4月24日晚間，體檢行業龍頭美年健康公佈了年報以及一季報。
年報一如既往延續了高增長，2018年，公司實現營業總收入84.6億元，比上年同期增長34.6%；實現淨利潤8.2億，同比增長40.5%。
但一季報就沒那麼好看了，一季度公司營收12.8億，同比僅增長4.2%；淨利潤則虧損1.2億。
考慮到一季度是體檢行業的傳統淡季，虧損並不讓人意外，但營收增速的大幅下降，還是令投資者感到了一些擔憂。
4月26日，美年健康開盤便大幅下挫，最終收跌8.45%。
圖：美年健康近期日K線
高速擴張的美年健康
美年健康是2015年借殼江蘇三友上的市，這些年不斷併購和開店，擴張速度非常快。原本美年健康、慈銘體檢和愛康國賓三足鼎立的態勢，在美年健康收購慈銘後已經被打破，美年的規模已經遠大於剛剛在美國退市的愛康國賓。
圖：美年健康借殼上市後業績表現
從上圖可見，美年健康的營收規模從2015年的21億增長至2018年的84億，複合增速達到58.7%。淨利潤則從2.6億增長至8.2億，年複合增速也達到46.6%，可謂超高速增長。
美年健康高速擴張的法寶就是收購。從2015年美年上市之日起，公司發起的併購案已超過12起，涉及標的公司更多達57家，其中最著名的一筆收購就是2016年以26.97億元吞下競爭對手慈銘體檢。
依靠不斷買買買，美年健康體檢中心的數量也大幅增長。2016年年報中美年健康公佈的旗下體檢中心尚不足300家，但到2017年已經超過400家，而2018年年末其擁有的體檢中心數量已經達到600家（含在建）。
有收購就有商譽，截止一季度末，美年的商譽已經達到47.84億，佔公司淨資產的75%，這個指標已然不是很健康了。
瘋狂擴張也令公司現金流吃緊。雖然體檢行業作為一門數人頭的生意，經營性現金流並沒問題，但公司擴張導致的投資活動現金流出額遠大於經營活動淨流入額，一直以來公司的自由現金流並不好。
圖：公司經營活動淨現金流和投資活動淨現金流比較
這就使得公司需要不斷通過借債來獲得資金。2019年一季度，公司擁有短期借款27.4億，長期借款16.3億，長期債券8.9億，有息負債超過52.6億。整個2018年，公司財務費用就達到2.5億，同比2017年增長了121%。
一季度營收增速為何下滑？
體檢行業有著非常強的季節性，一季度行業普遍虧損，下半年則是旺季。從美年健康2018年各個季度的數據上就很容易看出來。
圖：美年健康的季節性
所以，一季度美年的虧損情況可以忽視。我們主要來看看營收，雖然一季度體檢行業的營收規模也往往比較小，但是從增長率來看，過去幾年，美年的營收增速都保持的不錯，2016一季度、2017一季度、2018一季度營收增速分別為63.25%、79.61%和65.00%，今年直接降至4.2%，落差有點大。
美年健康一季度增速的下行，我們認為很可能是行業性的。而對體檢行業構成打擊的，主要有兩個原因：
第一個原因是宏觀經濟下行，企業減少員工的體檢福利。現有體檢機構的主要收入來源是企業，而非零售。企業如果減少體檢方面的支出，會對行業產生一些影響。
第二個原因是體檢醜聞對行業的負面影響正在顯現。
體檢行業的罪與罰
2018年是體檢行業的多事之秋，7月，美年健康就被爆出"假醫生"醜聞。
當時，一篇自媒體文《美年大健康：如果人死了，你就只能掙一次錢了》刷屏朋友圈，該文章爆料稱美年健康公司有多家分院用假冒醫生違規給客戶做檢查及診斷，導致多起重大疾病錯診誤診，同時用法律漏洞坑員工，對外不擇手段賺客戶的錢，對內逼員工刷信用卡以取得現金流週轉，將經營風險轉嫁給員工等重大違法問題。
美年健康儘管對此表示了否認。但隨即天河區衛計局給美年發了《責令整改通知書》，"假醫生"的行為坐實。
12月，愛康國賓的董事長張黎剛又自爆體檢行業存在"假報告"的行為。
"有一些同行抽了血做都不做檢查就扔了，（直接）出結果，因為真正得癌症的比例只有千分之三，如果體檢中心抽的血做都不做，錯誤率最高是千分之三。由於誤差比例發生如此之低，在我們行業裡有很多不正規的做假體檢的公司"。
又是假醫生，又是假報告，體檢行業的黑幕還是令消費者感到失望。
實際上，中國當前的體檢覆蓋率為29.2%，雖然較發達國家仍有較大差距，但這個這兩年的增速已經非常緩慢。
根據衛健委數據統計，我國體檢人次由2007年1.85億人升至2017年4.06億人，近5年複合增長率僅2.05%。雖然人均體檢金額有提升的空間，但行業整體的增速肯定是緩慢的。
美年近幾年依靠擴張提升業績，但從今年一季度看，擴張的效果已經有所減弱，公司開始受到行業整體放緩的影響。
除了業績放緩，美年健康最大的問題還是在於估值。經過今天的下跌，美年健康的市值仍有480億，PE60倍。而剛從美國退市的愛康國賓市值才100億。營收差別不到兩倍，但市值差5倍，美年健康存在高估的嫌疑。
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