天風證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
上海醫藥(601607)
Q3扣非業績超預期，現金流充沛
公司發佈三季報：前三季度營收1406.17億元，同比增長19.57%，實現歸母淨利潤33.99億元，同比增長0.8%，扣非後歸母淨利潤30.70億元，同比增長19.62%，整體來看公司業績保持高增長。其中第三季度營收480.42億元，同比增長15.14%，實現歸母淨利潤11.13億元，同比下降16.88%，扣非後歸母淨利潤9.75億元，同比增長44.82%。公司運營狀況良好，前三季度經營活動產生的現金流量淨額為29.32億元，同比增長69.19%。報告期內，公司再次發佈股票期權激勵計劃，擬向211名高管、中層管理人員及核心骨幹授予共計2,842萬份股票期權。2019年9月17日，公司與俄羅斯最大的生物醫藥企業BIOCAD簽署合資協議，引進包括阿達木單抗生物類似藥、曲妥珠單抗生物類似藥、貝伐珠單抗生物類似藥、PD-1產品等在內的6個重磅生物藥在大中華區的永久、獨家的研發、生產、銷售及其他商業化權利。
醫藥工業醫藥商業齊發力，主營產品銷售大幅增長
報告期內，醫藥工業和醫藥商業作為公司主營業務實現穩定增長。前三季度，醫藥工業方面實現收入176.82億元，同比增長24.05%，毛利率57.54%，同比下降0.10pp。60個重點品種收入101.54億元，同比增長31.19%，重點品種平均毛利率71.71%。丹參酮IIA磺酸鈉注射液產品實現銷售收入11.4億元，同比增長76.39%。卡託普利片實現銷售收入0.92億元，同比增長88.45%。注射用烏司他丁實現銷售收入6.73億，同比增長32.91%；硫酸羥氯喹片實現銷售收入5.87億，同比增長20.56%；紅源達實現銷售收入3.66億，同比增長31.75%；注射用尤瑞克林實現銷售收入2.75億，同比增長20.85%。
醫藥商業方面，公司醫藥商業實現收入1229.35億元，同比增長18.95%。其中，醫藥分銷業務實現銷售收入1221.88億元，同比增長18.56%，毛利率6.40%，同比減少0.27個百分點；醫藥零售業務實現銷售收入59.08億元，同比增長15.94%，毛利率14.10%，同比減少1.02個百分點。大品種中，輝瑞的沛兒疫苗市場放量迅速，帶動分銷收入快速提升；報告期內，公司實現疫苗業務分銷收入21.22億，同比增長92.33%。
盈利能力穩定，多項產品研發取得巨大進展
截止2019三季度，公司銷售毛利率與銷售淨利率分別為13.99%、2.88%，同比分別下降0.14pp、0.49pp，整體保持穩定。銷售費用率、管理費用率與財務費用率分別為6.73%、2.57%（+0.07pp）、0.8%(-0.11pp)。研發方面公司1-9月研發費用投入8.6億，同比增長13.74%，多項產品取得巨大進展，截至9月底，公司已完成了逾40個品規的BE試驗及申報工作，其中6個品種已通過一致性評價。在注射劑一致性評價工作中，兩個品種注射用頭孢曲松鈉及注射用蘭索拉唑共計6個品規均已完成BE試驗並申報至CDE
估值與評級
公司是全國性醫藥商業龍頭，隨著工業與商業板塊的齊發力，未來有望保持持續穩定的發展，預計2019-2021年淨利潤為43.90/49.25/54.03億元，維持“買入”評級。
風險提示：藥品減價風險，一致性評價推進不及預期，研發風險，市場推廣不及預期，應收賬款計提壞賬準備風險等
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