中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
分眾傳媒(002027)
公司近況
過去四個季度，由於宏觀低迷需求不足、廣告主結構調整、擴張後周期成本壓力導致分眾傳媒利潤大幅下滑。站在當前時點展望2020年，我們認為公司正處於客戶結構、資產負債表質量、現金流情況等多方面經營質量向上改善的拐點；長期我們堅定看好梯媒持續受益於傳統廣告主預算流入趨勢、分眾行業競爭地位。
評論
需求趨勢逐漸向好，1Q20利潤預計將恢復增長。從外部環境看，經濟景氣週期有望見底回升，廣告主在預期穩定的情境下，營銷支出亦將恢復。從廣告主結構看，2019年收入大幅下滑是廣告主結構性調整為主，新經濟互聯網廣告主預算斷崖式下跌接近尾聲，傳統品牌廣告主逐漸加碼，有望驅動收入增長。基數原因，我們預計1Q20開始收入將恢復同比正增長，預計利潤實現30+%增長。
傳統品牌廣告主預算有望持續流入，收入穩定性增加。我們看好更多傳統品牌加碼梯媒：1）梯媒數量增加，隨著新潮的加入和分眾的擴張，梯媒從原來的細分媒體，升級成了覆蓋多層級城市、~330萬點位左右的重要媒體。對於傳統品牌廣告主來說，覆蓋人群數量是很重要的選擇媒體的指標。2）媒體比較下的優勢，短視頻等媒體快速搶佔用戶注意力，消費者被動接觸的戶外媒體時間沒有被擠壓，比較優勢凸顯。3）分眾自身加強對傳統品牌廣告主的開發並卓有成效，公司針對性挖潛傳統品牌，在多個細分行業開發上進展順利，近期我們也看到華為/海天等傳統龍頭公司開始投放分眾，都是開拓的積極信號。我們認為傳統品牌廣告主投放習慣更穩定，提升收入穩定性，有助於提高公司長期估值中樞。
成本優化穩中有降，利潤彈性可期。儘管從當前時間點看，分眾2020年需求情況並不明朗，但市場預期處於低位。從成本端來看，公司2Q19開始對點位進行優化，競爭格局改善下影院續簽租金也有望降低，同時公司加強了降本增效。我們認為營業成本和管理費用穩中有降，利潤彈性顯著。
估值建議
由於廣告需求尚不明朗，我們維持2019年原有盈利預測不變，下調2020年盈利預測19.1%至30.5億元，引入2021年盈利預測40.6億元。當前股價對應2020/2021年31倍/24倍市盈率。由於公司廣告主結構優化，我們維持跑贏行業評級和目標價6.8元，對應2020年32倍市盈率和4.13%的上行空間。
風險
廣告需求低於預期，梯媒行業競爭加劇，成本控制執行不力。
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