核心觀點：
我們在上期週報分析了短期貨幣政策難以放鬆的五個約束因素，但5月以來我對美商品進一步被加徵關稅的負面影響將集中在3季度體現，短期經濟壓力仍將倒逼政策重心適當向穩增長迴歸。上週五召開的國務院金穩會也強調政策要實施適度逆週期調節。因此，我們預計三季度財政支出提速的可能性較高。
具體而言，當前財政政策執行有三個方面的可能方向：（1）減稅效果正在加速顯現，且下半年仍是財政政策的重心，這意味著支出端仍將延續上半年以來的節制性特徵，基建投資增速難以明顯提升。（2）公共財政支出增速連續2個月下降，導致財政政策整體擴張力度連續遞減，1-6月財政支出累計增速10.7%，這已經低於全年預算值12.1%，但歷史數據顯示公共財政預算不能完成的可能性極低，這意味著財政支出增速在三季度將會回升。（3）目前政府性基金賬戶預算執行進度收入慢支出快，而6月土地出讓收入增速明顯恢復，使得地方本級政府性基金賬戶資金缺口有所緩解。
從執行進度來看，1-6月公共財政賬戶收支預算執行進度分別為56.0%、52.5%，與往年相當；政府性基金收支預算執行進度分別為40.8%、37.2%，與往年相比收入進度明顯偏慢而支出進度小幅偏快。如果政府性基金收入增速為0.0%，那麼完成2019年支出預算將產生2.4萬億元的資金缺口，即使通過地方政府專項債發行2.15萬億元（現有計劃）來彌補資金缺口，執行進度也只能到88.1%。但如果增速恢復至10%（6月已恢復至1.8%），則資金缺口為1.7萬億，在現有專項債計劃規模之內仍可完成預算目標。
一圖一觀點
一、水果跌價、豬肉漲價
受到庫存較低以及極端天氣擾動的影響，近2個月來水果價格的明顯上漲引發市場關注，從5、6月的通脹數據來看，鮮果項對於CPI同比的支撐較為明顯，特別是蘋果價格的漲幅最大，7月以來環比略有下降但同比仍維持在高增速水平。但從其它種類水果的同比增速來看，隨著西瓜等季節性水果上市，7月至今的同比增速已較6月有所下降，後續有望進入季節性下降的狀態之中。
但豬價近期上漲較快，目前全國的生豬價格均價已漲至接近19元/公斤，7月份以來漲幅已達13%，同比來看目前已超43%，後續在水果價格漲幅趨緩之後，豬價將成為CPI食品項中最重要的拉動力量。
二、貿易戰以來我國出口國別結構變化
2019年二季度，我國對美出口佔比為17.5%，相較去年同期下降1.3%，仍未我國第一大出口目的地；歐盟、東盟位列第二、第三，佔比分別為16.9%、13.2%，分別提升0.6%、0.9%，與美國的差距有所縮小；第四大目的地為中國香港，佔比11.1%，下降0.5%；第五大目的地為日本，佔比5.5%，下降0.2%；其他國家/地區的佔比變化相對較小。
總體來看，美國、中國香港佔比下降，反映出加徵關稅對於我國對美出口還是有較為明顯的邊際負面影響，對歐盟、東盟出口上升明顯，可能反映兩方面信息：第一，歐美髮達國家對中國產品的需求較為接近，在對美出口受關稅制約的情況下，歐洲可能是主要的替代買家；第二，一部分對美出口可能選擇以轉口的形式來規避關稅。
三、房地產竣工形勢可能難以在年內明顯修復
施工邏輯下房地產投資韌性的重要驅動因素之一是期房交房壓力的臨近。今年以來房屋施工面積保持穩定增長，連續一個季度增速穩定在8.8%左右。受益於房地產投資真實需求的支撐，黑色系產業鏈今年表現較好，鋼鐵、粗鋼產量增速穩定在10%附近，這倒閉煤炭行業生產與投資同步擴張。
不過，目前房地產建安工程的修復主要集中於建築工程，上半年建築工程同比增長9.4%，較去年同期加快14個百分點，因而與建築工程更相關的黑色系商品價格表現較好，2季度以來螺紋鋼現貨價格穩定在4100元/噸。
而房屋竣工形勢卻遲遲未見好轉。上半年房屋竣工面積同比下降12.7%，比去年同期放緩2.1個百分點。雖然有人質疑竣工面積數據的準確性，但竣工的低迷其實與其他的一些是契合的。例如，上半年房地產安裝工程同比下降24.2%，比去年同期放緩15.7個百分點。玻璃行業產能利用率和產品價格均位於2016年以來底部水平。總之，我們預計房地產房屋竣工面積增速明顯修復的時點可能會推遲到明年。
四、三季度財政支出可能提速
下半年財政政策執行有三個方面的可能方向：（1）減稅效果正在加速顯現，且下半年仍是財政政策的重心，這意味著支出端仍將延續上半年以來的節制性特徵，基建投資增速難以明顯提升。（2）公共財政支出增速連續2個月下降，導致財政政策整體擴張力度連續遞減，1-6月財政支出累計增速10.7%，這已經低於全年預算值12.1%，但歷史數據顯示公共財政預算不能完成的可能性極低，這意味著財政支出增速在三季度將會回升。（3）目前政府性基金賬戶預算執行進度收入慢支出快，而6月土地出讓收入增速明顯恢復，使得地方本級政府性基金賬戶資金缺口有所緩解。
從執行進度來看，1-6月公共財政賬戶收支預算執行進度分別為56.0%、52.5%，與往年相當；政府性基金收支預算執行進度分別為40.8%、37.2%，與往年相比收入進度明顯偏慢而支出進度小幅偏快。如果政府性基金收入增速為0.0%，那麼完成2019年支出預算將產生2.4萬億元的資金缺口，即使通過地方政府專項債發行2.15萬億元（現有計劃）來彌補資金缺口，執行進度也只能到88.1%。但如果增速恢復至10%（6月已恢復至1.8%），則資金缺口為1.7萬億，在現有專項債計劃規模之內仍可完成預算目標。
