“剛兌打破”、固定收益產品（理財、信託）趨勢性萎縮、“房住不炒”的背景下，投資者對於穩健型產品的需求缺口越來越大，各大金融機構都在尋求“穩健型/絕對收益產品”的破題之路，債券基金、股債分倉、全球資產配置組合等都成為了選擇的方向。然而，有一類在海外十分盛行的絕對收益產品卻遲遲無法在國內興起——對沖基金。
這就是今天主要想和大家聊聊的，本應順勢而起的對沖基金，為何在國內遲遲沒有興起？
潛力巨大
01
海外經驗
根據對沖基金研究機構eVestment發佈統計報告顯示，截至2018年12月底，全球對沖基金管理規模約3.2萬億美元——在沒有“固定收益類”產品的海外，對沖基金絕對是穩健型投資的首選之一。
02
國內潛在需求
“剛兌打破”、固定收益產品（理財、信託）趨勢性萎縮、“房住不炒”的背景下，這兩年投資者對於穩健型產品的需求缺口越來越大，債券基金、股債分倉、全球資產配置組合等都是目前主流的方向——然而，這些品種不夠完美的地方在於波動性偏大、中短期不確定性較高，仍不符合多數穩健型投資者的需求。
03
原理
面對穩健型投資者的需求，從原理上講，對沖基金的低波動性與收益的穩定性是更加符合穩健型投資需求的。
如上圖所示：一方面，對沖基金通過股指期貨，將系統性風險進行對沖，摒棄了市場的高波動而專注於獲取股票組合的阿爾法（相對於市場整體的超額收益）；另一方面，因為A股市場以散戶為主的結構，註定了專業的機構獲取超額收益的確定性與穩定性——這方面從偏股混合基金持續跑贏市場可見一斑（如下圖）。
為何沒有興起？
綜上所述，從海外經驗、市場潛在需求以及對沖基金原理的可行性來講，似乎對沖基金沒有不火的理由，然而，到底為何對沖至今未在國內興起呢？
01
政策掣肘
其實在2013-2015年股災之前，國內的對沖基金（尤其是私募）還是火了一段時間的，但股災後隨著股指期貨的政策性限制，導致對沖成本大幅攀升、套利策略失效，而且管理規模也受到了極大的約束，導致對沖基金“夭折”。然而，隨著近些年政策的逐步放鬆，這方面的影響未來有望逐步減弱。
02
策略“水土不服”
隨著政策逐步正常化，這兩年本應逐步體現出“低波動、穩增長”特性的對沖基金卻仍表現不盡如人意，個人認為背後的主因是多數對沖基金的管理人及其採用的策略都是來自海外，而在“本土化”的過程中，呈現出明顯的不適應，策略的有效性遠不如在海外市場，這也極大地打擊了投資者對此類品種的投資熱情。
03
“本土化”需要時間
個人認為，對沖基金最終仍會成為一個大單品，但是對沖基金“本土化”（結合A股市場特徵）的探索仍需時間，就像巴菲特的價值投資，很早就已經進入了國內，但是市場也經歷了過去十多年的實踐才最終沉澱了一批優秀的價值投資管理人。
如何破題？
在過去這些年的實踐中，各個金融機構也在尋求對沖基金“本土化”的出路，個人認為，以匯添富絕對收益為代表的“主動選股型基本面對沖”模式可能是對沖基金“本土化”的出路。
如上圖所示：匯添富絕對收益（000762）自2017年3月成立以來，已經經歷了約5個封閉期（每期封閉半年），每個封閉期都取得了正收益，累計年化收益9.59%（截止11月1日），遠超同類公募對沖基金的表現，且管理期間也經歷了牛熊轉換、風格切換等考驗。
個人認為，匯添富的勝出主要原因源於其背後遵循的“通過主動管理精選個股構建組合”的基本面對沖模式——這也是個人認為對沖基金在A股市場較為有效的“本土化”出路，以下講講我的主要邏輯：
01
A股的“不成熟”導致了海外“成熟”策略的失效
多數對沖策略都是基於海外市場的成熟經驗，再結合對A股歷史數據的量化研究得出。然而，相較於成熟的海外市場，A股市場仍處在不斷變化中，尤其是投資者結構的構成（及其背後的投資方法論與價值觀）和政策的變化，這兩者從本質上決定了很多基於海外市場、基於A股歷史構建的量化策略，可能會因為A股的變化而失效——最典型的就是2015年之後的股指期貨政策變化、註冊制的推行、以及近些年外資主導的“機構化”等等，這些都導致大量的成熟的套利模型、各種成熟的量化因子（典型的如近幾年的小市值因子）的階段性失效和不穩定。
而這些“底層因素”的變化，通過海外經驗、通過歷史數據回溯是無效的，更多的有賴於主觀層面定性的研究與理解，而這也是主動型的基本面對沖策略相較於量化對沖策略的優勢。
02
A股的市場更多來自於“前瞻性”
與海外市場有明顯不同的是，A股市場其實是一個高度“前瞻性”的市場——股價絕大多數時候都提前在基本面之前反應，而海外市場的股價往往追隨基本面趨勢的變化。一方面因為A股有著全球最大的投研隊伍（甚至“過度研究”），很多變化往往提前被市場認知；另一方面A股投資者多數還是期望賺取博弈的錢，因此追求先人一步的“前瞻性”。
而這些特質決定了主動的基本面對沖策略相較於量化對沖策略會更加適用於A股市場，因為主動的基本面研究更多的體現“前瞻性”，偏左側佈局；而量化策略則更多的是“趨勢性”，偏右側交易。
舉個個股的例子，假設股票B是一隻長期持續優異的白馬股。因此，不論是主動選股還是量化選股，股票B可能都會入選，但是某年由於大的行業環境變化，企業的經營出現了潛在變化。此後，某個季度突然業績大幅下滑——面對這種場景，如果是主動選股策略，只要研究能力足夠強，可能已經“前瞻性”地撤退了，但是如果是量化策略，往往是等基本面惡化兌現（股價大跌），甚至需要持續惡化才會撤退。同樣的情況，在面對一個差股票向好股票演繹時也是一樣的，基本面研究往往有“前瞻性”的優勢。當然，這些的前提是主動研究能力足夠強，就像匯添富絕對收益的成功，很大程度上也得建立在匯添富整體投研實力的基礎之上。
以上就是關於對沖基金的一點觀點。當然，具體到產品實際運作過程中，行業偏離度的控制、對沖敞口的靈活把握、市場風格切換的應對、打新策略、債券配置等等因素都會影響最終對沖基金的收益情況，但是從核心因素上講，個人認為主動選股的基本面對沖策略更加適合A股市場，而匯添富也在這個路徑上取得了可喜的效果，期待“本土化”策略不斷成熟之後，對沖基金最終能夠成為穩健型投資的主力之一。
聲明：本文僅代表作者個人觀點，不構成投資意見，並不代表本平臺立場。文中的論述和觀點，敬請讀者注意判斷。
閱讀更多 鑫管家 的文章
