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以往當港交所或納斯達克的鐘聲敲響，等待了三五年甚至更久的投資人就會鬆一口氣。就像春天的播種，終於到了收穫季。但是，這種情況在今年已經發生改變。
“今年去港股、美股上市的一些公司，破發率高達70%~80%。還有70%多的公司估值低於上市前一輪融資的估值，50%的公司低於再往前一輪融資的估值，甚至還有25%的公司是低於再往前一輪融資的估值。”達晨財智董事總經理李永林12月16日在“2018添信中國新資本論壇”上分享稱，這就很顯然地說明，上市前一輪兩輪投進去，多半是要賠錢的。
回顧2018年，“質押”、“爆倉”、“紓困”等關鍵詞，描述出這一年資本市場所遇到的前所未有的問題。
不過，在中關村大河資本管理合夥人陳劍峰看來，2018年總體感覺“比較冷”，但根據過去二十多年市場“冷熱交替”的規律，相信還會再熱起來。“今年我們感到比較高興的就是科創板的提出以及明年要進行實施。”陳劍峰說，科創板將給企業、投行特別是公募基金都帶來機會，而大河資本目前也在盤點項目看是否能夠有登上科創板的機會。
添信資本總裁陳永認為，科創板推出除了板塊本身的價值之外，還對創業板改革以及滬深交易所競合關係有積極影響，因為如果科創板有好的機制創新，創業板及其他板塊一定會跟進改革。
“寒冷”一級和一級半
PE（股權投資）行業在2018年經歷了痛苦變化。據工商銀行總行投行部副總經理程斌宏介紹，在資管新規和理財新規出臺之後，銀行資金到PE中去還有很多限制，使得今年上半年PE募資規模大幅下降。
“PE行業人員2015年最多時有43萬人，現在23萬人。”程斌宏表示，今年以來，PE募資難度加大，但投資還比較活躍，因為部分機構手中還有資金。但是從退出角度講，他認為IPO退出的比例不會太高，市場整體能有10%的比例通過IPO退出，就已經是很樂觀的估計。
從估值角度看，一二級市場估值倒掛，也成為當前創投行業一個頭疼的問題。
“我們內部探討的一個數據顯示，2017年上市的A股公司，到現在滿一年估值倒掛的比例也不低。”李永林特別稱，其實因為A股有一年鎖定期，一般認為在這一年當中估值是不會降的，只有鎖定期到了之後才會繼續下降，但現實情況卻是，A股上市一年之內與上市首日價格相比破發的公司，比例也比較高。
加上前文所述海外市場的一二級市場倒掛，意味著，創投機構無論是做美元投資還是做人民幣投資，可能都面臨前一輪或兩輪投進項目，上市之後卻賠錢的困局。“原有的商業模式不存在了，整個盈利模式消失了。”他說，困境之下創投要麼等死要麼轉型，機構能否順利度過當前的“危機”，未來兩三年就會見分曉。
“一級半”市場的情況同樣不樂觀。
人均創造顧問費1600萬，這是華泰聯合證券董事總經理勞志明率領部門在2016年創下的個人記錄。
不過，好日子一去不返。勞志明在前述論壇上分享說，2018年公司給自己定下目標是創造收入1.2億，基於在手項目規模1億左右，自己估計創造1.5億收入沒有問題。但是，市場的變化突如其來。
先是幾項應收款因為客戶爆倉而形成壞賬，之後又因併購帶來的股價上漲效應消失導致上市公司及資產方無法就交易條件達成一致，再加上外部環境變化導致監管審核從嚴，部分項目被否，先前的估計被證明是過於樂觀。
“大股東頻頻爆倉，影響非常大。”勞志明發現影響體現在三個方面，一是股東忙於救火無暇考慮發展；二是大股東平倉對股價造成進一步下行壓力；三是大股東爆倉導致很多“暗保”、“資金佔用”問題拖累上市公司，負反饋效應明顯。
不過當前監管部門已經出手，引導設立數千億規模的紓困基金，緩解上市公司的資金困局。
啟動對標科創板
在近日投行及創投界的討論當中，科創板無疑成為高頻詞。科創板離推出還有距離，早期投資人們的目標就已經開始隨之更聚焦新經濟。在金融市場的寒冬當中，科創板也成為很多機構遙望的新機遇。
陳劍峰分析，市場的冷熱更替，其實有跡可循，以科技推動的“熱”是背後最主要的脈動。前一次熱是互聯網快速發展，最近一次則是移動互聯網方式帶來了連接方式的改變，而下一次，目前看可能是5G、人工智能、區塊鏈等底層技術的發展。
在科創板的消息已經宣佈且明年就將有實質進展的背景之下，陳劍峰認為，目前來看對投行、公募和私募都將有一次比較集中的機會。
對投行而言，參照創業板推出時一年有50多家企業上市，如果科創板開始之後三年內能上兩三百家，這對投行來說還是集中吃一次”大餐“的機會。對公募基金而言，預計很快就可以看到公募發行創業板基金，在一個新板塊當中，提高機構佔比，讓機構進入一個健康的、國際化的市場，是科創板能夠做成的重要因素。對私募而言，當然有了更多輸送優質項目進入二級市場的可能。
”這種改革，我們期望它有很好的結果。即使不是那麼如意，它也依然充滿引導意義。先不說增加了更多上市企業類型，試想，如果上交所在科創板上推出註冊制是有效的，深交所會放棄在創業板推出的努力嗎？”陳永認為，科創板會在多個方面改變當前A股市場的格局。
而業界最大的擔憂，是政策預期的持續穩定性。陳永認為，資本市場之所以能夠促進創新，一個重要的方面就是能夠促進長期資本的形成，而長期資本的形成需要長期的穩定的預期，如果穩定預期受到干擾，那必然會妨礙資本市場的功能和發展。
因此，如果基於市場來修改政策，市場規則就會一直處於變動中，對形成穩定預期造成極大干擾。更好的方式是基於促進創新、促進市場生態完善而改進規則。在市場萎靡時，可以放開管制，增強市場活力；在市場亢奮時，放開引入資產，“水多加面”。而且，放鬆了就不要輕易收緊。
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