“違約潮”之下，信用風險已經成了整個金融市場都無法忽視的重要因素，A股的策略分析師們在近期報告中不約而同的將債市風險報以高度關注。
今年已經連續發生20起左右的債權違約事件，合計債權餘額176億元，其中，新增的債權違約主體都是民營企業，且上市公司佔比明顯提升。這極大地衝擊市場投資者情緒，銀行和機構投資者風險偏好急劇回落，權益、信用債承受較大壓力，而利率債因為避險情緒而受歡迎。投資者普遍擔心：在金融去槓桿導向下，信用違約風險會向民營上市公司進一步蔓延，甚至實體經濟也會遭遇系統性下行風險。
對此，分析師們普遍表示，短期內信用違約事件會對股市情緒造成一定影響，謹慎為上，但這並不會發展成對實體經濟的進一步衝擊，未來債市違約的範圍和對金融市場的影響都處於可控範圍內。然而，有一些“違約潮”雷區需要注意避開。
本輪“違約潮”有何不同
安信證券策略陳果團隊認為，債市違約風波對於市場的風險偏好衝擊是可控的，在總結本輪債市違約潮的特點時表示，
今年以來的企業債違約雖有抬頭，從結構上，其主要具有三個特點：1）資金募集規模較小，對流動性衝擊有限；2）初始評級不高，市場對其違約風險有一定預期；3）私募債佔比較高，其主要面對承受風險能力更強的合格投資者。
廣發證券策略戴康團隊認為，從股市整體走勢來看，市場的風險偏好依然受到抑制，這是因為繼中美貿易摩擦和地緣政治風險之後，部分信用風險成為制約市場風險偏好的重要因素：
弱市存量博弈，部分信用違約風險是當前市場的重要影響因素：近期的經濟和財務數據持續驗證基本面不差、流動性迴歸中性，但市場風險偏好受制於信用違約風險，A股整體依然偏弱。部分信用風險不改市場中期邏輯：“打破剛兌”提升了監管層對信用違約的容忍度，短期內市場難免會經歷一定的“陣痛期”。
不過中長期來看，“金融防風險”才是最終目的，“打破剛兌”只是手段，確保信用違約事件不發酵成系統性金融風險是監管層的“底線”——一方面，今年經濟增長的韌性以及企業盈利的持續性得到不斷的驗證，實體經濟對於信用違約風險的承受能力相對較強；另一方面，“金融防風險”政策導向下，信用違約事件的影響大概率會被限制在可控的範圍內。
海通證券策略荀玉根團隊分析歷史數據比較發現，數據顯示債市信用利差和股市風險溢價相關但也存在背離：
2011年城投危機爆發的宏觀背景是基本面下行，GDP同比增速從11Q1的10.2%降至12Q2的7.6%，全部A股累計淨利潤同比增速從24.2%降至-0.16%。雖然城投危機並沒有出現實質性違約，但11年下半年仍出現股債雙殺，信用利差從低點2.22%升至4.44%，股市風險溢價從1.60%升至4.35%。
2016年3-6月信用違約集中暴露的背後同樣是基本面下行，GDP同比增速從15Q2的7.0%降至16Q2的6.7%，全部A股累計淨利潤同比增速從8.62%降至-4.71%，2016年4-5月期間股市也出現一波下跌，隨著三季度數據回暖，16Q3的GDP同比6.7%，全部A股累計淨利潤同比增速1.6%，上證綜指震盪中樞由前期2800-3100點向上進階到3000-3300點。
未來如果宏觀經濟增長平穩，盈利仍能保持較高增長。目前信用利差2.2%，處於2008年以來自下而上61.25%分位，市場風險溢價1.9%，處於2008年以來55.43%分位，均處於中間水平。
避開雷區
戴康團隊提醒稱，需要警惕信用違約風險的“雷區”，即高信用風險行業中的部分“大而不強”的高槓杆個股：
（1）1年內到期信用債餘額佔比高的行業再融資壓力大，存在信用違約的風險：家電、建材等——信用違約事件已經對企業的再融資形成較大影響：今年以來，累計超過300只債券取消或推遲發行，合計金額接近2000億元。基於wind信用債數據庫，我們統計各行業1年內到期信用債餘額佔比（1年內到期信用債餘額/信用債餘額），其中，鋼鐵、家電以及建材等行業1年內到期信用債餘額佔比相對較高，短期內再融資的壓力較大；
（2）有息負債率高且經營淨現金流佔收入比低的行業存在信用違約風險：週期和可選消費中“大而不強”的個股。
陳果團隊也提醒投資者稱，考慮到6月流動性季節性偏緊，仍需提防短期信用風險升級：
由於近期超短融等短期債券發行規模銳減，下半年債務償還高峰或將出現在9月（3603億元）。而從行業層面來看，交運（470億）、公用事業（396億）、建築（288億）、採掘（202億）、房地產（189億）等行業到期債務規模較大，仍需保持關注。
另外一方面仍然需要關注未來企業未來外部融資環境惡化，內部流動性趨緊，可能引發股權質押風險。從行業分佈角度：未解押股票市值排行前五的行業為有醫藥生物（6542.95億元）、房地產（5239.23億元）、化工（4379.91億元）、計算機（3617.48億元）、電子（3369.08億元）。
荀玉根團隊表示，信用違約事件影響股市情緒，週期類公司受影響更大。信用違約對股市的衝擊可分為兩個層面：第一層面是對市場情緒的壓制；第二層面是信用違約推升無風險利率，由此造成股市風險溢價上升：
從市場結構看，由於週期行業槓桿率普遍偏高，因此在信用違約集中爆發期，週期股普遍表現低迷。2016年3-6月期間跌幅最大的前五大行業分別為煤炭（21%）、計算機（21%）、傳媒（21%）、鋼鐵（20%）、建材（17%）。
從上週市場表現看，跌幅居前的行業包括煤炭（跌幅6.8%）、石化（4.5%）、家電（3.8%）、非銀（2.9%）、房地產（2.7%）、鋼鐵（2.6%）。
哪些行業有機會？
戴康團隊認為，A股仍處於2016年以來慢牛中的震盪期，逐步消化波動率和信用緊縮預期；“三重預期差糾偏”將繼續演繹，建議優先戰略配置供需共振、產能擴張的大眾消費（醫藥/旅遊/零售），繼續逐步配置調整充分的大週期（地產/建材/航空），成長挖掘α訂單和景氣度持續向好的（軍工/光伏）。主題建議把握粵港澳大灣區發展規劃綱要即將發佈帶來的區域性投資機會，重點關注“交運+港口+地產+金融”核心受益產業鏈。
荀玉根團隊建議，配置偏向內需和確定性，如消費和科技類：
近期包括中美貿易戰、信用違約事件在內的海內外干擾因素偏多，與宏觀週期相關性較強的週期行業普遍表現低迷，而與宏觀週期相關性較弱的、偏內需行業如大眾消費、醫藥表現更優。消費行業中大眾消費共識已經比較高，我們認為消費白馬估值盈利匹配也不錯，消費白馬股絕對收益源於業績增長，相對收益多數出現在震盪市和熊市。2018年消費白馬股盈利仍較優、估值和盈利匹配度不錯，市場仍處在震盪市，基金持股比例較高但外資仍在買入，消費白馬股仍是較好的配置選擇。
此外，2018年開始政策著力點慢慢偏向“一補”，政策開始向新經濟傾斜。拉長時間成長優勢會更明顯，當前仍堅持業績為王，成長性行業裡看好先進製造業中能先釋放業績的基礎創新，包括通信（5G）、電子（半導體）、醫藥（醫療服務、創新藥）等。
陳果團隊則表示，站在中期角度，戰略性看好創業板指數。行業重點關注景氣趨勢中期上行的軍工（航空裝備）、新能源汽車、計算機、醫藥、機械、環保等，主題階段性關注油價鏈等。
歷史上債市違約事件對A股的影響
陳果團隊梳理了近幾年中債市違約事件密集爆發時期，A股市場的反應：
2011年城投債危機。2011年上半年，在4萬億信貸刺激政策消退，經濟下行壓力加大，通脹抬頭流動性預期收緊的背景下，中國債券市場迎來了第一次違約危機：城投債危機。雖然這次危機最終並未形成實質性違約，但是也給中國債券投資者提出警示，債券投資並非完全沒有風險。由於當時國內的權益市場和債券市場相對割裂，當時權益市場關注的仍然是經濟下行和通脹壓力，其對於債券違約的影響機理尚處在探索初期，債市調整對於股市的影響並不直接。
同期上證指數處於熊市中，市場自身的核心關注點仍然在於經濟下行壓力疊加通脹導致的貨幣政策收緊，信用違約問題是市場下跌的次要矛盾。在各地地方政府的努力之下，城投危機最終得以妥善解決，並未出現實質性違約。伴隨2011年年末，通脹壓力釋緩，貨幣政策微調，債券市場回暖，但A股市場仍然反應和企業盈利下修預期繼續處於熊市中。
2014年超日債違約。超日債違約在中國債券歷史上具有里程碑式的意義，其作為國內公募債市場首例違約案，引發廣泛關注，同時也是首次由於債務違約而引發的整個市場大類資產價格波動的案例。由於此前上市公司多次公告超日債存在償付風險，因此債券市場對於此次違約已有一定預期，並未出現大規模的流動性衝擊。倒是由於違約觸發了早已緊繃的貿易融資鏈條，使得商品價格大跌，進而引發權益市場對於經濟下行的擔憂，使得市場進入階段性築底，期間上證指數跌幅3.6%。
2015年民企債券違約。2015年末，南京雨潤、山水水泥等知名度較高民企先後出現現金流壓力。值得關注的是，這一時期雖然債市違約事件有所上升，但是並未引起A股市的風險再定價。究其原因，這一階段債券違約很大程度上可以歸因為相關企業實際控制人變更或被調查雖引發，屬於個案性質。
2016年中鐵物資事件。2016年4月，受中鐵物資停牌事件影響，資金面趨於緊張，疊加信用債停發增加，引發了市場對於債務違約的擔憂。自2015年末以來，信用債違約事件頻發，市場對於民企債務違約已是見怪不怪，部分兩高一剩行業地方國企違約市場也早有一定預期。而中鐵物資是首家央企下屬企業出現違約風險，而其初始債項評級甚至達到AAA。這一事件打破了市場對於央企不會違約的信仰，使得高等級債券的信用利差逐步走闊，其信用風險得到進一步定價。而對於權益市場而言，這次危機的觸發因素來自於中鐵物資債券凍結對於流動性帶來的脈衝式衝擊。最終4月底央行增加短期流動性投放，使得流動性緊張情緒得以緩解，A股也在短期調整後重拾震盪上行趨勢。
整體來看，2018年以來的債券違約仍屬正常水平，目前尚未出現系統性風險。根據萬得的統計，截至5月26日，今年公開市場上共有22只債券違約，數量與2017年同期的20只基本持平，遠小於2016年同期的30只；違約債券面額188.54億元，略高於2017年同期的157.7億元，低於2016年同期的213.8億元。
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