9 月是全球重要的流動性拐點，中國、美國、歐盟三大經濟體大概率同時啟動降息。
貨幣寬鬆對於持有金融資產的投資者來說無疑是好事，但是貨幣政策的實際影響怎樣，我們仍有必要進一步討論。
貨幣政策在很大程度上干擾了傳統週期輪動策略的結果。傳統的基於經濟週期的資產配置方法認為資產價格在經濟週期的不同階段有規律性的表現。以風險資產和避險資產為例，風險資產在經濟上升階段表現較好，而避險資產則在經濟下降階段表現好，也即經濟基本面對於風險資產和避險資產的影響是反向的。但是貨幣政策對於風險資產和避險資產的影響卻是同向的，貨幣寬鬆同時利好這兩類資產。過去十年全球對於貨幣寬鬆的大面積使用實際上打亂了經濟基本面對於資產價格的傳導。
今年以來美元資產和人民幣資產都表現出典型的股債雙牛。以美國上市 ETF 數據為參考，今年截至 8 月底美國大盤股股票上漲幅度達到 18.1%，長久期國債上漲 23%，黃金上漲 18.6%，各類資產表現出普遍的牛市。 人民幣資產也是如此，上證綜指同期上漲 15.7%，10 年期國債收益率下降 16.9 BPS。
需要承認的是，這種股債雙牛並非全部來源於貨幣寬鬆的影響，國際間的資本流動、股債投資者風險偏好的差異也是重要原因。但是今年全球轉向流動性寬鬆，確實推動了經濟週期下行階段的股債雙牛。
（美元資產 2016 年以後資產輪動特徵明顯消）
流動性有必要作為重要變量引入分析框架。以美國 ETF 年度表現為例，2016 年以後各類資產表現出明顯的同漲、同跌跡象，且部分資產本應是負相關的。傳統的資產輪動策略失效，這一現象背後的原因有很多，流動性可能是重要原因。
這裡的流動性至少可以分為以下幾個部分：
1）貨幣政策，寬鬆或緊縮增強了資產價格的相關性；
2）國際資本流動，新興市場和發達國家市場的相對配置價值促進了資金流動，歐元區和美國也存在類似的流動；
3） 資金在不同市場間的流動，機構投資者對現金、股票、債券的相對配置。
這幾類流動性因素的代理變量可能並不容易找到，但是應當是未來完善分析框架的方向。貨幣寬鬆的作用可能更像“止痛藥” ，難以解決長期問題。投資者無疑會喜歡上短期資產價格的上漲，但是寬鬆的貨幣政策可能並不是萬靈藥，仍有相當多的代價需要支付。
一種相對可忍受的代價也許來自機會成本，犧牲了未來潛在的刺激經濟的手段，這可以通過在未來進行貨幣緊縮來抵消，但是過去十年主要發達國家的利率顯示出的傾向是我們正走向長期寬鬆。另一種代價來自貧富差距，寬鬆提高了資本利得，但是作為中低收入階層主要收入來源的工資收入卻沒有受到提振，資本利得和工資收入差距的加大促進了貧富差距，而這又帶來更長期的經濟問題，比如消費不足和產能過剩。
如果經濟未能有效恢復，股債雙牛未來可能演變為股債雙熊。本輪美國降息的關注點較之前有了一些轉變，從傳統的提振就業、通脹變為防止風險資產下跌，以及對沖市場悲觀預期。這樣的關注點轉變是干擾週期輪動策略結果的重要原因。
流動性因素導致了當前的低利率、高資產價格的組合。從均值迴歸的角度講，當前的股債雙牛可能在未來某一時點變為股債雙熊，而這可能發生在經濟尚未恢復，貨幣寬鬆達到下限或者不再延續之時，屆時貴金屬、房地產類的實物資產可能比金融資產有更高的價值。
（未來半年大類資產配置建議彙總）
風險因素：
國內政策逆週期調節效果不及預期，國內經濟週期見底時間落後於預期，歐美經濟短期出現見底企
