美联储，作为美国的中央银行，掌握着美国的货币政策，是主导全球的美元的掌舵者。
2008年，金融危机之后，美联储使用非常规化货币武器——量化宽松政策来阻止经济的崩盘，其中美联储开启印钞机，通过购买金融资产，向市场释放大量流动性资金，这些金融资产累加在美联储的资产负债表上，我们称之为“扩表”。2015年之后，美联储退出第三轮量化宽松，并在之后开启反向操作，即为卖出金融资产（或者资金资产自动到期），收回美元，这称之为“缩表”。
2019年9月美国流动性突然出现风险，2020年疫情导致的流动性风险剧增，风险之下，美联储开启了第四轮量化宽松的扩表操作。
本文将回顾这些历史碎片，让你知道美联储的这张资产负载表的扩张与收缩的意义所在。
到底何为缩表？
金融危机之后，美联储通过量化宽松政策刺激美国经济。量化宽松的操作逻辑就是美联储在市场上大量买入政府债券和抵押贷款证券（Mortgage Backed Security，MBS），向资本市场注入流动性，从而让美元利率下行。
不同于金融危机爆发后美联储买入中短期国债和MBS购置计划来调节短端市场利率，量化宽松中应用到了所谓的“扭曲操作”（Operation Twist），即为反过来卖出3年以下的短债，买入6-10年的中长期国债和MBS，以引导长期利率下行。在之后扭曲操作中，美联储资产负债表中的资产项就因大量买入长期证券而越发膨胀，做大了美联储自身的资产负债表。
2017年6月29日美联储资产负债表，自上而下分别是国债、MBS、总资产
数据显示，危机前，美联储持有证券主要由短期国债和中长期国债组成，两者占总资产比重分别为32%和53%左右。而量化宽松政策以后，中长期国债占比依旧维持在53%左右，而MBS则取代了短期国债，占比持续上升到39%。
从资产结构来看，在退出第三轮量化宽松后至开始缩表时（2015年12月退出QE，2017年开始缩表），美联储当时的资产持有规模约为4.509646万亿美元，其中，MBS为1.77028万亿美元，国债为2.465046万亿美元。在到期结构上，美联储所持有的55%国债将在5年内到期，8%在1年内到期。目前美联储所持有的MBS中，99%以上是在10年后到期。
在金融危机发生后，美国经济衰退，低利率则有利于实体经济的运转。在金融危机后第七年，美国经济回暖迹象明显，美联储开始逐步退出量化宽松，并且渐渐实现美元利率的正常化，也就是加息。
另外，膨胀的资产负债表也是美联储需要解决的问题，于是联储将会在未来卖出之前持有的政府债券，以缩减资产负债表，这就是我们所说的“缩表”，我们也称之为“资产负债表正常化”。缩表的主要方式分为两种，即为主动缩表和被动缩表，主动缩表指美联储主动卖出持有的长期政府债券，被动缩表则是持有的国债或MBS到期后，不再进行再投资。
2015年12月美联储开启加息程序，而市场普遍预期2017年9-10月，美联储将拉开缩表的大幕。加息与缩表不分先后，也可同时进行，因为考虑到缩表可能引发大规模的美元回笼，传导利率攀升，可能比加息的威力更大，因此，市场对缩表的恐慌并非空穴来风。
目前，美国经济复苏的博弈依旧存在，美联储在加息上遇到颇多纠结，此时小规模“缩表”未尝不可。2017年4月8日，前美联储目前主席沃尔克、格林斯潘、伯南克及现任主席耶伦联袂出席了纽约非盈利组织International House组织的研讨会。会上，耶伦表示，美联储有显著缩减资产负债表规模的计划，且将在利率有一些上调之后启动缩表。正常化美元货币政策双管齐下的第一枪就这样被打响了！
2017年6月14日，美联储发布的《政策正常化原则和计划附录》（Policy Normalization Principles and Plans）,明确了缩表时间以及部分缩表细节。缩表将于2017年年底前开始，具体缩表的方式采用“上限额度”模式，即SOMA（System Open Market Account）组合中到期金额超过限额的部分才会进行再投资。对国债来说，期初每个月设定60亿美元上限，到期金额超过60亿美元再进行再投资，之后在未来一年内每三个月调整一次额度，直到达到300亿美元额度为止；对机构债和抵押贷款证券来说，上限设定为40亿美元，到期金额超过40亿美元再进行再投资，之后未来一年内每三个月调整一次额度，直到达到200亿美元为止。
2019年9月美国市场出现流动性风险，美联储隐性地开始资产负债表的新扩张，市场一度解读为”第四次量化宽松“。2020年全球遭遇疫情，美联储的货币政策正在受到全球的瞩目，进一步扩表的讨论甚嚣尘上。
加息缩表/降息扩表的利弊
加息最直接的影响是促使美元指数走强，一方面，影响到美国出口导向型企业的贸易和利润。另一方面，传导到财政税务上，促使美国财政赤字增加。
其次，加息对于资产市场上一些对于利率极为敏感的资产有极大影响，比如美国垃圾债和金融机构等。
最后，加息提升了短端利率，却对长期利率的影响有限。格林斯潘之谜（Greenspan Conundrum）这个概念就是在阐述，短端利率对长端利率的传导作用并不通常。加息在一定程度上打乱了长期的资产配置，引发了金融市场的动荡，导致长短资产利差下降。
反观缩表则更直接的影响长端利率，但是由于威力过大，灵活性和持久性不会太强。
从表面上看，美联储缩表释放出的信号就是紧缩的货币政策，即流动性收紧。缩表会导致美国中长期利率提升，长期利率抬升会抑制长期的消费和投资，这对于美国经济来说可能不算是好事。
另外，缩表对于新兴市场也有较大的打击，前银河证券经济学家潘向东认为，美联储加息与缩表的演进，全球流动性将呈现边际收紧，对新兴经济体增长前景将构成负面冲击，部分新兴经济体将面临资本流出、货币贬值压力加大、金融波动性上升的风险。短期外债率高、经常账户和财政“双赤字”，以及资源型出口型经济体等受到冲击将较大，产生金融危机的概率较高。
专业点评认为：由于美元在全球货币体系中处于核心地位，各新兴经济体的汇率都主要盯住美元。当前市场虽然对美联储加息有一定的预期，但如果美国加息节奏放快、又增加缩表操作，新兴资产价格仍然面临重估。美联储的紧缩政策对美元指数仍有支撑，如果美联储加息、缩表袭来，人民币对美元汇率仍将承受压力。如果压力过大，国内货币政策可能要被迫收紧，而高企的国内房地产价格可能面临负面冲击，应警惕资产泡沫。
值得投资者注意的是，虽然美联储资产负债表正常化的预期强烈，但是美元指数在2017年走势疲弱。这除了与当下美国经济复苏情况以及政治不确定性等因素有关外，还需考虑金融市场的反应。
2013年伯南克任期时的“缩减恐慌”（Taper Tantrum）导致了全世界范围内的债市动荡，美联储自然从这次事件中受教，所以，联储可能会选择相对温和的缩表态度，试图逐渐缓慢推进资产负债表的正常化，以避免对市场造成过度冲击。
总结而言，相较于加息，缩表的路径及其影响的不确定性更大。投资者在做资产配置的时候，需要参考缩表的具体规模和频次，以应对美元利率正常化的负面风险。
降息是美联储通过商业银行体系，调低利率，下放流动性。面对不佳经济环境，配对的是扩表操作。
相比缩表，扩表操作反之。美联储将美元流动性通过金融资产购买释放出来，投向美国和全球，这对美元汇率和经济将产生最直接的影响。
首先，当经济和流动性出问题时，扩表操作才会出台。扩表投放大量基础货币，乘数效应会有直接的提升效用。但这样的操作难对短期市场产生立竿见影的效果。
当下，美国经济进入衰退的几率陡增。资本市场部呈现了市场流动性风险，同时存在债务杠杆过高的问题（如果进一步增加财政赤字，债务将继续攀升。理论上而言，美联储此时的扩表会在一定程度上缓解风险，但当全球货币政策同步性产生问题时（竞争性货币政策），美元如果走高，市场将进一步产生不良反映，甚至引发全球范围内的系统性风险。
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