05.21 A股入摩倒計時 千億資金流向誰？

入摩名單出爐 A股上漲可期？

本刊記者 駱俊

5月15日，美國明晟公司公佈半年度指數審議結果，234只A股被納入MSCI指數體系。根據方案，第一步在今年5月半年度指數評審時實施，6月1日按2.5%的納入比例將A股納入MSIC新興市場指數和MSCI中國指數；第二步在今年8月季度指數評審時實施，9月將納入比例提高至5%。那麼，在入摩成功後，A股是否會如期上漲，後續市場又將發生何種變化，投資者又該如何挖掘投資機會？

“聰明資金”或提前卡位

市場將A股納入MSCI視為重大利好的最大原因在於納入後將有大量的外資被動或主動配置A股市場，帶來久違的增量資金。那麼，有望流入A股市場的資金究竟有多少？市場對此早已作出各種推算，結果大同小異。據統計，目前全球共有12.4萬億美元資產跟蹤MSCI指數體系，其中大部分為主動型資金。按照5%納入A股，包含主動和被動資金在內，2018年潛在的資金流入規模超千億元人民幣，根據MSCI的進度，中國A股市場最終將全部被納入到新興市場指數，這將會在中長期帶來近2萬億人民幣的增量資金。

外資是否有提前“卡位”也是市場關注的焦點。滬、深港通北向通道是外資入場的重要渠道，據統計，今年深港通4月份的淨買入金額已高達386.5億元，創下自深港通運行以來單月最高金額。5月14日，北向資金再次淨流入56.86億元，已連續第六個交易日淨流入額為正。而且，至5月14日，年內北向淨流入資金已達1026億元，已超2017年全年的一半水平。目前，滬港通與深港通項下的北上資金持倉市值超過6400億元，相當於去年同期市值規模的2.3倍。

由上述數據可以判斷，儘管不確定是否為MSCI相關基金的卡位行為，但不排除部分主動型基金在A股正式納入MSCI指數之前，提前佈局績優藍籌股，這也為A股的中短線走勢增加了不確定性。雖然外資對中國的債務風險、市場干預、資本管制等等仍存疑慮，不過國外投資者還是樂於提高對中國的投資敞口，外資在未來的流入速度仍將加快。

成分股結構分析

根據MSCI公告，234只A股被納入MSCI指數體系，納入因子為2.5%。加入的A股將在MSCI中國指數和MSCI新興市場指數中分別佔1.26%和0.39%的權重。與3月份公佈的235只標的相比，此次新增步長製藥、上海電氣以及科倫藥業等11只個股，同時剔除陸家嘴、百聯股份和東北證券等12只個股。

從變化的個股看，剔除標的主要集中在非銀金融，而新入選個股中，醫藥標的最多，電子元器件個股次之，11只新入選的個股幾乎都是細分行業龍頭公司，有9只個股在今年一季度實現營收同比增長，有10只個股在今年一季度實現歸母淨利潤同比增長，其中部分新增個股還獲得“國家隊”增持和機構密集調研。從調整標的的市值看，新增標的集中分佈在300-600億區間，剔除標的集中分佈在100-200億區間。稍顯意外的是，此次成分股中並沒有出現創業板個股的身影，這也反映出外資追求投資安全性以及穩健投資回報率的意向更為強烈。

短期業績上看，在234家MSCI中國上市公司中，今年一季度淨利潤實現同比增長的公司有175家，佔比74.79%。其中，淨利潤增長超1000%的有華電國際、方大炭素和金鉬股份，此外還有西南證券、新城控股以及太鋼不鏽等21家公司增長幅度超100%。此外，截至發稿，已有43家相關公司披露了2018年中報業績預告，業績預喜公司達到36家，佔比近八成。

長期業績上看，上市以來業績持續增長的僅有包括貴州茅臺、康美藥業以及保利地產等在內的38只個股。複合增長率上，有26只個股淨利潤複合增長率在20%以上，其中淨利潤複合增長率最高的是2015年上市的新城控股，其複合增長率高達72.86%，緊隨其後的是康得新、贛鋒鋰業以及招商蛇口。

市值上看，工商銀行、農業銀行、中國石油等3只股票A股市值均超過萬億元，貴州茅臺、中國銀行、中國平安、中國石化、招商銀行等個股A股市值超過5000億元。值得注意的是，此次名單中並無市值低於百億元的個股，這也反映出外資的謹慎和偏好。

從行業分佈來看，以申萬28個行業作為劃分標準，銀行、非銀金融、醫藥生物3大行業的公司數量最多，分別為30家、20家、18家。從公司市值佔比來看，最高的屬於銀行業，佔比高達31.47%、其次是非銀金融，佔比達13.04%，食品飲料排第三，佔比為6.74%。

大金融板塊無疑是其中最大的受益者，此外大消費也是外資最為關注的板塊之一。對於A股納入MSCI帶來的投資機會，市場普遍觀點認為，中藥、白酒等稀缺優質板塊仍將是外資關注的焦點，而銀行、地產以及非銀金融等低估值板塊有望獲得資金重點關注。資金的買入往往最具有說服力，因此，研究深滬港通以及QFII等外資渠道買入的方向有著重要意義，投資者可在後文中根據資金流向挖掘投資機會。

入摩=上漲?

對於一般投資者而言，最關心的莫過於MSCI將如何影響A股走勢？參照歷史數據看，過去13個新興市場在納入MSCI後1個月、3個月、6個月、12個月股市上漲的概率均超60%，且平均收益率均為正，但從更長期來看，納入MSCI對當地股市相較於新興市場超額漲幅影響接近中性。此外，在外資價值風格帶動下，這些新興市場的投資理念更加成熟化，市場波動率總體下行，與全球市場關聯度提升。

A股的“套路”一向最深，在沒有創業板個股納入MSCI的情況下，A股在名單出爐次日創業板選擇大漲，市場對於A股納入MSCI後的走勢出現了一定爭議。在中短期走勢上，有相當一部分的投資者認為，在滬指月線3連陰後，藍籌股調整到位，有望在MSCI利好的帶動下出現一定反彈；也有一部分的投資者認為，A股入摩一事自2016年就開始高度關注，這個預期已經被市場反覆消化，上證50近兩年的最大漲幅更是超50%。

筆者認為，雖然MSCI帶來的增量資金對市場起到一定的正向刺激。但事實上，市場走勢是多方博弈的結果，並非單一因素所能決定，此外在A股納入MSCI之初，所佔的權重有限，僅為新興市場指數0.73%的權重，而2018年預計帶來的1000億資金也不過是滬深300一天的成交量。值得注意的是，近一段時間，對於MSCI的樣本股，一方面陸股通在大舉買入，另一方面兩融餘額卻在逐漸下降。由此推斷，在北向資金佈局MSCI行情的同時，兩融資金卻已開始藉機離場。短期節奏難以把握的情況下，投資者應立足中長線，在基本面的角度下精選個股。

兩融餘額變化情況一覽

從A股目前的估值水平看，上證指數和滬深300指數14.30以及13.18倍的PE（TTM）依然具有較高的吸引力，遠低於美國三大指數的估值水平。放眼未來，儘管美股短期表現依然較A股更為強勢，甚至這一勢頭可能仍將延續一段時間，但美股估值和相對漲幅遠高於A股卻是不爭的事實。歷經長達9年的牛市後，歐美股市進入中期調整而A股從底部崛起這一未來潛在理論走勢具備客觀現實基礎，而MSCI的納入使得資金有更多的渠道流入A股市場，從而助推了這一演變的發生。

儘管市場對於短期走勢看法出現一定分歧，但對於A股納入MSCI帶來的深遠影響則是基本達成一致——A股進一步邁向國際化。與A股熱炒概念不一樣的是，歐美以及港股等成熟市場更看重公司持續盈利和分紅的能力，因此具有核心技術、核心話語權以及產品定價權的大市值龍頭企業往往是資金的首選，絕大部分的成交量都集中在少數股票上。從此次名單也可以看出，入選的主要以中大市值傳統行業個股為主，創業板沒有一家企業入選。儘管在未來名單調整中，部分具有高成長性的創業板個股仍有望調入名單，但需要認識到的是國際化市場下資金選擇的演變可能，具有穩定盈利能力的大市值藍籌仍將受到市場關注，而相當一部分高估值高商譽高解禁的中小創個股在國際化下將逐漸無人問津，最終像港股市場一般淪為“仙股”，這是在長遠投資戰略上需要作出的重要判斷。

最後，雖說外資開放會是一個循序漸進的過程，且新增流動性湧入也是一個良好的預期，但不可否認的是，A股市場的持續開放，本身就是一把雙刃劍，機遇和風險往往並存。在市場加快開放的環境下，包括國家隊資金在內的國內資金將會迎來了更多的外部競爭對手，這無疑也會給A股市場的運行模式構成影響，同時也會從一定程度上助推A股市場的機構化程度，如若未能及時轉換投資思路，在與更為成熟的投資者博弈，一般投資者賺錢的難度恐怕更加渺茫。

外資提前佈局 青睞白馬藍籌

本刊記者 邸凌月

A股將在6月1日正式納入MSCI新興市場指數，在此之前，A股已吸引不少外資進場佈局，包括陸港通（滬股通+深股通）、QFII和RQFII。

據股市動態分析週刊記者統計，資金角度來看，滬股通今年1月份累計淨買入突破2000億元，並在4月份創通車以來新高，為2376.39億元。進入5月份後，北上資金流入速度加快。

深股通方面，4月份累計淨流入1907.19億元。而在MSCI正式公佈A股入摩細節的前一個交易日，陸港通又北上淨買入深圳22.87億元。

歷史數據表明，滬股通北上資金偏愛A股中的金融股（銀行+非銀金融），其次是食品飲料、化工、汽車板塊，其中又多為行業龍頭；深股通中主要集中在電子、家用電器、食品飲料、醫藥生物、房地產和傳媒。而QFII對於A股行業的偏好，與陸股通如出一轍。

陸股通標的與入摩標的重合度高

據悉，MSCI在2017年的市場徵詢中首次提出以“互聯互通”作為納入的框架，而非之前基於QFII/QRFII的通道。“互聯互通”制度在資金開放的三點最核心層面：額度限制、投資者限制和進出鎖定限制等，都較之前的QFII/RQFII通道有明顯優勢，有效解決資金自由進出的問題。

而且在2018年5月1日之後，陸股通的日交易限制也進行了放鬆，滬股通及深股通每日額度從130億調整為520億元人民幣。因此，相比於存在較嚴格額度審批和本金鎖定監管的QFII和RQFII而言，陸股通日漸成為外資進入中國A股市場最主要的渠道。

而交易數據也進一步說明了這一點。據Wind資訊統計，滬股通今年1月份累計淨買入突破2000億元，且僅在2月份有小幅回撤，並在4月份創通車以來新高，為2376.39億元。值得一提的是，滬股通在4月18、19日兩個單日的成交淨買入均超過30億元，分別為39.83億元、34.5億元。進入5月份後，北上資金流入速度加快，尤其是在14日再現33.99億元大額資金佈局A股（見圖一）。

深股通在去年入摩失敗後卻迎來了更多的外資湧入，2017年7月份，深股通累計淨流入突破1000億元，之後一直呈淨流入狀態。今年4月份，北上資金更加強勢，單月淨買入111.91億元，累計淨流入1907.19億元。MSCI正式公佈A股入摩細節的前一個交易日，陸港通又北上淨買入深圳22.87億元（見圖一）。

資金都是聰明的、又是最直接的，去年6月份以來，滬股通北上資金偏愛A股中的金融股（銀行+非銀金融），其次是食品飲料、化工、汽車板塊。若從成交淨買入額來看，前十隻標的分別為貴州茅臺、中國平安、恆瑞醫藥、長江電力、中國國旅、伊利股份、上汽集團、招商銀行、方正證券、洛陽鉬業，均為各行業龍頭股（見表一）。

從持股市值佔該股流通市值來看，截止5月14日，外資通過滬股通持有上海機場31.85%、顧家家居19.8%、恆瑞醫藥14.78%、方正證券14.78%、福耀玻璃14.17%、宇通客車13.95%、白雲機場12.8%、水井坊11.27%、中國國旅11.24%和伊利股份10.49%。

而深股通自開通起北上資金就較為踴躍，深股通中受北上資金青睞的行業主要集中在電子、家用電器、食品飲料、醫藥生物、房地產和傳媒，而新興行業正代表著深市的特色。成交淨買入居首的是海康威視，之後分別為美的集團、五糧液、平安銀行、格力電器、洋河股份、大族激光、雲南白藥、老闆電器和分眾傳媒。值得注意的是海康威視與美的集團淨買入額已接近200億元，遠超滬股通的貴州茅臺（見表二）。

持股市值佔該股流通市值方面，外資通過深股通持有安防龍頭海康威視13.47%、老闆電器11.88%、三花智控11.37%、大族激光10.92%、美的集團10.84%、華測檢測9.13%、藍思科技8.62%、泰格醫藥7.98%、聚光科技7.98%和索菲亞7.86%。

值得一提的是，不管是滬股通亦或是深股通，外資淨買入和通過對應渠道持有市值佔該股流通市值比居前的標的普遍為業績好、市值大、估值合理的行業龍頭股，這與入選MSCI的234只A股的選取標準不謀而合。例如已經被列入奢侈品行列的貴州茅臺，公司2018年第一季度實現營收174.66億，同比增長31.24%，實現淨利潤85.07億，同比增長39%；同時險企中國平安實現歸母淨利潤257.02億元，同比增長11.5%；歸屬於母公司股東的營運利潤282.00億元，同比增長17.7%。不僅如此，為回饋股東，中國平安建議派發公司30週年特別股息，每股派發現金股息0.20元，分紅總額達36.56億元；以及安防龍頭海康威視 2018年一季度營業收入為93.6億元，同比增長32.95%；歸母淨利潤為18.2億元，同比增長22.64%。

QFII持股市值創兩年新高

A股納入MSCI指數進入倒數計時，加碼提前佈局A股市場的除了陸股通資金，還有QFII（合格境外投資機構）和RQFII（人民幣境外合格機構投資者）。

據股市動態分析週刊記者統計，QFII和RQFII的投資額度在2017年初才邁入6000億元不久，隨後逐月攀升，4月底總額度達到7143.11億元，總額度的不斷提升，疊加A股入摩臨近，未來將有更多境外增量資金入市，這也顯現出中國在國際化道路上正以更加包容、開放的態度來對待我們資本市場（見圖二）。

此外，外匯局數據顯示，截至2018年4月24日，共有287家合格境外機構投資者（QFII），合計獲批994.59億美元的投資額度，機構數增加一家，投資額度則增加1億美元。

另一方面，據Wind資訊顯示，去年一、二、三、四季度末QFII的持股市值分別為1230.81億元、1238.35億元、1342.84億元和1433.8億元，截至2018年一季度末，QFII的持股市值已創兩年新高，為1436.43億元。

外資持續買入，這或許與提前進場佈局不無關係。既然如此，QFII都在哪些股票上提前鎖定？截止今年一季度末， QFII持倉市值排名第一的行業為銀行（396.8億元），食品飲料位列第二梯隊，220.17億元，家用電器、醫藥生物分別以187.53億元、132.4億元為第三梯隊。不難看出，對於A股行業的偏好，與陸股通如出一轍。

從持倉股數量看，若剔除因限售股解禁的北京銀行、寧波銀行、南京銀行，6只個股獲QFII持倉逾億股，其中青島海爾獲QFII持倉數量最多，為2.86億股；其次是美的集團、深圳機場、寶鋼股份、建設銀行和海康威視，分別獲QFII持倉1.72億股、1.71億股、1.46億股、1.34億股和1.03億股，其中寶鋼股份和建設銀行為新進隊員（見表四）。

從持倉市值看，22只個股獲QFII持倉市值逾十億元。

從市值方面看，QFII重倉流通股絕大部分A股市值在千億元以下，市值超萬億元的僅建設銀行，其A股市值為16943.87億元；市值在千億元到萬億元之間的有19只個股。A股市值最低的是環球印務，其最新A股市值為20億元。市值較低的還有西昌電力、永悅科技、天目藥業等。