摘要：
2019年1月21日，國家統計局公佈了2018年12月的經濟數據，我們的點評是：下行週期中結構分化，最確定是政府加槓桿。
1、工業整體偏弱，商品和高端製造高增。18年12月工業增加值當月同比增長5.7%，較上月回升0.3個百分點。受到限產放鬆影響，採礦業增速明顯回升，整體上商品採掘製造和高端製造行業增加值維持高增長。
2、基建逐漸發力，地產由強漸弱。12月固定資產投資累計同比增長5.9%，上月持平，但折算當月同比增速5.9%，較上月回落1.8個百分點。其中，基建投資（不含電力）增速回升，製造業投資維持在高位，房地產開發投資延續降溫。
3、必需消費回升，可選消費分化。12月社零總額名義、限額以上同比增速分別為8.2%、2.4%，分別較上月回升0.1個、0.3個百分點。其中，必需消費品增速較上月有所抬升；可選消費品中，汽車仍為負增，家電、傢俱消費增速提高，但石油及製品、建材消費拖累社零增速。
4、下行速度將加快，政府加槓桿穩增長。2018年以來，GDP增速從1季度的6.8%大幅回落至6.4%，經濟下行壓力逐漸增大。當前居民和企業槓桿率高企，房價泡沫膨脹，融資需求或趨於下降，政府部門、尤其是中央政府加槓桿會成為穩增長主要發力點，基建增速有望反彈。但考慮到去年上半年基數較高，預計今年上半年經濟下行速度將加快。
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工業整體偏弱，商品和高端製造高增
工業經濟暫時穩定。18年12月工業增加值當月同比增長5.7%，較上月回升0.3個百分點。
從具體行業來看，製造業和公用事業增加值當月同比增長5.5%和9.6%，分別回落0.1個和0.2個百分點。受到限產放鬆的影響，採礦業增速明顯回升至3.6%，較上月提高1.3個百分點。整體上商品採掘製造和高端製造行業增加值維持高增長。
從具體產品來看，鋼鐵、有色、平板玻璃等產量增速較高，其中平板玻璃產量增速較上月抬升4.4個百分點，鋼鐵、有色產量增速儘管維持在8%以上，但增速較上月略有收窄。汽車產量繼續下滑，同比增速-14.9%。能源生產整體平穩。
2
基建逐漸發力，地產由強漸弱
12月固定資產投資累計同比增長5.9%，與上月持平，但折算當月同比增速為5.9%，較上月回落1.8個百分點。
從結構上來看，基建投資逐漸發力，基建投資（不含電力）增長3.8%，較上月回升0.1個百分點，表明穩增長政策正在發力。製造業投資延續較快增長， 累計同比增速達9.5%，與上月持平，可見前期刺激政策逐步見效，延續景氣回升態勢。房地產開發投資由強走弱，累計同比增長9.5%，計算當月同比增長7.4%，較11月大幅回落2.3個百分點，是整體投資的主要拖累。
預計今年基建投資反彈，地產投資延續降溫。經濟下行壓力較大，政府加槓桿會成為穩增長的主要發力點。而地產繼續走弱，12月土地購置維持高增，仍是地產投資的主要支撐；但商品房銷售增速繼續下滑，12月商品房銷售面積累計增速降至1.3%，土地成交也開始有所降溫，預計未來房地產投資會延續降溫態勢。
3
必需消費回升，可選消費分化
整體來看，12月社零增速有所回升。其中，社零總額名義、限額以上同比增速分別為8.2%、2.4%，分別較上月回升0.1個、0.3個百分點。扣除價格因素後，社零總額實際同比增速回升0.91個百分點。從社零分項來看，餐飲收入同比增長9%，較上月回升0.4個百分點；商品零售同比增長8%，與上月持平。
從具體產品來看，必需消費品增速較上月有所抬升，而可選消費增速呈現分化。必需消費品中，日用品類、糧油食品繼續維持高增，12月同比增長16.8%、11.3%；飲料、菸酒、服裝鞋帽當月同比增速分別為9.2%、8.4%、7.4%，較上月均明顯回升。可選消費品中，汽車消費繼續下滑，同比下降8.5%，但降幅較上月收窄1.5個百分點；家電、傢俱同比增長13.9%、12.7%，分別較上月提高1.4個、4.7個百分點；但石油及製品、建材消費增速下滑，拖累整體社零增速。
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下行速度將加快，政府加槓桿穩增長
2018年以來，GDP增速從1季度的6.8%大幅回落至6.4%，經濟下行壓力逐漸增大。從政策反應來看，貨幣政策逐步寬鬆，但隨著各類金融監管政策的落地實施，非標、通道業務均被限制，信用創造渠道依然被堵，寬信用效果較弱，這也是非標融資持續萎縮、社融和貨幣持續低增長最主要的原因。
房地產週期的下行也會對融資和經濟構成較大壓力。從歷史情況來看，我國貨幣和融資指標均與房地產銷售情況高度相關，融資領先經濟半年的金融週期，本質上是房地產週期。而當前居民和企業槓桿率高企，房價泡沫膨脹，融資需求或在今年趨於下降。
今年政府部門、尤其是中央政府加槓桿會成為穩增長主要發力點，基建增速有望反彈。但考慮到去年上半年基數較高，預計今年上半年經濟下行速度將加快。迴歸新常態增長，推動改革開放，才能推動經濟可持續的高質量增長。
風險提示：政策變動、經濟下行。
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