市場回顧
本週公開市場沒有到期， 央行也沒有進行任何操作，流動性持續處於合理充裕的狀態。本週，整條資金曲線繼續下移，隔夜目前1.4%，7D目前1.9%。
同業存單發行方面，本週發行規模與上週基本相當，維持在4400億左右，本週末全市場餘額較上週末微跌216億，目前餘額10.75萬億。本週利率方面，各期限繼續加速下行並創歷史新低，國股3M 2.1%，1Y也不足2.5%。本週防疫專項NCD發行持續推進，當週發行金額67億，該部分募集資金專項用於防疫，資金成本較同期限低10BP左右。期限選擇方面，本週1M已經跨季末，3M以內部分金額均放大，1Y則相應回落。
本週，NCD市場沒有浮息品種成交。
利率債市場
國債方面，本週一級市場發行860億。二級市場，受到美聯儲意外大幅降息、避險情緒濃重等影響，本週各期限收益率整體下行，其中3Y下行幅度最大達到16BP，7Y、10Y下行幅度亦在10BP以上，反倒是1Y期變化不大。10Y目前2.63%，為2016年以來新低。隨著長端大幅下行，目前10-1期限利差繼續收窄到72BP。
國開債方面，整體下行幅度不如國債，其中3~5Y期限段下行幅度偏大。目前10Y隱含稅率反彈到19.5%的水平。
地方債方面，本週一級市場發行並繳款近700億，而二級市場交易規模急劇放大到3132億。二級市場利率走勢方面，地方債由於流動性相對欠佳，調整仍然相對滯後。地方債與國債各期限點差本週明顯放大，5Y目前在35BP，7-10Y在46BP。
長期債券方面，本週發行並繳款203億金融債，其中絕大部分為3Y，而5Y有15億。
離岸人民幣市場方面，本週資金利率繼續回落，其中2W-1Y幅度都在20BP，整條曲線較上週更趨扁平化。
2020年2月資本補充回顧
截止2019年末，銀行資本缺口有進一步放大的趨勢。資本內生積累能力趨弱，規模擴張收到制約，價格改善相當有限，而疫情也會一定程度減緩利潤生成的進度。為應對未來業務發展，持續的資本補充依舊必不可少。
回看2月，核心資本與二級資本方面，暫無新進展。其他一級資本方面，永續債落地一單，發行主體為股份行，發行價格創新低。
進入3月，資本內生增長方面，工作的重中之重是抓資產投放進度，盡力彌補2月因疫情造成的營收缺口。
而在資本外部補充方面，目前資本債發行價格已經相當誘人，無論是國有、股份制，還是中小城農商行都應該積極、快速行動起來，利用目前流動性寬裕、利率低的良好環境，紮實推進發行工作。
我們首先根據銀保監會最新披露的數據，瞭解銀行資本的最新動態。
截至2019年末，全行業核心一級、一級、全口徑資本充足率分別為10.92%，11.95%和14.64%，較2018年年末變動分別為-11BP，37BP，44BP。
從當年的變化來看，資本狀況的改善主要集中在一級資本和二級資本的部分，核心一級改善有限；而拉長時間段來看，核心一級整體上在小範圍內波動，波動區間為【10.5%，11%】。而全口徑和一級資本充足率呈現出穩中有升的態勢，且最新讀數均為歷史新高。
具體到各類型銀行，2019年，國股無論是資本現狀還是未來展望都相對更好，城農商經歷了銀行風險事件之後，部分風險得以釋放。
國有大行：最新資本充足率為16.31%，持續創出歷史新高，大行雖然維持了每年30%的高分紅率，但通過IPO、永續債、優先股、二級資本債等各種渠道有力地進行了補充，資本充足率得以保持在高水平。當然，大行普遍是全球系統性重要銀行，需要滿足巴塞爾協議中對全球系統重要性銀行提出的更高的資本充足要求。
股份制：最新資本充足率13.42%，同樣也是歷史新高，股份制作為一個整體已經逐步向國有大行靠攏，拉開與城農商行的差距，漸漸凸顯出頭部的優勢。股份制分紅率因行而異，高低有別。2季度以來，多家股份制也抓住有利時點，通過可轉債轉股、永續債、優先股、二級資本債等渠道加強了資本實力。
城商行：最新資本充足率12.7%，較2、3季度低谷有一定的恢復。城商行資本水平是各個組別當中最低的，經歷了風險事件，城商行信用風險一定程度上釋放，而通過戰略投資者等入股，資本實力逐漸補強。但高風險機構處置恐仍是進行時，持續的風險暴露與持續的資本補充將同時展開，互相促進。
農商行：最新資本充足率13.13%，2019年處於逐季改善的良好態勢。存量視角來看，不良率仍然處於高位，未來仍有可能受到區域風險暴露帶來的牽制。增量視角，從資本補充渠道來看，農商行除了極個別上市銀行渠道相對多元化以外，其他大多數農商行往往只有增資擴股和發行二級資本債這屈指可數的兩條路。
我們看到，截止2019年末，銀行風險資產增速高於淨利潤增速達4.5個百分點，資本缺口有進一步放大的趨勢。資本內生積累能力趨弱，量的擴張受到制約，價格（息差）改善相當有限。疫情也會一定程度減緩資本積累的進度。為支持未來業務發展，持續的資本補充依舊必不可少。
接下來，我們來回顧2020年2月銀行補充資本的進展。
2月核心一級資本補充沒有落地，當月銀行板塊估值在0.75倍PB附近震盪。
未來一方面靜待市場轉暖，另一方面要觀察IPO上市進度以及存量大盤、農商行可轉債的個體轉股進度。
其他一級資本補充
其他一級資本補充，主要有兩個渠道，分別是優先股和永續債。
本月優先股沒有落地，而在永續債方面，2月落地300億，發行主體為大型股份行，發行價僅為3.85%，創下銀行永續債發行票面歷史最低，該數值甚至遠低於近期國有大行發行的二級資本債票面利率。該行在2019年12月曾發行一筆，彼時價格為4.1%。2月發行價格較前期的低位進一步回落25BP，基本上與5Y國債回落期限等幅，這表明溢價部分幾乎沒有變化。無風險收益率的降低完整充分地傳遞到了資本債收益率上。
誠如我們在《司庫策略談137期：3月銀行資產負債策略》中所提到，如此低的成本必定刺激各類型機構抓緊目前窗口，推進發行計劃。而我們也看到，近期包括新晉國有大行在內，不同體量的銀行都提出了永續債發行安排。
這裡我們對今年永續債的發行情況作簡要估計。我們認為，今年永續債發行規模可能超過2019年，並有望突破6000億。支撐起發行規模的仍然將是國股大行，畢竟其體量大，單筆金額高。國有大行為了滿足全球系統重要性銀行的達標要求，每年都有發行相當規模資本工具的剛性需求，而永續債也是其中的重要組成部分。另一方面，在利率處於下行通道之際，發行動力也會更強。而對於廣大中小銀行，永續債也是監管層力推的資本補充渠道，未來發行的家數也會快速提升。
我們認為，未來在資本債的部分主要是觀察幾點：
1）農商行首單何時落地；
2）其他中小銀行的發行需求如何滿足，以怎樣的成本水平來滿足；
我們認為，國股和中小銀行的定價應當明顯分化，而這才是資本債市場得以健康運行、行穩致遠的關鍵。
二級資本債
二級資本的外部補充主要依靠二級資本債。二級資本債是傳統品種，發行範圍廣，是廣大中小銀行補充資本的重要組成渠道。
2月，二級資本債沒有發行落地。
從二級資本債的估值水平來看，2月亦跟隨無風險利率快速下行。按照估值，近期若國有大行發行二級資本債，其成本將在3.5-3.6%之間。該品種在低利率環境中，絕不可能缺席，大幅放量或在眼前。
資本內生增長方面，進入3月，銀行工作的重中之重是抓資產投放進度，彌補2月因疫情造成的營收缺口。
而在資本外部補充方面，經歷了2月3日以來的大幅下行，資本債發行價格已經相當誘人，無論是國有、股份制，還是中小城農商行都應該積極、快速行動起來，利用目前流動性寬裕、利率低的良好環境，紮實推進發行工作。
近來銀行板塊相對出色的表現，也會激勵部分機構乘勢而上，成為今年首家完成轉債轉股的幸運兒，而這也將形成銀行與投資者的雙贏局面。
