事：血淚教訓下，先前遮遮掩掩整改的平臺會正視問題，加速整改進度；所有平臺會在本輪洗禮下掂量是否有足夠的資質衝刺備案，以合適方式清盤退出將成為許多平臺的選擇；而監管解決難題的步伐會大大加快，備案延期的時間有望得到壓縮。
我建議監管重啟備案，只需要給一個粗線條的指導方案，給一個時間點，告訴市場：我監管不是要把網貸一棒子打死，我給它改的時間，給他改的方向，這個行業還有戲。給了這信號，放心，這些平臺會想方設法正能量引導，市場信心會慢慢恢復。
而對於合規或正在努力合規的平臺而言，當下是需要提高自身的信息透明度。不得不說，銀保監會、中互金先前猛抓平臺的信息披露是非常明智的，大部分會員平臺的信披工作做得比較紮實，但互金協會會員之外的許多平臺則無人督促。現在重建行業信息，需要行業優質平臺敢於把自己放在陽光下，讓投資人、借款人、媒體、社會公眾檢驗自己。值得欣慰的是，部分平臺最近做出了鼓勵投資人實地去查詢驗證項目標的的舉措，是機構的明智應對之道。
除此之外，我們注意到合規優質平臺面臨的借款人策略性違約問題。當下的平臺退出建議更多依靠地方金融監督管理部門督促協調平臺出具方案，減少公安經偵部門的直接介入；在公安經偵部門介入時，定性為非法集資或集資詐騙時，也應留存真實的債權債務關係，制定合法債權的追償方案，保障投資人的合法利益。而在部分平臺主動清盤時，當有地方金融監管部門督促監督清盤進度，防止以主動清盤為名金蟬脫殼。穩定住債權債務關係，也就穩定住了網貸行業的借款人的還款意願，如此保障優質頭部平臺不受大的衝擊。
後危機時代網貸行業的展望
這次行業危機來得很猛，希望各方面有效應對，去的也儘量快些。無論如何，預判兩年內備案應該有個結局，對網絡借貸未來兩年的市場格局，我的判斷是：
等待備案之時，市場通過洗牌實現初步的市場出清，留下的應當是實力較強的機構，或者一些規模不大但能夠做到合規、現金流安全的機構，相當數量的網貸機構將在監管督促下依靠市場手段實現無風險退出；
備案完畢後，應當會有另一種形式的洗牌，實力資本大量介入，包括實力國資、上市公司、互聯網巨頭，通過收購等方式，成為備案後平臺的股東。備案之日即是網絡借貸行業徹底告別草根創業之時，行業集中度後續會持續提高。
備案下來，並不是P2P的終點，而只是P2P的起點。我一直認為P2P長遠發展取決於其如何體現其社會價值。國內部分P2P在過去幾年實質上乾的是給社會融資加槓桿的活，而行業的未來需要進行價值上的重新定位，真正體現出其推動數字普惠金融、服務實體經濟的價值。只有有社會價值的東西，才能獲得中央以及監管機構的政策支持；否則，即使網貸備案下來，隨著後續相應監管的落地，P2P也可能淪為一張廢牌。通過這次洗牌的教訓，相信很多從業機構都會更加深刻和清醒地認識到自身價值體現的著力點，中國數字普惠金融有望迎來跨越式發展的新階段。
作者陳文，系百舸新金融智庫創始人、北京大學新金融和創業投資研究中心研究員。
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