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本文作者
張旭 / 危瑋肖
摘要
本次定向降準政策的意蘊很耐人品味。普惠金融定向降準是一個典型的內嵌激勵相容機制的結構性政策，不僅可以在結構上激發銀行向普惠金融領域提供信貸的主觀意願，而且可以在總量上提高銀行支持實體經濟的客觀能力。在當前階段，這類政策正是縮小麥克米倫缺口、為復工復產和實體經濟發展提供精準金融服務的“一把好手”。降準落地後，市場對於降息有了更高的期待。部分投資者認為，中國央行應跟隨美聯儲一同降息。我們認為，該觀點將本末倒置了。“中國跟隨降息”這個概念本身就是不成立的，因為中國的政策利率已經於2月降低了，這次實際上是美聯儲等外國央行在跟隨中國央行降息。疫情來臨之後，美國股市出現了較大幅度的下跌，而中國資本市場的運行較為穩健。因此，美聯儲採取了較中國央行更大幅度的降息措施以穩定市場信心，
而中國股市的平穩運行降低了人民銀行再度降息的迫切性。宏觀槓桿率的變動與R001的波動負相關；中觀的債券槓桿率也與資金利率負相關（經季調和濾波後的證券公司債券槓桿率在2月創出了新高）。這些現象說明，如果此時在總量上過於放鬆，則可能會放大金融風險。1、事件
為支持實體經濟發展，降低社會融資實際成本，中國人民銀行決定於2020年3月16日實施普惠金融定向降準，對達到考核標準的銀行定向降準0.5至1個百分點。在此之外，對符合條件的股份制商業銀行再額外定向降準1個百分點，支持發放普惠金融領域貸款。
2、縮小麥克米倫缺口的“一把好手”
人民銀行於2019年5月宣佈構建“三檔兩優”準備金新框架，即：根據金融機構系統重要性程度、機構性質和服務定位等，將存款準金率設為三個基準檔，並在三個基準擋的基礎上實行兩項優惠政策。普惠金融定向降準是“兩優”之一，是對“三檔”中第一檔和第二檔中的部分銀行給予的一項優惠。政策之中的意蘊很耐人品味：這是一個典型的內嵌激勵相容機制的結構性政策，不僅可以在結構上激發銀行向普惠金融領域提供信貸的主觀意願，而且可以在總量上提高銀行支持實體經濟的客觀能力。我們認為，在當前階段，這類政策正是縮小“麥克米倫缺口”（指中小企業融資需求與金融體系信用供給之間的差額）、為復工復產和實體經濟發展提供精準金融服務的“一把好手”。
2017年9月29日，人民銀行下發了《關於對普惠金融實施定向降準的通知》（銀髮〔2017〕222號），將定向降準政策考核範圍由現行的小微企業貸款和涉農貸款調整為普惠金融領域貸款，並根據普惠金融領域貸款投放情況和MPA達標情況進行考核。考核達標的銀行可以在基準檔的基礎上獲得額外0.5個或1.5個百分點的定向降準。
自2018年開始，人民銀行於每年初金融機構普惠金融領域貸款相關數據採集完成後實施考核。2018年和2019年的考核均於該年1月25日完成，分別淨釋放長期資金約4500億元和2500億元。2020年受到春節假期和COVID-19疫情等因素的影響，降準略推遲至3月16日實施。
本次普惠金融定向降準的動態調整淨釋放長期資金約4000億元，同時對符合條件的股份制商業銀行再額外定向降準1個百分點釋放長期資金1500億元。在釋放長期資金的同時，本次降準還直接降低相關銀行付息成本約85億元。
值得注意的是，為本次普惠降準所釋放的長期資金明顯多於2019年，這主要是因為兩方面的原因：一是在政策激勵下，更多金融機構達到普惠金融定向降準的標準。
二是本次對得到0.5個百分點準備金率優惠的股份制商業銀行再額外定向降準1個百分點，同時要求將降準資金用於發放普惠金融領域貸款，並且貸款利率明顯下降，從而加大對小微、民營企業等普惠金融領域的信貸支持力度。三是人民銀行自2019年起，將普惠金融定向降準中的小型和微型企業貸款考核標準由“單戶授信小於500萬元”調整為“單戶授信小於1000萬元”，擴大了普惠金融定向降準優惠政策的覆蓋面，同時也使更多的小微企業受益。3、正向激勵，引導信貸精準投放
普惠金融定向降準政策是典型的內嵌激勵相容機制的結構性政策工具。結構性貨幣政策工具可以做到在不明顯增加流動性總量的前提下，實現流動性的精準滴灌，將金融資源有針對性地輸送至國民經濟的薄弱環節，如小微企業。客觀地講，小微企業貸款的風險相對較高，銀行向這類主體發放貸款的動力不足，對這個客觀事實我們需要理性看待。如何激勵銀行提高對小微企業的金融支持力度？一般來說有負向激勵和正向激勵這兩類政策。 一方面，可以使用下指標、派任務的行政辦法進行負向激勵，即達不到要求就給予懲罰。從中長期來看，這類政策可能影響商業的可持續性，甚至政策壓力有可能迫使商業銀行採取不良的應對方式並引發新的問題。另一方面，可以使用正向激勵政策，充分發揮市場在資源配置中的決定性作用。本次定向降準即是這類政策，其兼顧主動推動和事後激勵，用市場化改革辦法疏通貨幣政策傳導，有利於激發市場主體活力，進一步發揮市場在資源配置中的決定性作用，支持實體經濟發展。
商業銀行下一年是否能享受到普惠金融定向降準的政策紅利，以及其所能享受到的幅度（0.5%或1.5%），都與本年度的普惠金融領域貸款比例掛鉤。在這個機制的正向激勵作用下，商業銀行會主動加大普惠金融貸款的投放力度，以求在下一年度中得到更多的低成本長期資金。（正如前文所述，這也是為何普惠金融定向降準所釋放的資金逐年增多的一個原因。）從另一個角度講，上述正向激勵的機制讓人民銀行精準地把握住了流動性的投向，發揮出結構性貨幣政策精準滴灌的作用。
事實上，普惠金融定向降準等結構性政策在引導信貸調結構的過程中起到了明顯的效果。2019年普惠小微貸款“量增、面擴、價降”，全年增加 2.1 萬億元，是上年的 1.7 倍，年末增速23.1%，同比提高 7.9個百分點；支持小微經營主體 2704 萬戶，同比增長26.4%；工農中建交五家大型銀行新發放小微企業貸款平均利率為4.7%，同比下降 0.74個百分點。
4、破解約束，提高信貸投放能力
商業銀行的信貸投放受到其流動性、資本金、利率等方面的約束，“大水漫灌”無助於從根本上解決問題，找準癥結並精準發力才是解決問題的上策。不難發現，普惠金融定向降準政策對這三個方面約束均有緩解作用，有助於夯實貨幣政策傳導的微觀基礎。
4.1、流動性的約束
本次定向降準釋放了5500億元長期資金，有助於破解流動性的約束。實際上，“流動性約束”可以近似地理解為“流動性指標約束”，其反映了當前階段商業銀行“不缺資金但缺穩定負債”的事實。2002-2014年，外匯佔款快速增長，這給金融體系帶來了大量長期穩定負債。（甚至由於這部分穩定負債的增長過快，需要人民銀行不斷提高存款準備金率，對銀行貸款創造存款行為施加流動性約束。）但是2015 年以來，外匯佔款的變動趨勢發生改變，而且一度下降較快，同時繳準也持續消耗著由信貸行為所創造出來的流動性，這導致銀行開始出現“穩定負債荒”，從而令銀行的信貸投放能力受到制約。
解決這個問題最為有效的辦法是下調存款準備金率，其可以向銀行體系提供成本基本為0（實際上是0.72%）、長期穩定的負債。（注：央行也可以通過MLF、PSL等工具提供中期資金，但是與降準釋放出的資金相比，這些工具的期限略短，成本略高。）孫國峰司長在《貸款創造存款理論的源起、發展與應用》一文中曾闡釋“在提供流動性的過程中，中央銀行可以將流動性的量價和銀行貸款創造存款的行為聯繫起來”。相對於存款來源穩定的國有大行，及立足本地的城商行、農商行而言，股份制銀行對於長期資金更為渴求。在披露過19Q3存貸比的A股上市銀行中，股份制銀行的存貸比均值為95.72%，明顯高於國有大行的78.65%和城商行、農商行的74.51%。
本次加大了對股份制銀行的降準力度，有針對性地破解了其流動性的約束。
4.2、利率的約束普惠金融定向降準為銀行節約了資金成本，有助於引導LPR和實際貸款利率下行。LPR與MLF利率之間的利差受到商業銀行自身的資金成本、市場供求和風險溢價因素的影響。本次普惠金融定向降準的動態調整為銀行節約了約85億元資金成本，加上今年1月降準所節約的150億元，直接節約的資金成本大致為235億元。同時，降準改善了金融體系的資金供求關係，起到了平抑同業負債以及被動負債資金成本的作用。
如果商業銀行可以將這部分政策紅利毫無保留地向下遊傳導，那麼LPR和實際貸款利率都可以出現不小幅度的下降。
4.3、資本的約束
普惠金融定向降準提高了金融支持實體經濟的質效，有助於銀行利潤長期可持續增長，從而緩解資本的約束。正如前文所述，普惠金融定向降準有助於提高銀行的放貸能力和降低實際貸款利率，從量價兩個方面改善了金融支持經濟社會發展的質效，且通過正向激勵引導商業銀行更多將信貸投向小微企業。小微企業等微觀主體活力的激發有助於經濟高質量發展，最終使得實體經濟和銀行一起受益。商業銀行利潤增長是伴隨著對實體經濟的持續支持逐步積累的，而利潤的增長又有助於增厚核心一級資本，緩解資本的約束，增加銀行進一步支持實體經濟的能力，形成了實體與金融的良性循環。
5、降準之後，是不是還有降息？
在今日降準落地後，市場對於降息有了更高的期待。那麼，人民銀行會不會引導3月的MLF中標利率較2月進一步下降？我們認為，近期降低MLF利率的迫切性並不高。 與降息相比，當前更重要的是進一步把前期出臺的3000億元專項再貸款和5000億元再貸款再貼現政策落到位，加快貸款投放進度，更好保障防疫物資保供、春耕備耕、國際供應鏈產品生產、勞動密集型產業、中小微企業等資金需求。事實上，在本月初美國、澳大利亞等一些國家的央行陸續宣佈調降基準利率後，部分投資者便認為，此時中國央行應跟隨這些經濟體一同降息。我們認為，上述觀點將本末倒置了。“中國跟隨降息”這個概念本身就是不成立的，因為中國的政策利率已經於2月降低了，這次實際上是美聯儲等外國央行在跟隨中國央行降息。事實上，2月3日，人民銀行即引導短期的7D、14D OMO逆回購中標利率分別下降了10bp；2月17日，繼而引導中期的MLF中標利率下降了10bp；2月20日，貸款市場的LPR也相應下降，其中1年期限下降了10bp，5年以上期限下降了5bp。在此之後，美聯儲於3月3日跟隨中國央行下調了聯邦基金目標區間和超額準備金利率，英格蘭銀行於3月11日調降了基準利率50bp。
事實上，在疫情出現之後，美國股市表現出了較大幅度的下跌，而中國資本市場的運行較為穩健。因此，美聯儲需要採取較中國央行更大幅度的降息措施以穩定市場信心，而中國股市的平穩運行降低了人行降息的迫切性。
在過去的三年內，17年四季度、18年一季度、19年四季度OMO逆回購中標利率都出現過變化，但每個季度只變動了5bp。今年2月OMO逆回購中標利率一次性下降了10bp，與前幾次相比政策力度明顯較大。我們預計，短期內中國央行大概率會對該次OMO逆回購和MLF中標利率下降的效果進行觀察，而不是進一步降息。
事實上，流動性總量的過於寬鬆會帶來“寬鬆後遺症”（這一點我們會在下一部分詳述），此外，頻繁降息還有其餘一些階段性副作用，例如給通脹預期的管理帶來壓力、令LPR改革對降低企業融資成本的作用打折扣：今年2月份，全國CPI同比上漲5.2%，其中豬肉價格同比上漲135.2%。在2月份5.2%的同比漲幅中，去年價格變動的翹尾影響約為2.9個百分點，今年的新漲價影響約為2.3個百分點。新漲價影響佔比較高，達四成多。在當前的價格環境下，如果頻繁降低OMO逆回購和MLF中標利率，則會給通脹預期的管理帶來壓力。
為深化利率市場化改革，進一步推動LPR運用，2019年12月28日中國人民銀行發佈其2019年第30號公告，要求自2020年3月1日起，將原貸款合同約定的利率定價方式轉換為以LPR為定價基準加點形成（此外也可將貸款轉換為固定利率）。新形成的貸款利率會受到降息預期的影響：降息預期越高，LPR之上的加點幅度就越大。LPR轉換的實施期為3月1日至8月31日，其中期初和期末這兩段時間是貸款轉換的高峰期，會有大量的貸款實施轉換。在此階段，應避免頻繁降息形成過於強烈的降息預期，令LPR改革對降低企業融資成本的作用打折扣。
6、COVID-19疫情之下多結構性政策
也許，要實現2月21日政治局會議中提出的“為復工復產和實體經濟發展提供精準金融服務”、“救助政策要精準落地”，可能還需要更多地依賴於結構性工具的發力。
在COVID-19疫情出現至今，貨幣政策一直積極應對，不僅全力支持疫情的防控，而且採取了針對性措施支持企業復工復產。我們發現在這些政策中，結構性政策佔據了大多數 ，例如：今日（3月13日）宣佈了普惠金融定向降准以及對符合條件的股份行的額外降準；設立了疫情防控專項再貸款3000億元；增加了再貸款、再貼現額度5000億元；將支農、支小再貸款利率下調了25bp；允許發放符合條件的小微企業貸款後申請再貸款資金；為政策性銀行單列了支持中小微企業復工復產專項信貸額度3500億元。與上述諸多結構性政策相比，總量型政策運用得較少，大抵只有目前已經收回了的OMO投放以及對MLF、LPR降息的引導。為何近一階段的貨幣政策會呈現出上述特徵？我們認為，這是因為被調控對象是異質的：不同經濟主體所需要的政策“支持”是異質的，不同主體對相同政策的反應也是異質的。很顯然，用總量型政策對異質性主體進行調控，不免會遇到一些麻煩。與此相比，結構性政策的作用更精準，可以在不明顯增加流動性總量的前提下，實現流動性的精準滴灌和信用的精準供給。事實上，結構性工具無論是在對中小微企業復工復產的金融支持中，還是在對疫情防控重點保障企業的資金支持中，都發揮了重要的作用。
6.1、結構性政策加大了對中小微企業復工復產的金融支持
在COVID-19疫情衝擊之下總量政策與異質性主體之間的錯位顯得更為突出。一方面，本階段中小微企業、受疫情影響較大和防疫重點地區的企業（我們統稱為“受困企業”）的資金狀況有所惡化，因此急需外源性資金的補充，在下圖中表現為D1向右平移至D1'。但另一方面，正是由於其資金狀況惡化、信用風險提高，因此銀行對其供給資金的意願也出現了下降，進一步造成了資金供需的失衡。
總量型政策無差別地對待“受困企業”和大型國企、融資平臺這類具有隱性的政府信用背書的主體（我們統稱“優勢企業”）。很顯然，此時銀行更願意將資金提供給“優勢企業”，從而推動S2大幅右移至S2’，而S1向右移動的幅度非常有限，即△S1<如果使用結構性工具引導金融機構向“受困企業”供給資金，則可以將S1向右推至S1’’，“受困企業”得到的信貸從Q1顯著提升至Q1’’，而信貸成本從i1下降至i1’’，政策效果更為精準和明顯。
6.2、結構性政策強化了對疫情防控重點保障企業資金支持
中國人民銀行於1月31日下發了《關於發放專項再貸款 支持防控新型冠狀病毒感染的肺炎疫情有關事項的通知》（銀髮〔 2020 〕28 號），緊接著財政部和人民銀行等五部委於2月7日聯合下發了《關於打贏疫情防控阻擊戰 強化疫情防控重點保障企業資金支持的緊急通知》（財金〔2020〕5號）。根據這兩個文件精神，人民銀行會向主要全國性銀行和湖北等 10個重點省（市）的部分地方法人銀行提供總計 3000 億元低成本專項再貸款資金，對直接參與防疫的重點醫用物品和生活物資的生產、運輸和銷售重點企業實行名單制管理，支持金融機構向名單內的企業提供優惠利率信貸支持。專項再貸款發放利率為上月一年期LPR減250基點。
金融機構向相關企業提供優惠利率的信貸支持，貸款利率上限為貸款發放時最近一次公佈的一年期LPR減100基點。此外，中央財政按企業實際獲得貸款利率的50%進行貼息。上述即是我們常說的“專項再貸款+財政貼息”的政策組合。
很顯然，這個結構性政策組合的效果明顯好於總量型工具的調控。傳統總量型政策傳導至實體經濟的時滯較長，且外溢性較大，不容易做到流動性的快速精準投放。
在COVID-19疫情來臨時，疫情防控重要醫用物資和生活必需品的生產、運輸、銷售企業（即疫情防控重點保障企業，我們簡稱“重點企業”）對於金融資源的需求迅速提高，下圖中D3向右移動至D3'。而且，由於這部分資金是用來“救急救命”的，因此需求曲線非常陡峭。
總量工具不容易控制資金的流向，在總量上放鬆的結果是S3和S4同時向右移動。當達到均衡水平後，“普通企業”獲得的信貸資金由Q4提高至了Q4’，且利率由i4下降至了i4’。在這種情況下，“普通企業”容易形成過度加槓桿的傾向，這是我們不願意看到的。與此相對的是，因為重點企業的需求曲線非常陡峭，所以在S3右移後i3仍然上升至了i3’。也就是說，不僅政策效果出現了明顯的外溢，而且我們希望支持的重點企業仍需要支付較高的利息成本。
在結構性政策的框架下結果便非常不一樣。 此時，“重點企業”可以在短時間內以非常低的資金成本獲得全部資金（如“專項再貸款+財政貼息”政策中的3000億元），同時政策的外溢性也降到了最低。
7、結構性政策可以避免“寬鬆後遺症”
似乎貨幣政策經常面臨“兩難”的抉擇：一方面，經濟下行壓力加大，需要貨幣政策加強逆週期調節；另一方面，宏觀槓桿率仍處在高位，放鬆貨幣政策會放大金融風險和固化結構扭曲。但是，單靠傳統的總量型貨幣政策不容易協調好上述這兩方面的關係，可能會帶來推高宏觀槓桿率等“寬鬆後遺症”。
如果通過總量工具提供“適量”的流動性，那麼金融體系的資金會首先被大型國企、融資平臺等“優勢部門”所攫取，此時小微企業和民營企業等“薄弱環節”不容易獲得足夠的金融支持。如果通過加大資金供給量的辦法提高 “薄弱環節”的資金可得性，那麼又無法做到貨幣政策的鬆緊適度。孫國峰司長在《2019年貨幣政策回顧與2020年展望》中寫道：“宏觀槓桿率仍處在高位，放鬆貨幣政策會放大金融風險和固化結構扭曲。”
2019年，我國宏觀槓桿率為200.5%，較2018年的198.7%略有上升，但是相差不大，實現了宏觀槓桿率的基本穩定。（注：宏觀槓桿率=M2/GDP。）事實上，宏觀槓桿率的變動與R001的波動呈現出顯著的負相關，2004-2019年間上述兩個變量的Pearson相關係數為-0.58。很顯然，如果R001持續處於低位，則不利於宏觀槓桿率的穩定。
此外，過低的利率水平有可能放大金融風險。債券市場中，投資者的槓桿率與資金利率之間呈現負向相關性，這個現象在證券公司自營投資中的體現最為明顯。（注：此處的槓桿率=待回購債券餘額/債券託管量。）2020年2月證券公司季調且濾波後的槓桿率為259%，明顯超過了2018年初以來222%的平均值，成為了這段時間的最高值。
過低利率水平滋生的金融風險不僅體現在債券槓桿率上，也體現在了信用債市場。我們找出了每家發行人的首隻違約債券，發現其發行日期與10Y國債收益率之間存在這樣的關係：10Y國債收益率越低，該階段發行的首隻違約債越多，兩個變量之間的Pearson相關係數為-0.53。（注：發行人的某隻債券違約後，該發行人後續到期的債券大概率也會違約，故我們更為關注首隻違約債。）例如，16年下半年10Y國債收益率的均值為2.83%，這半年所發行的債券中有23只成為了首隻違約債。顯然，持續過低的利率環境會使企業忽視未來的再融資風險，併產生過度融資、過快擴張的衝動，從而累積下風險。
結構性工具對流動性總量的影響較小，更容易將流動性控制在合理充裕的狀態，因此也更容易避免上述“寬鬆後遺症”的出現。事實上，在大量使用結構性工具的當前，DR007和R007仍保持穩定，分別運行於[2.0%,2.2%]和[2.2%,2.4%]區間內。
8、總結
定向降準政策之中的意蘊很耐人品味。普惠金融金融定向降準機制是一個典型的內嵌激勵相容機制的結構性政策，
不僅可以在結構上激發銀行向普惠金融領域提供信貸的主觀意願，而且可以在總量上提高銀行支持實體經濟的客觀能力。我們認為，在當前階段，這類政策正是縮小麥克米倫缺口、為復工復產和實體經濟發展提供精準金融服務的“一把好手”。商業銀行下一年是否能享受到普惠金融定向降準的政策紅利，以及其所能享受到的幅度（0.5%或1.5%），都與本年度的普惠金融領域貸款比例掛鉤。在這個機制的正向激勵作用下，商業銀行會主動加大普惠金融貸款的投放力度，以求在下一年度中得到更多的低成本長期資金。從另一個角度講，上述正向激勵的機制讓人民銀行精準地把握住了流動性的投向，發揮出結構性貨幣政策精準滴灌的作用。商業銀行的信貸投放受到其流動性、資本金、利率等方面的約束，“大水漫灌”無助於從根本上解決問題，找準癥結並精準發力才是解決問題的上策。不難發現，普惠金融定向降準政策對上述三個方面約束均有緩解作用，有助於夯實貨幣政策傳導的微觀基礎。 在今日降準落地後，市場對於降息有了更高的期待。那麼，人民銀行會不會引導3月的MLF中標利率較2月進一步下降？我們認為，近期降低MLF利率的迫切性並不高。在本月初美國、澳大利亞等一些國家的央行陸續宣佈調降基準利率後，部分投資者便認為，此時中國央行應跟隨這些經濟體一同降息。我們認為，上述觀點將本末倒置了。“中國跟隨降息”這個概念本身就是不成立的，因為中國的政策利率已經於2月降低了，這次實際上是美聯儲等外國央行在跟隨中國央行降息。事實上，在疫情出現之後，美國股市表現出了較大幅度的下跌，而中國資本市場的運行較為穩健。因此，美聯儲需要採取較中國央行更大幅度的降息措施以穩定市場信心，而中國股市的平穩運行降低了人行降息的迫切性。在COVID-19疫情出現至今，貨幣政策一直積極應對，不僅全力支持疫情的防控，而且採取了針對性措施支持企業復工復產。我們發現在這些政策中，總量型政策用的不多，而結構性政策佔據了大多數。為何會呈現出這個特徵？我們認為，被調控對象是異質的，如果依賴於用總量型工具進行調控不免會遇到一些麻煩。與此相比， 結構性政策的作用更精準，可以在不明顯增加流動性總量的前提下，實現流動性的精準滴灌和信用的精準供給，而且還能避免“寬鬆後遺症”的出現。9、風險提示
我們堅信，在黨中央的堅強領導下，充分發揮中國特色社會主義制度優勢，這場疫情防控阻擊戰必然可以打贏。但同時也需要清醒地認識到，疫情的發展具有不確定性，要密切監測經濟運行狀況，聚焦疫情對經濟運行帶來的衝擊和影響。
10、附錄
►利率債（張旭/李樞川）
為何疫情中的結構性政策居多？
美聯儲跟隨中國央行降息
主要銀行LPR轉換政策的差別
“貨政再貸款+財政再貼息+貨政再降息”即日生效
為何疫情中的結構性政策居多？
1月呈量增質優，2月望合理增長
疫情會如何影響2月的金融數據？
數量降引導資金利率穩健迴歸，利率降引導LPR加快下行
專項再貸款與財政貼息的首次聯袂
當前環境下看地方債——從政策看利率債系列之四
大漲之後宜減倉利率債
論冠狀病毒與MLF降息的關係
LPR不降，MLF就得降？
如何科學地看待融資需求？
20個重要問題看清專項債——從政策看利率債系列之三
近期貨幣政策的三大猜想—論本輪債市上漲的持續性
如何度量貨幣政策？——兼論降準的意義
中國特色貨幣政策道路上的三個里程碑
財政2020年如何提質增效？——從政策看利率債系列之二
是時候討論下何時降準了
積極的財政政策如何看？2020年往何處？——從政策看利率債系列之一
LPR不降是否還能實現“降低社會融資成本”？
11月信貸為何多增？--兼論地方政府隱性債務置換
MLF“量升價平”化解貨幣市場“短松長緊”—12月6日MLF操作點評
讀易綱行長《堅守幣值穩定目標 實施穩健貨幣政策》一文的感觸
難言樂觀——對2019年10月工業利潤點評
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如何看待LPR對降低貸款實際利率的作用？
為何9月貸款利率不降反升？
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