從以往的歷史經驗來看，大部分牛市都是因為經濟復甦而生，因為zc收緊利率上行而死。但我們15年這一輪牛市卻在經濟疲弱、盈利下滑的環境下形成了，這注定了他不是一次典型的常規牛市。
因此我們也應該從歷史上去尋找那些不同尋常的案例——96-01年的中國牛市是我們現在比較下來和15年最相似的牛市。因此當時這輪牛市從開始到結束的時代背景和經驗教訓值得我們好好學習:
一、96年進入牛市前的三年熊市背景
1、92-93年過度投資引發“惡性通脹”。92年deng*南巡講話之後，全國各地密集展開固定資產投資，92-94年投資增速保持在60%上下。然而過度投資帶來了惡性通脹，92年以來CPI水平大幅上升，94年11月CPI已飆升至27.5%。
2、“惡性通脹”促發貨幣政策收緊，93-95年股市進入三年熊市。93年7月為抑制高通脹央行開始實施緊縮政策，93-95年三次加息，對股市形成持續壓制—— A股從93年2月的1499點下跌至96年1月牛市啟動前的525點，3年熊市下跌65%。
二、96年牛市啟動時，市場環境發生了什麼變化？
1、宏觀背景——通脹已大幅回落，經濟增長下臺階。在三次加息、持續緊縮的貨幣政策壓制下，1996年的CPI已從27%回落至8%；96年以後，經濟數據相比前期明顯下臺階。
2、貨幣政策和財政政策——從緊縮轉向寬鬆。迫於經濟下行壓力，96年4月央行重啟降息操作，貨幣政策寬鬆的通道正式打開，利率開始下行（在96-01年整個牛市期間內，央行共7次降息、2次降準）。此外國家還配合實施了積極的財政政策，通過加速發行國債用於基建投資。
3、改革深化——97年第一輪國企改革啟動、98年實施住房體制改革。
4、股市流動性充裕——實體經濟對資金的需求下降，保值貼補率取消引導居民“存款搬家”。隨著實體經濟的回落，企業對資金的需求開始下降，貸款增速自高位回落。此外，由於通脹持續回落，自95年12月起央行接連下調了存款保值補貼率，並在96年4月1日宣佈取消辦理新的保值業務，這直接導致96年後居民存款增速出現大幅回落，“存款搬家”進入股市。
三、96-01年“胡蘿蔔與大棒”式的股市管理政策
整個牛市經歷了“救市、打壓、再救市、再打壓”四個階段——
95-96年9月第一次救市：
96年10-12月第一次打壓：
99年第二次救市：
2000年下半年後第二次打壓：
四、96-01年牛市的市場節奏、風格與行業特徵
1、市場節奏——歷經“上漲-停歇-上漲”3個階段。當時的牛市在1997年5月至1999年5月被中斷——受亞洲金融危機影響，上證綜指下跌28%，但相比亞太其他國家的股市，A股跌幅相對較小一些。
2、風格特徵——小盤股幾乎持續跑贏大盤股。由於我們沒有當時的大小盤指數，因此採用每年初總市值前30%的股票作為大盤股樣本，以每年初總市值後30%的股票作為小盤股樣本，追溯了90年代牛市期間的大小盤股票的表現。下圖可以看出，在96-01年牛市期間，小盤股持續跑贏大盤股，幾乎沒有明顯的風格轉換。
3、行業特徵——地產股是絕對龍頭。由於96年以前A股只有280家上市公司，因此行業代表性還不強，而漲幅在5倍以上的公司，大部分都是地產股。
五、01年牛市結束時，市場環境發生了什麼變化？
1、經濟轉向復甦，但通脹仍在低位，貨幣政策也未見收緊信號。2000年以後，經濟轉向復甦，由於通脹水平仍然較低，因此貨幣政策仍在寬鬆的進程中。
2、當時牛市結束的特徵具有非典型性。一般牛市都是在經濟過熱階段結束的，因為通脹上行會引發貨幣政策收緊，但96-01年的牛市在通脹低位且貨幣寬鬆仍處週期中就結束了，具有非典型性。
牛市結束的原因（1）——管理層對股市的態度轉向負面。
牛市結束的原因（2）——股權融資規模大幅擴張。
牛市結束的原因（3）——實業投資的熱潮在持續分流股市的資金。
六、96-01年牛市給當前市場的四點啟示
啟示一：經濟復甦不一定是牛市的必然條件，甚至可能成為牛市終結的原因。96-01年牛市是先見“股市底”，再見“政策底”，最後見“經濟底”。而經濟見底回升後，股市反而進入熊市，因為實業投資熱潮分流了股市的資金。A股本輪牛市也是先見“股市底”，再見“政策底”，經濟何時見底現在還不得而知。
啟示二：牛市中能夠實現“泡沫化”的公司並不在於其市值大小，而在於其所屬產業是否最貼合當時的大時代背景。現在大家對2007年“530”記憶猶新，很多人在猜想這輪牛市最後會以大盤股的“泡沫化”結束嗎？但回顧96-01年牛市，當時小盤股又是持續強於大盤股的，並沒有發生風格轉換，其實每一輪牛市中，真正能夠“泡沫化”的股票，往往因為其所處行業迎合了當時的大時代背景——2007年“泡沫化”的大盤股，如煤炭、有色、機械等行業，剛好是當時中國最好的成長性行業，而1996-2001年中國最好的成長性行業是地產，而大部分地產股在當時是小盤股。
啟示三：在盈利和估值因素以外，股市自身的供求關係變化也是影響趨勢的重要因素。96-01年牛市的終結，與牛市後期供需關係的失衡也有一定關係——當時股票供給放量（2000年股權融資規模明顯增加；01年6月出臺國有股減持充實社保方案），而需求又不足（2000年底證監會暫停了近2年的新基金髮行審批；01年後實業投資熱潮分流了股市資金）
啟示四：要適應“胡蘿蔔與大棒”式的股市監管政策，不可能是持續高壓或者持續放鬆；一般的股市監管政策變化很難改變牛市的趨勢，但要當心那些可能改變股市供需關係的政策出臺。96-01年牛市中，股市刺激政策與高壓政策的交織貫穿始終，因為對監管層來說，始終是希望“慢牛”，但不希望暴漲暴跌——如果監管高壓導致股市暴跌，往往會“否極泰來”，會有對沖性的利好政策出臺；而如果監管放鬆引致股市暴漲，又可能“樂極生悲”，帶來再次的監管收緊。從96-01年牛市的經驗可以看出，一般的股市監管政策變化很難改變牛市的趨勢，但要當心那些可能改變股市供需關係的政策出臺——2000年底證監會暫停新基金髮行審批，以及2001年的國有股減持充實社保方案就對市場形成了致命的打擊。
其實這些特點在15年的背景中非常相似，只是15年的槓桿牛市遠遠超出並衝擊了管理層的想像，下一篇我們講解15年股市的方方面面，如何從技術形態來提前感知牛市的到來以及下一個牛市將會在哪裡。
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