曹穎 | 國投安信期貨研究院黑色首席分析師
產業經濟學碩士，現任國投安信期貨研究院黑色首席分析師，兼任吉林大學經濟學院客座講師。曾榮獲2015年大連商品交易所分析師評選比賽煤焦礦組第一名，第八屆期貨日報全國優秀分析師稱號等榮譽。
核 心 觀 點
鋼廠持續復產對於焦炭、焦煤產生需求提振，而煤焦的供應增量相對有限一些。受利潤迅速反彈的刺激，焦化開工後期將有所回升，供應存在些許增量但因環保限產也難恢復至去年的高值。焦煤國內端供應高位持穩，但局部區域可能開工受政策影響有所下調；進口端主要增量來自蒙古煤的通關效率回升。總體來看，焦炭、焦煤供需偏緊平衡，價格趨勢是向上的。但短期期貨價格上漲過快，鋼價震盪回落，將引領焦炭、焦煤期貨價格一起回調，等待回調後低位繼續持多的機會。
詳 細 內 容
➤大宗內參：您怎麼看鋼廠未來對於焦煤、焦炭的需求？
曾穎：三月下旬以來，隨著鋼廠的持續復產，焦炭、焦煤需求的確都存在較為明確的提振。據我們估算，目前螺紋、熱卷的鍊鋼毛利水平近期雖有回落，但依然高至1300-1350元/噸左右。在這種高利潤的持續刺激下，鋼廠階段性完成了非採暖季限產的任務後，就會迅速嘗試達到滿產狀態。據mysteel數據顯示，剔除2016以前淘汰落後產能的高爐產能利用率從77.21%的階段性低點已逐漸回升至當前的85.7%，距離去年91.18%的高點仍尚有一定提升空間。具體的鋼廠提產空間究竟有多少？要回答這個問題，我們可以嘗試從統計局的生鐵產量數據進行推斷。以最新4月下旬的數據來看，全國日均生鐵產量為195.2萬噸，距離2017年7月中旬的高點207萬噸尚有6%的提升空間。即使環保限產常態化會導致高爐開工無法達到近滿產狀態，但3-4%的生鐵產量提升空間還是可期的，這對應的也就是焦炭、焦煤的需求提振幅度。
再從補庫性需求來看，目前鋼廠的焦炭、焦煤庫存水平同比去年均稍有增長，但近期已有一定程度的持續下滑。據mysteel數據顯示，110家樣本鋼廠焦炭庫存從三月份495萬噸的階段性高點回落至當前433萬噸，庫存可用天數自14.61天降至12.78天。這一庫存水平仍然偏高，同比去年同期水平仍有30萬噸左右的庫存增量有待消化。但另一方面也要看到，近期由於港口貿易商低價位大量補庫，稀釋了部分鋼廠的焦炭採購份額，再結合華東等地區焦化開工受環保限制，綜合導致當前鋼廠的焦炭庫存有所下滑。所以從後期的高爐開工提升潛力來看，
如果按照全國生鐵產量約6萬噸/日的增量進行預估，日均將帶來約2.7萬噸的焦炭需求增量，可見粗略估算鋼廠進一步復產後維持半個月左右的時間，即可出現焦炭的補庫需求。焦煤庫存也是類似的情況。➤大宗內參：最近焦化廠因環保而限產的消息層出不窮，您怎麼看焦炭的供應變化？
曹穎：焦炭的供需最大的不確定性來自於焦炭的供應端。前期由於徐州等地環保限產政策的迅速收緊，再疊加局部地區焦化階段性瀕臨虧損，導致焦化廠開工率出現一定幅度的下滑。尤其華東地區獨立焦化開工率從76%的高位迅速回落至66.7%，與嚴格的環保限產有直接關係。但進入5月份後，由於焦化利潤迅速反彈（當前已恢復至189-265元/噸），訂單狀態好轉，局部地區環保的衝擊也有所衰減，所以全國獨立焦化開工率均值又再次回升至79.71%的較高位，相較2017年83.47%的階段性高開工率水平也尚存些許提升空間。因此焦炭後期供應變化的關鍵在於環保限產的執行能否長期持續。按照當前焦化開工已有所反彈的跡象，我們預估環保對於焦化開工的影響將逐漸弱化，但華東地區的限產影響仍將持續顯現。
所以焦化開工後期將有所反彈，
➤大宗內參：焦煤的國內外供應端是否有顯著增量衝擊呢？
曹穎：進口焦煤供應是存在一定的增量壓力的，國內焦煤供應則存在些許不確定性。先從進口焦煤端來看，最主要的增量衝擊來自於蒙古煤。 春節後蒙古煤的日均通關速度僅恢復至500-700車的低水平，如今由於中蒙兩國外交關係的改善，目前蒙古煤的通關速度已經基本維持在1000車左右的水平。按照去年的歷史數據，最高通關效率曾達到1600車/日左右的高水平，2017年4月份蒙古煤出口至我國的數量曾高達288.4萬噸。而今年我國3月份進口的蒙古煤數量為225.8萬噸，仍有50萬噸/月左右的提升潛力。
而澳洲煤礦2017年因颶風黛比部分產量受影響，預計2018年這些受影響的產量都將恢復。按照我們的預估，2018年澳大利亞冶金煤出口大約要增長950萬噸。但由於中國進出口政策依然在收緊，南方港口對於進口煤的吞吐量恐將長期受到政策性限制；以及印度、歐洲等對海運冶金煤存在一定需求增量，因此2018年澳大利亞煉焦煤出口往中國的比重恐將有所下降。所以綜合來看，雖然澳大利亞焦煤有增產部分，但對中國的輸出量並不存顯著增加。
再看國產焦煤端，由於煉焦煤價格一直相對較為堅挺，因此國產煉焦煤礦開工率在兩會結束後迅速進入高開工率水平區間。據汾渭能源數據，當前山西、河北、山東三地樣本煉焦煤礦的加權平均開工率提升至116%，相較春節後104%的階段性開工還是有顯著提升的。國產煤礦開工率的提升、供應的回暖也側面體現在了煤礦庫存的累增上，樣本煤礦的原煤庫存從1月份的低點207萬噸增至當前的349萬噸，供應端庫存壓力的增量還是較為顯著的。
所以綜合國內外供應端來說，煉焦煤國外存在蒙古煤增量的衝擊，國內存在煤礦開工高位運行的衝擊。但同時也要看到，由於此前山西部分地區煤礦因違規被曝光，山西煤礦存在生產減產的風險；同時山東地區煤礦也因上合峰會的召開而生產受影響，所以從政策上來說國內煉焦煤供應存在較大不確定性。如果國內山西、山東煤礦生產受限，再疊加鋼廠、焦化廠需求的復甦，那麼煉焦煤供需平衡將往偏緊方向轉移。
➤大宗內參：那麼對於焦煤、焦炭期貨的操作上，您有什麼建議麼？
曹穎：總結來看，我們對於焦炭、焦煤的供需判斷是偏緊平衡的，因此價格的趨勢預測仍然是上行的。但另一方面也要看到，前期焦炭、焦煤期貨價格反彈過快，焦炭甚至漲至2100元/噸以上的升水價格；再加上近期黑色上漲的原動力——鋼價因供需走弱而價格回調，同時我們提到焦炭、焦煤現有的庫存壓力仍有待時日才能消化，所以
短期煤焦的供需利好已基本體現到盤面，期貨價格有跟著鋼價一起回調的訴求。可以耐心等待煤焦期價充分回調、風險釋放後的真實下游需求拉動性上漲行情。交易市場從來都不缺明星，
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