作者@柳絮
不甘於混跡於造紙業的晨鳴紙業（000488.SZ）又有大動作了，在繼“不務正業”開拓租賃、期貨等金融業務之後，公司又涉足採礦行業。
不過，在自身償債壓力凸顯、業績放緩的背景下，公司跨界採礦業，會是一個最優選擇嗎？截至2019年1月10日，公司股價收盤5.79元/股，已跌破每股淨資產的8.61元。
盈利能力失速，涉足採礦業
2019年1月6日晚間，晨鳴紙業發佈公告稱，控股子公司海城海鳴礦業有限責任公司（下稱稱“海鳴礦業”）獲得遼寧省自然資源廳頒發的《中華人民共和國採礦許可證》。
公告顯示，海鳴礦業此次獲得的開採菱鎂礦的資質，生產規模為100萬噸/年，礦區面積為0.8403平方公里，有效期限自2018年12月19日至2047年2月19日。
對於本次海鳴礦業獲得採礦許可證，晨鳴紙業表示，將有利於公司獲得穩定的礦石原材料供應，降低產品生產成本，拓寬產業鏈，增強公司產品市場綜合競爭力，提升公司整體盈利能力和抗風險能力。
作為中國造紙行業龍頭，晨鳴紙業為何要“不務正業”涉足礦業呢？
據瞭解，自2014年上半年進軍融資租賃業務以來，晨鳴紙業歸母淨利潤同比增速一度超過100%的水平，2015-2017年歸母淨利潤同比增速分別為102.14%、102.11%、88.60%。
進入2018年以來，截至2018年前三季度，公司實現營收234.93億元，同比增長7.13%；實現歸母淨利潤24.81億元，同比下降8.50%。若扣除非經常損益後，公司同期扣非淨利潤則同比下降14.39%，業績開始出現明顯放緩跡象。
而近年來，我國採礦業持續復甦。在連續4年利潤負增長的情況下，2017年我國採礦業實現利潤總額同比增長12.4倍。2018年1-11月，我國採礦業主營業務收入利潤率為13.04%，提高3.27個百分點。
東興證券研報顯示，在政府的嚴控以及環保稅等一系列因素的衝擊下，以菱鎂礦原材料為代表的原材料價格大幅上漲，2017年漲幅甚至達到200-300%。同時據鋼聯數據顯示，2018年遼寧電熔鎂砂行情價格持續高位震盪。
採礦業市場行情向好，也難怪業績已經出現放緩的晨鳴紙業想從中分一杯羹。
受融資環境影響，融資租賃貢獻利潤降至26%
晨鳴紙業成立於1958年，2000年登陸A股，是全國唯一一家發行A股、B股、H股及優先股股票的上市公司，業務涉及製漿、造紙、金融、纖紗、林業、礦業、物流等。
儘管公司業務“遍地開花”，但是主營業務還是造紙，其次是金融租賃。2017年年報顯示，公司實現營收298.82億元，其中機制紙營收佔比高達88.04%，融資租賃營收佔比7.86%，其他業務營收佔比均不足5%。
與造紙業務營收貢獻相比，雖然公司融資租賃營收佔比不高，但是其毛利率卻異常顯眼。
2015-2017年，融資租賃業務毛利率分別高達88.22%、90.62%、87.97%，遠高於同期造紙行業22.90%、23.77%、29.15%的毛利率，成為公司新的利潤增長點。
值得注意的是，從2017年開始，受金融環境趨緊影響，公司融資成本上升，租賃業務的業績貢獻已出現下滑跡象，造紙業務再次成為了公司業績的中流砥柱。
一方面，2014年上半年成立的子公司晨鳴融資租賃公司（下稱“晨鳴租賃”），在2016-2017年上半年分別實現淨利潤9.19億元、8.76億元、4.68億元，貢獻同期晨鳴紙業歸母淨利潤的44.53%、35.31%、26.22%，已經呈現逐年下降趨勢。
另一方面，自2016起，我國造紙行情逐漸向好，紙價不斷上漲，對公司主業構成支撐。據卓創數據顯示，2016年1月初，我國250-400g白卡紙價格約為4300元/噸，到了2017年末價格快速漲至6500元/噸以上。
不過，2018年以來，除了融資租賃業績貢獻減弱之外，白卡紙行情再次出現惡化，年中紙價降至約5000元/噸，也導致公司盈利能力再次承壓。
據方正證券研究報告顯示，晨鳴紙業去年第三季度收入下滑，主要是受白卡紙價格下行影響所致，彼時均價同比減少10.8%；而同期原材料闊葉漿、針葉漿價格同比增長9.5%、33.0%，進而導致公司2018年第三季度毛利率下滑2.5個百分點至30.7%，前三季度下滑0.4個百分點至32.9%。
如今，晨鳴紙業的租賃業務已採取全面縮減租賃投放、只收不放的經營策略，而紙價又再次回落，涉足採礦業可以看成是其謀求新的利潤增長點的應對之策。
利息支出侵蝕利潤，短期償債壓力凸顯
“跨界沒有那麼可怕，為什麼不敢？難道我們天生就是乾造紙的嗎？我們既然能把造紙這個產業做好，也能把其他產業做好，其實打法都差不多。”昔日在接受公開採訪時，陳洪國如是說。
上市18年來，截至2018年上半年，晨鳴紙業累計融資高達3680.95億元。而這幾年，在融資租賃、房地產、金融、礦山等多個領域，均能看到晨鳴紙業忙碌的身影。
不過，投資回報在給公司利潤帶來“甜頭”的同時，融資成本上升、負債規模增加所帶來的利息支出，同樣也對淨利潤侵蝕嚴重。
截至去年前三季度，公司利息費用高達24.67億元，貢獻了財務費用的105.29%，佔同期歸母淨利潤24.81億元的近100%。同期晨鳴紙業財務費用也增至23.43億元，同比增長35.90%，佔同期歸母淨利潤的94.44%。
在此背景下，公司償債能力飽受嚴重考驗，資金缺口較大。截至2018年前三季度，公司資產負債率高達74.76%，與2017年末71.34%的負債率相比，有所攀升。公司流動比率和速動比率分別由2017年初的0.86次、0.76次分別降至0.82次、0.71次。
而與此同時，晨鳴紙業短期借款已高達368.65億，但公司賬面貨幣資金僅165.51億元，且據半年顯示，還有146.9億貨幣資金受限。除了貨幣資金外，公司的固定資產、投資性房地產等也受到限制。截至2018年上半年，晨鳴紙業受限資產高達298.58億元。
2018年，晨鳴紙業的業績增速開始“失速”，償債壓力山大，這是不是意味著，在造紙之外，晨鳴紙業對外投資的步子是不是邁得有點大了？而這一現狀也引起了陳洪國的反思。
2018年9月5日，在與招商證券、招商銀行戰略合作協議簽約儀式上，陳洪國表示，“公司將全面提升企業管理水平，適當控制企業的發展速度，提高企業盈利能力和運行質量，努力成為金融機構高度認可的最佳合作伙伴。”
董事長增持股票，股價無視利好下滑破淨
據公司2018年12月21日的調研活動公告顯示，關於高負債問題的解決方案，晨鳴紙業表示，公司目前已與工銀金融資產投資有限公司簽署了《市場化債轉股合作框架協議》，另引入浙商銀行開展市場化債轉股業務，同時引入第三方投資者對子公司進行增資。
所謂債轉股，顧名思義即是將債權轉化為股權，是一種債務重組，也是處置不良資產的常用方式之一。債轉股使得企業的債務減少，註冊資本增加，原債權人不再對企業享有債權，而是成為企業的股東。
但是，在盈利能力削弱，償債能力承壓的雙重壓力下，晨鳴紙業股價早已跌跌不休。從2018年年初以來，至2019年1月9日，公司股價跌幅逾四成。
對此，2018年9月10日，晨鳴紙業發佈公告稱，基於對公司價值的認可及未來持續穩定發展的信心，公司董事長陳洪國於去年8月末增持了10萬股股份，增持均價為6.66元。
不過，董事長耗資66萬增持公司股份，並未改變該公司股價下跌的走勢。而且在上述公告披露的次日，公司股價一度跌破6.5元。截至2019年1月10日，晨鳴紙業股價收盤5.79元/股，已跌破每股淨資產的8.61元。
在紙價不斷上漲、公司股價已大幅破淨的背景下，晨鳴紙業股價持續走低的背後，公司董事長為何“作秀式”增持66萬元，意義何在呢？財報顯示，2017年，陳洪國薪酬高達499萬元。
(編輯：杜一蘭，郵箱：[email protected]）
閱讀更多 企業價值觀察 的文章
