“低波動、低迴撤、追求穩健收益”的“固收+”品種是近兩年基金公司佈局的焦點，但市場上真正實踐較好、業績不俗、且受到機構投資者認可的資管機構並不多。鵬華基金則是其中一個。鵬華基金固定收益總部專戶債券投資部總經理張佳表示，自2017年底以來，在公司主管固收副總裁韓亞慶的帶領下，鵬華固收團隊著力打造可承接銀行理財資金的“固收+”產品，用兩年實打實的表現、成熟的投資方案及出色的風險控制能力證明了自己的價值。目前此類資管產品在機構及零售端均有佈局，獲得投資者的信賴。
張佳表示，運作好一隻“固收+”產品並不容易，需在大類資產中做精細化佈局，多方面嚴格控制回撤。而對於2020年，他認為債券市場及權益市場都會有一定的投資機會。
打造低波動、追求收益穩定的“固收+”
已擁有14年金融證券從業經歷的張佳，在大類資產配置及債券、權益投資上擁有豐富的投資經驗。自2015年7月加盟鵬華基金，張佳主要負責私募投資業務，目前他及其團隊管理的“固收+”產品受益於理財替代的需求爆發，備受機構投資者及個人高淨值客戶的青睞。
談及佈局這類產品的初衷，張佳直言，自2017年11月《資管新規（徵求意見稿）》推出後，我們就開始尋找能替代傳統銀行理財產品的基金產品。“但當時環顧市場，並沒有發現和銀行理財產品風險收益特徵相似的產品——即收益區間維持4%-8%，同時滿足低波動、低迴撤的產品，經過兩年多的實戰積累不少運作經驗。”“在管理上，市場普遍認為一個產品運作好壞是看投資能力，但張佳認為，投資能力只是其中的一個環節，團隊搭建，產品設計，風險控制措施及考核目標的制定都是基金產品能否成功運作的關鍵。”
“相較傳統的固收團隊，我們在固定收益總部的統籌管理下，大家對宏觀政策、經濟基本面、市場風險偏好特點等共同研討，既分享團隊共同決策的智慧，也更明確界定每一位投資人員的責任；其次，在團隊分工上，我們認識到一個人的管理能力是有侷限性的。按滿分100分來看，公司領導對投資人員的要求是股債兩方面都要做到90分以上，但實際投資中幾乎沒有人能同時達到這麼高的要求。所以，對於一個“固收+”的產品，我們會採取雙投資經理制，除了我本人以權益投資為主，團隊中其他成員張錦成、楊雅潔、汪坤等更多專注債券投資，包括利率債、信用債及可轉債。通過專業化分工，精細化進行投資管理。此外，對於嚴格要求回撤控制的“固收+”產品，其權益投資部分我們認為更適合由固收出身的投資經理負責。因為這對擇時操作提出很高的要求，固收出身的投資人對宏觀經濟更加敏感，更有能力做擇時判斷和根據宏觀經濟的變化進行行業輪動。此外，我們團隊也有專注宏觀研究、策略研究及行業比較研究的專業人士，將自上而下及自下而上的理念結合得更好。”
在產品設計上，張佳尤其提及，“固收+”產品和傳統的二級債基存在差異。通常二級債基是“80%的債券加20%的股票”，但實際運作中組合的波動較大。而鵬華基金根據橋水風險平價理論以及量化實踐，在國內市場其實不需要這麼高的權益比例，10%左右的股票倉位既能滿足客戶的收益要求，也能較好控制回撤和風險。
在風險控制及淨值管理上，能媲美銀行理財產品的“固收+”產品追求的是風險調整後收益的最大化，實現這一目標的關鍵在於做好波動和收益之間的取捨。“我個人理解，這類產品要更重視回撤，往往淨值下跌0.3%-0.5%就可能有客戶開始詢問，因此會把控制回撤和波動率放在首位。而對收益的要求，即便低要求要高於貨幣基金，高要求則能達到7%、8%的收益水平。其次，組合淨值也要有不斷創新高的能力。”張佳表示。
“同時在投資上，由於單個資產不可能同時滿足波動小、收益高和流動性好這三個方面，因此我們把眼光放到多類型資產的組合上去，理論證明多個資產組合可以將各類資產的優點有效結合在一起，且並未顯著增加投資組合的風險。其中股債組合是最為有效的搭配。”張佳表示，以美林時鐘來說，除了在滯漲期，股債組合無法有效分散市場風險，其他復甦、過熱、衰退期，如果做好大類資產的配置，能夠有效地分散風險。而且在過去二十年的國內市場，並沒有非常典型的滯漲期，基於大類資產配置的股債組合就成為解決衝突的自然選擇。
精細化管理 嚴格控制回撤
“我們做偏絕對收益的產品，經常有機構要求產品淨值為一條向右上方傾斜的直線。因此在投資上天然就會追求絕對收益、重視風險控制。”張佳表示，控制回撤是一個精細活，必須“一有風吹草動就密切關注”，並會進行嚴格考核，比如對於絕對收益策略的產品採取的是絕對收益考核，並同時考核回撤的控制。相關部門會監控組合淨值的回撤水平和個股、個券的下跌幅度，投資人員時刻關注自己組合的淨值和所有個股、個券的價格變化，樹立止損意識，防止組合出現過大的回撤。在投資的風險控制中，除了主動操作降低倉位的辦法，我們也通過股指期貨及國債期貨等手段對沖市場風險。
而在大類資產配置方面，張佳及其團隊也頗有章法。第一，在資產配置及權益的倉位及債券的組合久期方面會遵循美林時鐘，根據不同的經濟週期選擇不同的資產配置比例。第二，固收仍然是這類產品最重要的部分。信用債的投資上，對於絕對收益類的產品，只有在市場出現明確機會或者業績已經達到基準的情況下，才會考慮利率債的波段交易，其餘大部分時間是以信用債為主要投資標的。其團隊也有信用研究出身的投資經理，例如汪坤，之前是信用研究的負責人之一，在信用債的挖掘和精選個券上，具有獨到優勢。
“在權益倉位上，雖然很多人認為擇時是無效的。但從我的投資過程看，通過自上而下的分析進行擇時或者說倉位控制是有效的。”他表示， 2018年始終維持了權益的低倉位，規避了市場的風險。2019年始終維持較高的倉位，也獲利豐厚。“還有一點很重要，就是根據在經濟週期中所處的象限，進行行業比較和選擇進而在投資上進行行業輪動，這點在權益及債券上是一致的。”張佳表示，比如在2018年年中，判斷經濟下行的壓力會超出市場預期，但在當時消費及醫藥等行業還在上漲，但他認為這種估值溢價的擴張是不可持續的，因此對相關行業做了清倉的操作。而在2019年，他認為經濟會有下行壓力，但相對可控。從政策選擇上，在傳統的刺激手段已經受到掣肘的情況下，以5G為代表的新型基建有望成為重要的投資方向，所以重倉了相關的行業。此外，張佳還會在3-5個行業中優選個股進行重點配置，一般重點關注行業龍頭。
“此外，我們團隊也很重視可轉債的投資，團隊中也有轉債方面具有代表性的投資經理，例如楊雅潔，其在轉債投資領域的出色表現也獲得機構等各類客戶的認可。”張佳表示。
2020年“債券及權益都具有投資機會”
在談及2020年如何佈局大類資產配置上，張佳認為債券及權益市場都具有投資機會，但不可過於樂觀，今年實現客戶的收益目標是重中之重。
張佳首先提及債券市場，他認為宏觀經濟層面超預期向上或者向下的概率都不大，一方面是2020年是“十三五規劃”收官之年，經濟陷入衰退概率不大，全球也不具備像1998年或2008年衰退的條件；另一方面，大幅上行的概率也不大，因此整體宏觀經濟更多是窄幅波動，區間可能比2019年更窄。這一背景下，貨幣政策會相對中性偏寬鬆，對債券市場比較有利，因此2020年債券市場的票息大概率能夠有保障，整體的收益率曲線大概率是小幅的下行或者區間振盪的走勢。
而張佳對權益市場則偏樂觀一點，不過他也表示需要密切跟蹤。“2020年市場的交易區間可能比較窄，更需要在左側投資，同時，也需要做好預期管理，預判一個合理預期，現在不是2019年，不會通過高倉位重配某一板塊獲取收益。”他表示，在財政刺激、專項債加速發行、疊加庫存週期復甦等利好，預期一季度經濟數據大概率表現不俗。目前春季行情也較為火熱，但是一些個股漲幅較大基本將預期打滿，可能背後也在醞釀著風險。
對於看好的行業，張佳表示，相對看好經濟企穩預期下行業估值會有提升的金融、地產等週期板塊，對於絕對收益組合，雖然這些行業彈性不足，但相對穩定，是需要進行配置的。此外，受益於5G建設及終端的換機潮，TMT仍然可能是貫穿全年的投資主線。對消費、醫藥等行業長期看好，但短期較為謹慎，需要更合適的價位介入。
“除了基本面的分析框架外，2020年對於流動性的關注要賦予更高的權重。2020年外資流入上速度會邊際減弱。從韓國、臺灣情況看，外資流入速度也不是線性的而是脈衝的，外資會觀察市場估值。但同時，資本市場的大力發展仍然是重要的政策著力點，機構及個人投資者仍然會逐步增加權益配置，對於流動性會起到積極作用。
總之，2020年股票和債券均仍有投資機會，股債混合的產品也會有持續的發展空間，有利於資本市場的發展及資管新規的逐步推進。(CIS)
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