作者@陳憲
6月26日，赫美集團以12.74元的收盤價，跌幅9.96%，持續著近半個月的跌跌不休。看來，無論是15億元的定增，還是“國際品牌運營第一股”的藍圖，都沒有打動市場。
從智能電錶到賣珠寶，再到小貸業務、國際品牌運營，近三年的時間裡，赫美集團在“買買買、賣賣賣”的道路上狂奔，宛若一個追風的人。
但赤腳狂奔與蓄勢待發還是有區別的。毫無疑問，赫美集團屬於前者。高資產負債率、高商譽、高擔保，以及逐年走低的速動比率、讓人擔憂的淨現金流，無一不在昭示著赫美集團不斷變換主業所累積的風險。若等不來風起，這些風險會不會一觸即發？
“赫美沒有夢想”
赫美集團董事長王磊始終相信，改變是自然的。而他要做的，就是在改變中抓住消費升級的風口，成為一個追風的人。
在王磊入主赫美集團之前，赫美集團還是一個“沒有故事的女同學”。彼時的赫美集團叫浩寧達，2010年上市後，兢兢業業的做著電錶相關的業務。隨著電錶業務進入瓶頸，2013年王磊進入董事會之後，公司開啟了轉型之路。
A股上市公司上的轉型大致分為兩種：一種是在原有業務的基礎上，外延式的拓展，尋找新的利潤增長點；另一種是拋棄原本的主營業務，直接換一個新的行業領域發展，浩寧達屬於後者。
2014年開始，浩寧達主要在做兩件事情。1月份，公司以5.1億元的對價收購每克拉美(北京)鑽石商場有限公司（以下簡稱“每克拉美”）100%的股權，浩寧達正式踏入了珠寶行業。原股東承諾，公司2014-2016年的扣非淨利潤不低於4745萬元、6636萬元和8492萬元。
12月份，公司有了更大的動作，9.1億元併購一個新能源電池企業，河南議騰100%的股權。但發審委並未通過這筆交易，直接導致公司沒能在製造業板塊有所發揮。
有買自然就有賣，浩寧達做的第二件事就是逐步剝離掉原來的主營業務。2014年，公司賣掉了南京浩寧達、深圳浩寧達兩家子公司，交易價格合計3.1億元。第二年，這樣的甩賣依然在繼續。
但2015年，也被稱之為“互聯網金融元年”，渴望轉型的王磊自然沒有忽略當時的風口。6月份，浩寧達企圖收購團貸網66.0027%的股權未果。5個月後，公司就火速與聯金所、聯金微貸（後更名為赫美微貸）達成協議，用2.55億元的價格受讓上述公司51%的股權。
至此，經過眼花繚亂的買賣，我們得到了2016年年報的結果。這一年，浩寧達正式更名為赫美集團，公司主營收入分為三個部分：原有電錶業務佔比20.11%、小貸業務的利息手續費收入佔比18.61%、貢獻率第一的是每克拉美的鑽石首飾業務，佔比56.37%。
三部分業務看起來風馬牛不相及，卻出現在了同一張財報上，觀察君試圖從中找到一些邏輯。
相比原來的電錶業務，赫美集團選擇的新業務毛利率都較高，鑽石首飾業務毛利率在30%-40%，小貸業務的毛利率更是高達87%。
完成一系列收購後，2015-2016年，赫美集團的營業收入增速得到了大幅提升，分別為63.03%、68.52%，其中，超額完成業績承諾的每克拉美功不可沒。
而據媒體報道，2015年，赫美集團在收購團貸網失敗的主要原因是，團貸網需承諾3年淨利潤不低於2.1億元，如果實際淨利潤低於承諾的淨利潤，團貸網須向收購方支付高額補償，雙方在條件上未達成一致。
從結果上看，這些看似無心的選擇，都透露出赫美集團管理層對業績、毛利率的野心。2017年，完成業績承諾的每克拉美業績開始變臉，鑽石首飾業務毛利率由36.12%大幅下降到20.31%。迅速增長的小貸業務則在2017年計提了約1.4億元的壞賬損失。
陷入營收瓶頸的赫美集團“精明”的開始了甩包袱，“買買買、賣賣賣”又雙叒叕出現。剝離每克拉美、賣掉小貸業務，處理商譽的同時收穫大額投資收益。2018年，赫美集團又花費13.56億元高價收購了崇高百貨、臻喬時裝，又進入時裝領域。2017年年報顯示，該業務的毛利率為46%。
此時，觀察君想借用一個標題，“赫美沒有夢想”。過度的追求業績承諾、高毛利率，這一系列的短期目標使得赫美集團缺乏內生增長性。頻繁更換主業的背後，是一個短視的追風人，更是一個滿身疲憊的驅殼。
儘管，赫美集團在處理每克拉美時，同時處理掉了3.68億元的商譽。但經過轉型的又一番折騰，2017年末，赫美集團商譽的賬面餘額仍為5.59億元。
消失的淨現金流
“調整中，發現公司需要一些業績來支撐它未來的轉型發展。一個企業如果沒有利潤，很快就會死掉。”王磊說。
2017年，王磊的故事顯然沒講好。當期，赫美扣非後淨利潤為-6,735.42萬元，扣非後淨利潤同比下降149.33%。
只有利潤是不夠的，還需要現金流。如果說利潤代表講故事的能力，那麼現金流就是能夠將故事進行下去的基礎。2017年，赫美經營活動產生的現金流量淨額為-2.49億元，較上年同期同比下降577.22%，也不太樂觀。
過去4年，赫美集團的淨利潤由4千萬增長到到2.1億元，實現大幅增長。但同期，經營活動產生的現金流量淨額有3年為負數，2017年年末經營性現金流量淨額更是達到-2.4億元。
二者之間巨大的差額差距主要在於存貨這一科目的調整。2015年，公司經營性活動現金流量淨額-1.97億元，就是合併子公司每克拉美，存貨增加2.3億元。2017年，該科目又出現-2.5億元，還是在於採購存貨及其他經營性支出增加了4.6億元。而僅有的2016年正向的經營性現金流入，主要是來自小貸業務，合併聯金所、赫美微貸、歐祺亞所致。
根據上文的分析，我們知道過去四年，赫美集團的主要業務還是鑽石首飾、小貸、電錶、服飾及配飾。鑑於小貸業務不存在存貨，電錶業務在收縮。那麼，產生大額存貨的就應該是每克拉美的鑽石首飾業務。2017年末，為了盤活存貨，回籠現金，赫美不得不低價銷售存貨。
並且，根據現金流量表，同期，赫美集團的現金及現金等價物淨增加額為有3年為負數。一個營收金額過億的零售企業，過去4年現金及現金等價物淨額累計僅有一千萬？那麼問題來了，赫美集團的淨營業週期約為360天。一年的時間裡面，公司的經營、投資活動都靠自有資金運轉？
這對於現金等價物上限只有4億的赫美集團來說，家底著實不夠用。這個時候上市公司融資的的優勢就體現出來了。過去四年，赫美集團累計取得借款收到的現金有54.4億元，償還債務支付的現金33.2億元。尤其是2017年，借款收到的現金達31.3億元，償還債務支付的現金達17.8億元，均創新高。
與此同時，赫美集團的資產負債率也由37%上升到68%，在服裝、電錶行業均處於高位。其中，短期借款佔負債總額比例在30%-50%之間。這期間，流動比率也有所下降，償債能力受到考驗。“買買買、賣賣賣”，使得赫美集團的現狀並不太好。更為嚴峻的是，小貸業務帶來高毛利、充沛現金流的同時，也帶來了高擔保的風險，讓赫美集團的償債能力面臨更大的挑戰。
根據赫美集團2017年年報，公司為關聯方擔保超過公司淨資產的一半，高於同行業水平。赫美在回覆深交所問詢函時承認，公司目前擔保比例較高，敬請廣大投資者注意投資風險。另外，資產負債表日存在的或有事項顯示，公司為各渠道借款人提供代償，累計放款餘額為21.5億元。
其中，合作放款渠道包括搜易貸、金斧子、e路同心、壹佰金融、誇客金融、高風金融、媽媽錢包等網貸平臺。目前，互金行業處於監管整頓期，眾多不規範的平臺跑步已屢見不鮮。這等於成倍放大了公司的風險，赫美集團能否獨善其身，需要打問號。
就是這樣一家，面臨諸多風險的企業，現在搖身一變，開始做高端品牌運營商，這個“中國國際品牌運營第一服務商”的故事能講的好嗎？其他的不能確定，至少，觀察君聞到了熟悉的配方味道。
數據顯示，中國內地的奢侈品消費2017年實現了20%的強勁增長，消費升級、品牌商調低中國市場定價、鼓勵消費升級政策出臺等多重利好下，中國奢侈品消費很可能成為消費升級的成為下一個機遇。
瞄準了新的風口方向，赫美集團馬不停蹄的收購了四家公司，在虧損的情況下，彩虹集團、崇高百貨均作出了一定的業績承諾。而赫美集團也放話，表示3年將投資百億，開500家實體店。再聯合新收購的尚品網，形成線上線下的互動，打通全部零售渠道。
理想是美好的，現實也是骨感的。在發表3年500家店的夢想之後，不知道赫美集團有沒有考慮過資金問題。國家降稅改革之後，輕奢消費風起，赫美將存在短期鋪貨壓力，風來了，但是沒有準備好就無法起飛。風沒來，存貨過多，也是對現金流的壓力。
而本身，赫美集團高資產負債率、高擔保、高商譽，都是對赫美轉型的挑戰。近半個月來，公司已有兩位董事、一位監事辭職。動盪時期，赫美集團，這一步走的險了！
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