原文鏈接：尋找身邊的十倍股：從格力電器到永輝超市和中國建築
從定投十年十倍說起
2019年年底時有不少人在問我：定投能不能十年十倍？我很明確地說：不可能。但顯然大家的預期都很高，有人搬出哪個大V的文章來反駁我。我也只好說：如果十年十倍這麼容易，輪到巴菲特去封神嗎？十年十倍，年化收益就達到25.6%了。巴菲特年輕的時候或許還能擦邊達到，之後就再也沒達到過。更何況你還是定投。
我為什麼要先說這個呢，當前估值下滬深300的平均收益大概就在11%附近，取得市場的平均回報就已經十分不易，更不要說要高達25.6%了。如果不放下不切實際的高預期，最終的結果可能會大幅跑輸市場。
尋找十倍股
我們必須有這樣一個前提，才能討論十倍股。因為在很多人的眼裡，隨便一個操作收益就是三四成收益，股市就像取款機一樣。如果真是這樣的水平，我覺得也木有必要看我們這種水貨的文章了。沒幾年，全世界的錢也不夠你賺的。
另外，討論十倍股也要有時間的限制。時間太久，年化收益甚至還趕不上指數，那麼這種十倍股也就沒有意義了。十年十倍的年化收益為25.6%，這個收益要高於當前指數的平均回報（11%），但也沒高到十分離譜。對於我們這樣資金量不大的散戶而言，通過深入的研究堅定買入並持有，是有可能實現的。而再高的收益，可能真的要有更多的運氣成分了。
我記得彼得林奇曾經說過，十倍股就在你身邊。林奇雖然是美國人，但這句話在A股也同樣適用。不過很多人可能把這句話又絕對化了。我個人更加傾向於認為，這句話更正確的理解是：在你熟悉的領域裡更加容易發現十倍股。
我們就拿日常生活來說，這是我們所有人都熟悉的領域。在空調領域裡的格力電器，即便從2007年牛市的頂點算起，到今天也上漲了十倍。而如果我們從十年前算起，剛好是十年十倍。又比如牛奶裡的伊利股份，同樣從2007年牛市的高點算起，至今也上漲了八倍，而從十年前算起，也同樣上漲了8倍。我們當前都在使用的微信屬於騰訊控股，騰訊控股的股票在過去十年的上漲超過了13倍。
這些股票屬於不同的領域，但都是我們日常生活中接觸比較多的。我相信在各自的專業領域裡，也會有很多的牛股。
簡單選股的收益
但我列這些又有什麼用呢？足以發現未來的十倍股嗎？這什麼也說明不了。很多人總結了過去增長良好的公司的特徵，大體上總結有如下的經驗：
1. 淨資產收益率要高於若干；
2. 過去若干年的營業收入增長不低於若干；
3. 過去若干年的淨利潤增長不低於若干；
4. 市盈率低於若干。
可能還有其他的限制條件吧。然後刷刷刷，刷出一個清單。在裡面像模像樣挑選幾個持有，然後，居然真的賺錢了！
沒錯，這種方法如果運用得當，確實可以賺錢，但很多人卻未必知道為什麼賺錢了。我來簡單分析一下在什麼情況下能賺錢。
首先，這種選股方法的關鍵點在於估值比較低。估值低，可以讓你減少不必要的損失。
其次，選股足夠分散。
這種投資方式其實類似於指數投資，而你其實是在自己制定指數。第一點中你已經將估值過高的股票篩除，再加上足夠分散，就會使得收益不至於太差。
第三，定期更新選股。
其實也是類似於指數的調整。過去的盈利比較好，不代表以後就會好，總有一些掉隊的，這時候應該把他們篩除。
第四，選股標準不要頻繁變化
這個選股標準不能頻繁變化。如果你總是根據市場偏好頻繁變化，那很可能你總是滯後於市場偏好，進而產生損失。你要知道，只要你足夠分散，足夠低估，那最終一定會有市場偏好青睞，從而使得你不太會低於市場平均水平太多。
說到底，這是一個自建指數的投資。這種方式的回報率目標是平均收益率附近。如果水平高，可以比平均收益率高一些，水平低一些，則比平均收益率低一些。
上述方式的期望收益率為十年三倍，即同步於滬深300指數。
回顧一下十年前的格力電器
但上面的方式更加類似於廣撒網，以取得平均收益。而超額收益均要建立在對於個股的深刻理解上。沒有對於個股的理解，取得超額收益只能靠運氣了。而深刻研究個股，實際就是要尋找十倍股。
這裡以格力電器來說明一下十倍股的特徵。我之所以拿格力電器來舉例子，主要因為我持有過5年多，對它比較熟悉。並且格力電器的主營業務單一，產品也更為普通人所理解。
我們站在2010年年初來看待格力電器。
先看一下當時的大背景。
第一：中國的城市化率：
2009年年底時，中國按照常駐人口計算的城市化率為48%，而估計人口城市化率只有33.8%。
而中國經濟仍在高速發展。如果你認為中國有朝一日會走向富裕，那麼可以參考一下發達國家的城市化率：
上面的國家中，加拿大，美國和澳大利亞地廣人稀，而韓國，英國和日本應該更有參考意義，尤其是韓國和日本，無論是人口密度還是文化都與我國更加接近。而韓國當時剛步入發達國家行列，正是我們第一個要追趕的對象。韓國當時的城市化率為82%。
我們不難看出，中國的城市化率年年都在提高，並且在未來很長一段時間內都不會停止。
第二：再來看一下當時的空調普及率：
我們可以看到，1997年時空調對於普通城鎮家庭還是稀罕物，而農村的空調擁有量在2001年之前甚至可以忽略不計。在這十年之中，中國城鎮和農村居民的空調普及率在快速提升之中。
我們按照城市和農村人口一半一半來計算，自然得到中國居民的空調普及率為百戶60臺。這個水平到底如何呢？可以參考一下日本。我們從下圖可以看到，日本空調的百戶擁有率在1981年達到該水平，而到了2009年，已經達到了260臺。
也就是說，中國的空調市場正處在市場已經打開，需求加速提升的階段。
第三，我們來看看整個行業的空調內銷量：
我們可以看到，從2003年到2009年，6年的時間裡空調內銷量從2090萬提升到3770萬臺，增長幅度為80%，年化增長10.3%！
這個銷量還有沒有空間呢？我們以中國百戶空調擁有量達到200臺為上限來計算總的保有量。中國家庭總數大約為5億戶，大約對應於10億臺空調的保有量。如果我們以每臺空調平均15年的壽期來計算，即便不考慮保有量的進一步增長，那麼國內空調的年更換換代需求也將達到6700萬臺。
也就是說，國內空調的需求天花板還未到來。
第四，我們再來按格力電器的市場份額：
從下圖中我們明顯可以看到格力電器在空調行業的霸主地位。
巴菲特喜歡投資那些勝負已分的行業寡頭。而2009年時，格力和美的兩家企業就霸佔了整個空調市場超過60%的市場份額，是典型的雙寡頭格局。
第五：我們再來看一下格力電器的盈利能力：
看看格力電器的毛利潤率。我們結合格力電器的市場佔有率，再來下面的毛利潤率就可以明顯地看到，格力電器在經歷了2006年之前的紅海大戰之後，已經確立了自己的霸主地位，之後伴隨的是市場佔有率和毛利潤率的雙提升。
而從下面的淨利潤率也同樣可以看到，寡頭局面形成之後，公司開始享受勝利者的果實。
而格力電器這個利潤水平還有沒有進一步提升的空間呢？我們可以參考當時的大金空調：
當時格力電器25%的毛利潤率尚且低於大金空調1993年的水平，而大金在後續的毛利潤率達到了35%。
也就是說，格力電器的利潤率還有進一步的提升空間。
計算一下格力電器的利潤增長空間
以我之前熟悉的計算方式，我會以上述數據為依據來推算格力電器未來的利潤增長空間。
我們假設格力空調未來仍保持40%的市場份額，而毛利潤率提升到大金空調的35%的水平，我們將三費的比率保持在當前水平，則可以計算得到淨利潤率可以提升到14.5%。
我們以國內市場從3770萬臺增長到6700萬臺來假設整個空調市場的總體增長率為80%。時間上過去幾年的年化增長為10%，我們假設未來十年的增長速度降低為7%，則在9年內增長到頂，之後保持。而格力電器的整個市場份額保持在40%，我們以空調漲價10%的情況來保守計算，可以得到格力電器的營業收入將可以從426億增長到850億元。而淨利潤率則可以達到123億元。相比於2009年的29億增長420%。
持有格力電器的回報率評估：
當時格力電器的估值為13倍，而當時的大金工業的正常估值在22倍上下，我們取大金工業估值的7折，以15倍市盈率計算，可得到對應於2019年的市值為1850億元，相比於當時的市值380億，增長490%，年化增長率為19.2%。
當時格力的股價大約為23元，而股息率大約為2.2%。如果我們仍保持這個股息率不變，那麼9年的年化回報就為21.4%。如果我們以這個21.4%的年化收益折算到十年，其回報就是7倍。
年化回報21.4%是不是一筆劃算的生意呢？如果你以年化10%的收益作為目標，則這個收益是完全滿足要求的。
十倍股的基本條件
在上面的過程中，我們總結出十倍股要滿足以下幾個基本條件：
1. 行業仍處於上升期，或公司的市場份額仍有提升空間。
2. 公司的龍頭地位已經充分展露，未來的市場份額仍會提升或保持。
3. 公司的利潤第四回報率相比於國際先進仍有提升空間。
4. 公司的估值處於相對低位。
其實我們回顧格力電器，就是為了得到這樣一個結論。但我們回顧過去還是為了面向未來。我之前寫了不少關於十倍股的文章。那我們再來對照一下格力電器十年前的情況，來看一下中國建築和永輝超市，看看是不是都是十倍股，這兩個公司都被很多人不看好，這也就具備了十倍股的前提條件。
永輝超市和中國建築是不是十倍股
首先，行業規模還有提升空間嗎？
我在前面的文章中反覆提到過了，中國建築所在的建築業規模龐大，並且會伴隨GDP增長而增長。
而當前中國建築在中國房建業的市場佔有率剛剛突破10%。而在基建業務中的比重可以忽略。
永輝超市的業務以生鮮和包裝食品銷售為主，各佔一半的份額，利用生鮮引流，長尾銷售其他日用食品和日用品。而中國生鮮的年銷售額達到了5萬億元，永輝超市2018年的生鮮銷售額僅有340億元，佔比不足0.7%，而這已經是市場第一了。
第二，公司是市場龍頭嗎？
中國建築是宇宙第一大的建築公司，在房建領域有著無可爭議的競爭力，其房建業務仍在快速增長中，而基建業務也在快速擴張。
永輝超市在商超領域排名第四，但增長速度排名第一，盈利能力也排名第一。而其最核心的生鮮賽道，是市場份額最大的，也是龍頭中增速最快的。
第三，公司的利潤回報還有提升空間嗎
中國建築廣被詬病的一點就是其淨利潤率太低，只有3%多一點。其房建業務的毛利潤率長期只在7%上下。而建築業一直是中國利潤率最低的行業。
但我們應該知道，這個行業的利潤率已經處在最低，還能更低嗎？建築業的低利潤率有階段性特點。我們對比國外的工程業務就會知道，這個行業的正常毛利潤率應該在13%上下。而對於淨利潤率只有2%附近的現實來說，毛利潤率提升1%，就會導致淨利潤率提升40%以上！
而永輝超市也是一樣。永輝超市當前還處於快速擴張期，公司正在享受規模擴張帶來的成本精益。其實際盈利能力實際是在逐年提高的。但由於高速擴張帶來的費用前置，其淨利潤率當前並不高。這也同時意味著，未來利潤提升的空間也很大。對於零售業，其實我們不能簡單去假定未來利潤率會提升，需要綜合考慮公司的成本控制能力。這方面，我認為應該更加看管理層實際做了什麼，效果如何。我們可以看到的結果就是，這個效果非常好。永輝超市能夠以這種令人恐懼的方式擴張，而效率卻並沒有降低。
最後，公司的估值處於低位
對於中國建築的估值，我相信任何人都無法不承認它的估值真的低到不忍心看。中國建築控股了中國海外發展，以及中海物業及西部建設等上市公司，扣除這些上市公司，中國建築建築業200億利潤所對應的市值已經快成負數了。
我之前對比過國外的建築公司，其估值普遍都在15倍左右，而中國建築當前的建築業估值大概在1倍到2倍之間！即便考慮總體的市盈率，當前也在5倍的水平。你覺得估值還有進一步下跌的空間嗎？
永輝超市2019年的銷售額大約為850億元，而其市值為720億，市銷率為0.84倍。即便我們不考慮永輝超市的高速增長，以穩定增長的好市多來0.88倍的市銷率來比較，永輝超市的估值也不貴。
它們一直在你身邊
這次武漢肺炎之後，大家應該見識到超市的價值。超市的生意非但沒有受到影響，反而更好了。大家也應該意識到房建業務的價值，在肺炎來臨的時候，中國建築的員工們在為建設醫院而加班加點。
很多人都說，他們那邊的永輝超市的菜價真的很便宜，人真的很多！還有人說，很多工地上都可以看到中國建築的施工隊伍，都可以感受到大公司的規範管理。
這難道不就是我們要找的好公司嗎？
錯過了才知道價值
作為投資者，我們應該認識到自己只是個價值發現者。對於企業如何經營才能更好更快發展，應該交給優秀的管理層，我們要做的，就是發現這些優秀的管理層，與他們共同見證公司的偉大！
很多人在格力電器已經上漲了十倍之後（其實前面已經漲了好幾個十倍），才發現它的價值，進而以為它會重複以前的十倍故事。而對於那些真正的未來十倍股反而嗤之以鼻，就如同十年前對待格力電器一樣。
我之前已經多次分析過中國建築和永輝超市，今天的篇幅實在有點長了，我們放在後面詳述吧。
可以說的是，根據我的估算，未來十年的投資回報不會低於過去十年的格力電器。
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