三友化工公司財務分析
財務是公司戰略選擇和執行能力的具體表現。在日常投資中，個人把財務分析作為一個公司分析的基礎，主要從兩個方面進行財務分析，一是公司財務能力大解析，分別從成長能力，盈利能力，現金流能力，運營能力，償債能力五個方面進行解析，二是進行橫向對比，尤其是行業內的公司財務能力對比，分析公司的競爭優勢是否得到了財務的優勢驗證。
成長能力
營收一直保持增長態勢，從2010年的82億到2017年的202億，營收CAGR13.7%。淨利潤從3.6億增長到2017年的20.1億，CAGR27.8%。貌似這裡的淨利潤數據不準確，和財報中的有些出入，3statements.com的同學要好好的整理一下，否則我又要回到自己扒數據整理的階段了。
公司2017年業績增長的主要原因是：本期業績增加的主要原因是受市場影響，公司主導產品粘膠短纖、純鹼、PVC、燒鹼、二甲基硅氧烷混合環體售價同比上漲，雖然公司主要原材料漿粕、原鹽、電石、硅塊價格也同比上漲，但主導產品售價上漲幅度遠大於生產成本增長幅度，使本報告期歸屬於上市公司股東的淨利潤同比大幅增長。
一句話就是產品價差空間變大。公司將於20180427發佈第一季度財報，觀察其景氣度持續情況如何。
盈利能力
毛利率最近5年持續走高，費用率也伴隨跟隨走高，但最近兩年出現了不同步現象，難道是公司的規模效應開始顯現？ 或者是兩鹼一化的經濟循環效應有了效果？呵呵，繼續保持觀察吧。
現金流能力
經營性現金流淨額最近4年持續為正，投資性現金流淨額4年之前持續流出後出現了維持3年的低位，2017年又出現大幅投資。同時籌資費用也為負。呈現了正負負的結構。同時要注意到現金收入比太低，這個值過低代表著公司運營資金壓力加大，同步應收賬款變大帶來壞賬風險。不過從財報看應收賬款主要是應收票據，所以還算有驚無險。所以有時候不能只看數據表面，要看數據對應的實際基本面情況而定。
財務要對應基本面，需要從財報中找到原因：2017年公司新增固定資產投入7.2億是投資流出的主要原因，主要為公司 20 萬噸/年功能性、差別化粘膠短纖維工程項目投入增加。籌資中獲得了投資款13.9億，借款70.9億，但償還了更多的債務92.6億，所以呈現為負的情況。
【增發價6.66元】經中國證券間督管理委園會《關於核准唐山三友化工股份有限公司非公開發 行股票的批覆》（正間許可[2017]293 號）核准，唐山三友化工股份有限公司（以 下簡稱“三友化工”或“公司”）非公開發行人民畢普通股（A 股）股票 213,963,961 股，發行價格為每股 6.66 元，共計募集貨幣資金人民畢 1,424,999,980.26 元，扣 除與發行有關的費用人民畢 38,758,963.52 元(含稅)，實際募集資金淨額為人民畢 1,386,241,016.74 元，繳存於公司募集資金銀行專戶中。
【核准發債18億】2017 年 12 月 21 日，正間灰核准公司向合格投資者公開發行面值總額不超過 18 億元的公司債券。首期發行自中國正間灰核准發行之 日起 12 個月內完成；其餘各期債券發行，自中國正間灰核准發行之日起 24 個 月內完成。
償債能力
公司的資產負債率和有息債務率都出現了下降趨勢，開始走向健康。這裡是成長能力。公司的流動資產中接近一半是現金資產，雖流動比和速動比都小於1，但看財報後發現的流動負債主要是短期借款38.47億和應付賬款32.67億。對下游應收是票據，佔用上游運營資金是一個公司競爭力的表現。好樣的，點贊。這個也需要從週轉率上得到確認。
運營能力
應收賬款週轉率，存貨週轉率都得到了提高，說明公司的運營效率提升。也驗證了前面應收和應付的判斷。
- 行業內財務能力大PK
重點看看應收規模和盈利能力情況的對比。
收入上三友化工龍頭，遠興能源隨後，山東海化的收入只有三友化工的1/4，遠興能源的1/2左右。這是因為山東海化主營是純鹼，而其他公司業務多元化。三友化工純鹼收入51億，338萬噸，平均1508元/噸。山東海化純鹼收入48億，銷售量296萬噸，平均1621元/噸。遠興能源純鹼收入36億 ，241萬噸，平均1493元/噸。發現山東海化的銷售單價還偏高一些。
從利潤規模上看，三友化工利潤是遠興能源的2倍(收入2倍)和山東海化的3倍，收入4倍，說明三友化工的其他業務的賺錢能力不如純鹼。
盈利能力方面，擁有天然鹼法的遠興能源毛利率最高其比較穩定，否則真的對不住老天給的天然礦了。三友化工的循環經濟模式抵抗週期的能力果然較強，毛利率也能保持穩定的水平。山東海化和雙環科技的波動率很高。
- 小結
三友化工的戰略選擇還是具有均衡優勢，能抵抗行業的週期性波動影響。公司質地優秀。如果行業景氣度持續，業績彈性最大的是山東海化。遠興能源坐擁天然鹼優勢，但其他煤炭和甲醇業務和純鹼業務關聯不大，難以擰成一股繩。投資上既要絕對規模，也要盈利能力，因此個人傾向性選擇三友化工。
三友化工公司估值分析
估值是一門藝術，各花入各眼。我一般使用綜合估值對比分析，既考慮相對估值，也考慮絕對估值。週期性的行業一般注重使用PE,PB，PEG等相對指標。
- 相對估值法估值
公司的PE為持續走低，說明公司已經接近行業週期頂部的可能性比較高。從PE看週期性公司就是有這個特點，PE迴歸的過程就是週期到頂的過程。當前公司PE9.5，PB0.9，EV/EBITDA 6.3，說明公司估值合理。
下面做一下成長性的PE估值。當前市值178億，利潤是18.9億，按照收入13%的CAGR來預估成長。推算過程如下：
當前市值約178億，往後推三年的PE是多少？
年份201720182019利潤18.921.424.2PE9.58.47.4股價8.67.66.7當前PE9.5，對應不同的PE的股價是多少？
PE9.515510價格8.613.64.49.1市值17828194198
從成長性方面，基於13%CAGR來看，當前股價8.6對應著2019年的PE7.4，屬於合理水平。
從當前價值性方面，維持當前利潤水平，對應到PE5的股價是4.4。所以此股要有投資性，可能需要一定的耐心了。激進的建倉可能得等到7元以下，跌到5元就是撿寶了。賣出區間在9-13元及以上，就是不錯的投資收益了。
在估值分析給出買賣決策時，記住：安全邊際很重要。安全邊際很重要。安全邊際很重要。
- 絕對估值法估值
假設公司三種理性發展情況，來計算公司的合理內在估值。
樂觀情況1：已最近的4年FCF平均值2.2為基數，公司連續2年保持14%的複合增長，最後維持4%的終值增長，公司估值1.25元。
樂觀情況2：已最近一年FCF平均值5為基數，公司連續3年保持8%的複合增長，最後維持3%的終值增長，公司估值3.7元。
樂觀情況3：已最近一年FCF平均值5為基數，公司連續3年保持14%的複合增長，最後維持4%的終值增長，公司估值7.25元。
好吧，好像都不咋樂觀，原因就在於公司的固定資產維護性支出太高了（每年固定資產折舊和攤銷近10億），而公司的經營性現金流淨額還不能大幅度cover，所以FCFE模型估值就很難得到比較高的內在價值結果。
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