申萬宏源證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
巨化股份(600160)
投資要點：
公司發佈 2019 年三季報，業績符合預期。 1-3Q19 年公司實現營業收入 113.11 億元，（ YoY -5.80%），歸母淨利潤為 8.91 億元（ YoY -46.32%），管理費用同比增長 25.19%、至 3.99 億元，但研發費用由於項目結構和進度的變化同比減少 10.53%至 3.4 億元，業績符合預期（以上數據為經調整之後的數據）。扣非後的歸母淨利潤同比下滑 54.74%至 6.76億元，非經常性損益為 2.03 億元，其中主要是 1Q19 收到政府關於 F23 焚燒補助 1.59 億元。歸母淨利潤同比下滑的原因是主要產品製冷劑、含氟聚合物、食品包裝材料、燒鹼等產品價格和毛利同比下滑。其中 3Q19 單季度實現營業收入 37.31 億元（ YoY-4.32%,QoQ-2.06%），歸母淨利潤為 1.85 億元（ YoY-68.84%, QoQ-44.73%）。
下游空調、汽車需求疲軟拖累製冷劑價格，公司主要產品價格和毛利率出現較大幅度同比下滑。 1-3Q19 年國內家用空調、汽車產量同比分別下滑 1.2%、 11.37%，下游空調、汽車需求疲軟致使製冷劑的價格持續下跌。 1-3Q19 公司的主要產品製冷劑、含氟聚合物、氟化工原料（主要為甲烷氯化物）、食品包裝材料不含稅價格同比分別下跌 11.87%、19.66%、 22.44%、 3.46%。而原料採購方面，1-3Q19 螢石供給由於內蒙古礦難以及各地環保的嚴查而縮減，螢石採購均價同比上漲 20.97%，雖然無水氫氟酸採購價格同比下跌 7.77%，但公司整體銷售毛利率仍同比下滑。 3Q19 年單季度公司製冷劑、含氟聚合物外銷量分別下滑 4.48%、 1.34%。
長期看，2020 年將是二代製冷劑配額再次縮減的時間窗口，後續各企業將增產三代製冷劑以爭取三代的配額，公司是國內最大的三代製冷劑生產企業。 根據《蒙特利爾議定書》修正案對 HCFC 淘汰的最新時間表看，中國的二代製冷劑從 2015 年的削減 20%增加至45%，2015 年 R22 國內生產配額為 27.4 萬噸，預計 2020 年將削減至 20.55 萬噸，屆時R22 的價格有望觸底回升，同時三代製冷劑將會有部分替代需求，但因國內生產企業為爭奪三代製冷劑的生產配額大幅擴產，預計三代製冷劑價格仍將承壓。
調整產品結構，大力發展含氟聚合物，產業鏈向價值中高端延伸，平抑制冷劑的週期性。公司目前的在建工程集中在技改擴能高附加值的含氟聚合物產能和種類，主要包括23.5kt/a 含氟新材料、 270kt/a 環保型氟產品、 100kt/a 聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料一期等項目。 進入 2019 年，公司的新型混合製冷劑 JRX-2、藥包用 PVDC 乳液等新產品批量投放市場，重點實施了含氟聚合物、 PVDC 等項目、 AHF 等氟化工原料、第三代氟製冷劑及其混配項目、存量裝置的技改提升項目，新增技術專利 36 項，繼續向產業鏈中高端產品延伸，含氟聚合物的陸續達產將為業績帶來新的增長活力。
盈利預測和投資評級：國內氟化工龍頭，產品結構調整，產業鏈向價值中高端延伸，我們維持公司 2019-2021 年歸母淨利潤預測為 12.49、 14.98、 18.73 億元，對應 EPS 分別為0.45、 0.55、 0.68 元，當前市值對應 PE 為 15、 13、 10 倍，維持增持評級。
風險提示：1.下游空調、汽車產銷量繼續大幅下滑；2.製冷劑價格大幅下跌；3 三代製冷劑擴產超預期；4.原料價格大漲
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