文/交通銀行金融研究中心研究專員劉健
隨著匯率市場化改革的深入推進，未來人民幣匯率將進入雙向浮動的新時代，人民幣匯率波動可能持續超預期，在匯率進入雙向波動新時代，企業匯率風險明顯增大的背景下，外貿企業需要從戰略和戰術上加強匯率風險管理，有效規避匯率波動對企業財務的衝擊。
近年來，隨著匯率市場化改革的深入推進，人民幣匯率雙向浮動彈性逐步增強，匯率單邊走勢及單邊預期被打破，企業面臨的匯率風險不斷增大。2015-2016年人民幣對美元匯率貶值，造成三大航空公司連續兩年出現百億元的匯兌損失便是例證。2017年下半年至2018年初，人民幣匯率顯著升值，近期則又有所貶值，不少企業財務狀況又受到較大沖擊。本文接下來回顧人民幣匯率市場化改革的步伐，企業面臨的匯率風險及相應的應對之道。
人民幣匯率市場化改革穩步推進 雙向浮動彈性逐步增強
1994年1月1日，人民幣官方匯率與外匯調劑價格正式並軌，我國開始實行以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制(這裡的“單一”並非是單一盯住美元，而是相對於1994年以前的雙軌匯率制而言)，這一改革奠定了現行人民幣匯率制度的基本框架。匯率並軌後人民幣對美元匯率從年初的8.7升到了8.44，總體保持穩中趨升的走勢，到1997年底人民幣匯率對美元匯率升至8.28。東南亞金融危機爆發後，中國政府承諾人民幣不貶值，自此人民幣對美元匯率基本穩定在8.28左右，直到2005年重啟匯改。
2005年7月21日，央行宣佈人民幣不再單一盯住美元，開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣調節、有管理的浮動匯率制度；人民幣對美元匯率由8.28升至8.11，一次性升值2%；人民幣對美元匯率中間價由參考上日銀行間市場加權平均價，改為參考上日收盤價確定，維持人民幣匯率日浮動區間±0.3%不變。2005年匯改後，人民幣對美元匯率一路升值，到2008年底，人民幣對美元匯率中間價升至6.84。全球金融危機爆發後，2008年底至2010年6月，人民幣對美元匯率穩定在6.83左右。此後，人民幣對美元匯率繼續穩步升值，直到2014年底，升至6.12左右。
2015年8月11日，央行決定優化人民幣對美元匯率中間價報價機制，人民幣對美元匯率中間價一次性貶值1.9%，強調人民幣對美元匯率中間價報價要參考上日收盤價。隨後，受美元指數上漲、中國經濟下行及貶值預期影響，人民幣進入貶值階段。2015-2016年，人民幣對美元匯率貶值幅度分別為6%和6.7%，2015年底至2016年初，隨著CFETS人民幣匯率指數的發佈，“參考上日收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”的雙參考定價模式逐步形成。2017年5月26日，為緩解外匯市場羊群效應，抑制貶值預期，中間價引入逆週期調節因子，中間價決定因素變為“三足鼎立”，隨後，人民幣匯率逐步企穩。2017年下半年至2018年初，受美元指數下跌、中國經濟超預期及監管部門針對外匯和資本流動的宏微觀審慎監管持續強化，人民幣對美元匯率逐步升值，2018年一季度，人民幣對美元匯率更是出現了快速升值。近期，受美元指數反彈，避險情緒升溫，中國短期經濟數據低於預期等影響，人民幣對美元匯率又有所貶值。 隨著匯率市場化改革深入推進，人民幣匯率雙向浮動彈性也明顯增強。
一是人民幣匯率波幅明顯增大。2015年以前，人民幣對美元匯率大多數年份升值幅度都在3%左右，2009年和2012年則幾乎劃出一條直線。2015-2017年，人民幣對美元匯率年波動幅度均超過6%，2018年以來的一個月左右時間，更是升值3.5%。衡量人民幣匯率波動性的標準差近年來也明顯增大，2015-2017年，人民幣對美元匯率的標準差平均在0.13左右，明顯高於前幾年。
二是人民幣匯率的單邊走勢及單邊預期被打破。2005年-2014年，人民幣對美元匯率總體呈單邊升值態勢，部分時期，監管部門出於穩定金融市場考慮，一度保持人民幣匯率的高度穩定，但總體的升值態勢未變。2015-2016年連續兩年整體又呈現單邊貶值走勢。2017年以來，人民幣匯率波動的單邊走勢和單邊預期被徹底打破，市場對人民幣匯率的預期出現明顯分化。
人民幣匯率進入雙向波動新時代 企業匯率風險明顯增大
在人民幣匯率雙向浮動彈性不斷增強，單邊走勢和單邊預期被打破下，人民幣匯率的可預測性將不斷降低，人民幣匯率將進入雙向波動的新時代。相應地，不同行業和不同企業可能因匯率波動而面臨不同的風險。
從宏觀層面來看，一般來說，人民幣匯率升值可能導致以美元計價的產品價格上升，對出口和貿易順差有一定的負面影響。反之則相反。不過，從歷史經驗來看，中國的進口與中國經濟增長密切相關，出口則與中國的產品競爭力以及美、歐經濟景氣度相關性較高。前幾年，人民幣對美元匯率持續升值，但由於中國的產品物美價廉，產品競爭力較強，出口和貿易順差反而持續擴大。2015年-2016年人民幣持續貶值，但出口反而從2015年的2.3萬億美元降至2016年的2.1萬億美元。2017年人民幣對美元匯率升值6%，出口金額反而小幅回升2.3萬億美元，主因是美、歐經濟穩步復甦，經濟景氣度顯著上升。
儘管人民幣匯率波動對中國整體的進出口和貿易影響有限，但對不同行業和企業的影響卻不容忽視。隨著人民幣匯率進入雙向波動的新時代，匯率浮動彈性顯著增強，企業面臨的匯率將不斷加大。一般來說，企業匯率風險主要包括經營風險、交易風險和折算風險。
經營風險是指未預料到的匯率變化導致企業未來經營狀況發生變化的風險，主要通過對企業產品價格、生產成本及銷售量的影響表現出來。
交易風險是指匯率變化導致企業應收賬款和應付債務的價值發生變化的風險。如人民幣匯率的貶值，可能導致外幣負債較重的行業出現較大匯兌損失。2015年-2016年中國國航、東方航空、南方航空三大航空公司合計虧損158億元和110億元。匯兌損失也成為2015-2016年三大航空公司的最主要財務費用。
折算風險是指匯率變動導致企業資產負債表中某些項目的價值發生變化的風險。長期以來，外貿企業大都以美元作為主要計價、結算貨幣，而外貿企業的收付款往往存在一定的時滯，匯率變動可能導致收入和支出折算成人民幣後出現一定的波動。而跨國公司子公司的資產負債表大都以外幣計量，匯率波動必然導致子公司資產負債折算後發生變動，甚至對母公司資產負債表產生影響。
此外，匯率波動加大背景下，如果企業對匯率沒有一個穩定的預期，部分外貿企業的長期訂單可能會變為短期訂單，導致出現快速下單、快速結賬等對外貿企業的不利影響。對於長期以來習慣於人民幣匯率穩定及單邊走勢的外貿企業來說，匯率波動加大所帶來的相關風險不容忽視。
多措並舉 積極應對匯率風險
一是財務部門應迴歸財務核算、資金調配的主業。財務部門本質上屬於中後臺支持保障部門，主要職責是財務核算、資金調配，以保障企業的正常運行，而非盈利部門。但在前幾年人民幣持續單邊走勢下，不少企業財務部門甚至一度成為利潤中心，或者被視為利潤中心。部分企業通過對賭匯率走勢以及利用境內外匯差進行套利所得，甚至超過主營業務收入。在人民幣匯率雙向浮動彈性不斷增強的新時代，這將會對企業生產的經營帶來巨大風險。為了規避匯率風險，企業財務部門首先應真正迴歸財務核算、資金調配的主業。
二是與銀行密切合作，重視避險工具的使用。通過使用簡單的套期保值工具，外貿企業就可以規避大部分的匯率風險。正如外管局新聞發言人所指出的，套期保值實際上是花一定成本來鎖定風險，就像花一點錢買保險一樣。但在人民幣匯率單邊走勢預期下，有些企業不願意支付這個費用來做套期保值，或者把套期保值當作賺錢工具，反而主動追求風險利潤，這也是2015年以來眾多企業出現匯兌損益的重要原因之一。因此，外貿外業應與銀行緊密合作，以獲得匯率風險規避方面的專業化的產品和服務，這是有效規避匯率風險的重要措施。
三是重視匯率風險敞口，預提風險準備金，做好事前控制。在人民幣匯率雙向波動的新時代，匯率波動可能持續超預期，外貿企業面臨的匯率風險將不可避免。外貿企業需高度重視匯率風險敞口管理，預提一定比例的風險準備金，同時做好壓力測試及應對方案，從而在人民幣匯率出現較大波動時，企業的生產經營活動不致受到重創。
四是儘可能使用人民幣計價結算。近年來，隨著人民幣國際化的穩步推進，進出口貿易中人民幣結算佔比穩步提升，但人民幣結算佔比仍相對較低。2016年，貨物貿易跨境人民幣收付金額 4.12萬億元，而全年進出口金額達24.7萬億元，貨物貿易收付金額僅佔全年進出口額的17%。因此，在條件允許的情況下，外貿企業應儘可能使用人民幣計價結算，以有效降低匯率風險。即使難以全部實現人民幣計價結算，也可考慮與對方談判，爭取實現一定比例的收付款使用人民幣計價結算，這樣對收付款方都有一定的好處。
五是如有可能通過合同約定，當匯率波動超過一定幅度時，雙方共擔。當前及未來一個時期，人民幣匯率波動可能持續超預期，匯率風險將是外貿企業普遍面臨的風險之一，這對進出口企業都會產生不小的影響。因此，如有可能，外貿企業可考慮在合同中約定，匯率波動超過一定幅度，如超過5%部分（收益或風險），由雙方共擔，從而控制一定範圍內的匯率風險。
六是積極籌建研究部門，對匯率風險進行識別、計量及策略研究。在人民幣匯率雙向波動加大背景下，企業面臨的匯率風險可能逐步加大。建議有條件的大型企業，積極籌建研究部門，加強對匯率走勢的研判、對匯率風險進行識別、計量，構建匯率風險管控模型，提前做好應對策略和方案，將匯率波動風險降至最低。
本文刊發於《清華金融評論》2018年7月刊，7月5日出刊，編輯：丁開豔
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