最近一段時間，A股市場火熱了起來。隨著資金不斷湧入股市，市場對於A股投資價值的認可漸漸達成共識。面對變幻莫測的權益市場，博時基金研究部總經理王俊提綱挈領，通過詳解市場估值、企業質地和資金流向三大關鍵問題，剖析行業增量和競爭格局兩個核心指標，將自己對後市的投資研判娓娓道來。在王俊看來，當前正處於牛市到來的前夕，預計未來12個月內，企業盈利將隨著經濟總需求的下行有所承壓。但必須強調的是，經濟或將在2019年四季度或2020年一季度企穩，屆時如果市場估值沒有出現特別大的變化，那麼牛市或正式開啟。
從三角度預判市場
未來三年A股價值顯著
“從未來三年的維度看，A股股票都應該是最好的一種大類資產。”談到對後市的判斷，王俊首先旗幟鮮明地亮出了觀點。他認為，2016年以來的供給側結構性改革，帶來了企業槓桿率下降和資產收益率提升，也顯著提升了傳統行業的盈利能力，未來國有企業改革、金融市場改革、生產要素價格改革將繼續提升經濟增長的質量。當前中國A/H股仍是全球相對比較便宜的資產，A股市場有望受益於海外資金配置的系統性提升。
王俊說，在過去的20年裡，股票最大的對手是房地產。然而，隨著經濟驅動力的轉換，房地產跑贏股票的時代即將落下帷幕。一方面，從房子本身來看，中國的人口紅利正在逐漸消退，人們對新房的需求往下走；另一方面，從購買力角度來看，相比20年前，如今居民的槓桿水平大幅增加，購買力無疑將受到影響。此外，從房子可能帶來的回報來看，房屋租售比等數據都在指向同一個趨勢——投資房地產的吸引力正在下降。
反觀A股市場，王俊提出了三個問題：如今A股是否足夠便宜？公司質地和投資環境是否越來越好？長期資金是否正在流入？在他看來，這三個問題的答案，就是A股能否獲得中長期支撐的關鍵。
“雖然從年初到現在，滬深300上漲了約28％，目前大約在13倍PE左右，但從歷史統計的規律來看，未來三年實現正收益的概率或達90％。”王俊指出，如果按照13倍PE進行估算，滬深300三年能夠貢獻約30％至35％的收益，即便在此基礎上打個9折，也有25％至30％的收益率。由此可見，當前A股確實處在一個相對便宜的區間，預期收益相當可觀。
王俊還提到，A股上市公司的質量相較以前有了明顯的提升，整體投資環境也有了比較大的改善。 “在過去的這段時間，不論是硬科技的引領，還是軟實力的創新，國內都湧現出了一大批全球領先企業。” 他指出，製造業企業不斷優化生產，牢牢把握成本優勢。哪怕是商業模式最為簡單傳統的週期品行業，經過近年來的供給側改革，產能擴張也得到了有效控制。
與此同時，監管層對於投資者利益的保護力度也是歷史上前所未有的。王俊認為，目前監管層明確表態，未來的監管要尊重市場規律。以上市公司回購為例，去年以來，證監會對於上市公司回購政策明顯鬆綁。種種跡象表明，A股未來投資環境和投資者保護機制都在趨於改善。
尤其值得注意的是，隨著外資不斷增配A股、資管新規等不斷促進銀行理財通過淨值化模式投資權益市場，以及企業年金等資金的入市規模不斷提高，越來越多的投資週期更長、預期回報更低的中長期資金正在加快流入A股，這些都將有助於市場長期穩定發展。
兩個維度甄選企業
聚焦總量增長和競爭結構改善
在回答了“為什麼是A股”的問題之後，王俊要解決的下一個問題，是如何從3000多隻個股中捕捉“牛股”。他說，從大的方向上來看，應該從兩個維度去挑選行業和公司——買總量能夠增長的行業和競爭結構持續改善的行業。
“比如房地產未來大概率是逐漸往下走的，所以它屬於總量不會增長的行業。”王俊笑了笑說，但事實上，僅簡單地判斷行業總量能否增長，是遠遠不夠的。他再次提出了三個問題：總量的增長是來自國內還是全球？是來自於2B業務還是2C業務？是數量的增長還是服務的增長？
“在同等條件下，我們更看好來自海外、2B業務以及非實物類需求的增長。”王俊解釋說，當前經濟發展趨勢要求中國公司能夠走到海外去，而往後看，隨著經濟增速放緩，企業會更加註重能力和效率的提升，此時2B業務的機會遠大於2C業務。此外，人們對於非實物類的需求、服務或者精神層面的需要正在逐步增加，這符合社會發展進步的趨勢。
王俊尤其看好的文化傳媒，就是這樣一個依託於人們日益增長的娛樂需求，而實現總量快速增長的行業。“第三方數據顯示，在過去一年裡，人均使用手機的時間同比增加了50分鐘，且這部分增長几乎完全是娛樂內容貢獻的。”王俊說，他特別看好今後10年手機娛樂需求市場的進一步增長，也更看好今後年輕人更強的付費意願和更高的付費能力，這都將對傳媒行業形成支撐。
王俊舉的另外一個例子是光伏。在他看來，隨著國內光伏補貼政策的退出，光伏產業鏈上會出現明顯的價格下降，使得光伏發電成本逐漸低於火電，進一步穩定光伏發電需求。“與光伏組建相關的環節絕大部分在中國，預計在至少兩年內能夠看到比較明確的需求增長。” 王俊說，這就是典型的既放眼全球，又基於2B業務的好生意。
他還提到，在過去幾年去槓桿的背景下，光伏企業普遍融資困難，因此能夠活下來的都是行業內的龍頭企業，這意味著光伏行業已經經歷了一波優勝劣汰，行業競爭格局也因此大大優化。事實上，除了行業總量具有增長空間，王俊同樣非常看重行業內的競爭格局變化。他說，我們需要去找競爭結構改善的行業，其中很多都是大家沒有注意到的傳統行業。
以近期持續領漲的化工板塊為例，王俊指出，雖然安全事故的發生是大家都不願意看到的，但不可否認的是，單一產品供給的收縮可能是結構性的，相關上市公司盈利能力會顯著提升且盈利的持續性會更好。更重要的是，在生產過程和環保措施兩個方面，未來的監管勢必持續升級，化工行業的競爭結構會持續優化，行業進入的壁壘會持續提升，未來行業的龍頭只要不進行盲目投資，它的回報率或將持續向好。
發自心底熱愛工作
投資最重要的事是堅守
儘管已經在10多年的投資經歷中磨練出了一身精進的投資本領，但王俊也從來不曾放鬆，仍堅持不斷擴充自己的研究範圍。曾經有同行跟王俊開玩笑，說他的投資結果就是“認知能力的變現+運氣”。王俊深以為然，“業績比較好的原因有很多，或許是市場比較好，或許是少犯了一些錯誤……但如果在一段時間內業績不好，主要還是因為自己認知比較有限，所以必須學更多的東西，從更廣的角度思考。”
“我是打心眼裡喜歡自己從事的職業。”說到這裡，王俊忍不住笑了起來，眯起的眼睛裡充溢著滿足。“投資是一個挺有成就感的工作，你可以通過自己平時的研究和決策幫到持有人，同時你也可以在這個行業中不斷學習。” 他說，這個行業的核心是受人之託，忠人之事。客戶的信任，就是最大的動力，也是最大的壓力。
縱觀自己的職業生涯，王俊認為壓力最大的時間有兩段：2015年全市場流動性爆棚，但自己對很多新經濟的行業準備不足；2018年二季度流動性收緊，自己又總對過去賺過錢的行業戀戀不捨。他告訴記者，到了這樣的時候，你就會發現自己對環境的變化需要有更多認知，對很多行業和公司的理解還需要進一步提升。
有時遇上短期業績承壓，王俊總喜歡翻一翻霍華德·馬克斯寫的《投資最重要的事》，2015年市場最火熱的時候，他把這本書反覆看了好幾遍。他欣賞霍華德在書裡強調的在投資過程中要堅守的原則。王俊說，我不會碰自己不懂的東西，這是關乎職業道德的堅持，哪怕某一板塊行情再火熱，我也會讓自己安靜下來，堅持自己的投資理念。
或許正是因為有著這樣一份堅守，王俊在10年的投研生涯磨礪出了“專”和“穩”的投資風格。一方面，繼承發揚了博時基金的價值投資理念，聚焦於基本面研究，與優秀的企業共成長，保持了較低的換手率；另一方面，嚴守估值紀律，近年來持倉平均市盈率不超過25倍，在安全邊際的前提下追求穩健收益。
Wind數據顯示，截至2019年4月3日，由王俊管理的博時主題行業基金成立14年來累計回報達12倍，年化回報20.01％，是市場上少見的十倍基，目前規模近百億元。而擬由王俊管理的博時優勢企業三年封閉靈活配置基金也將於近期發行，屆時將充分發揮其優秀的長期選股能力，精選滬港深市場中具備核心競爭力的優勢企業，分享中國經濟的增長。由於三年封閉式基金不受日常申贖制約，利於基金經理更好把握中長期投資機遇，同時“三年定開+上市模式”也兼顧了投資者的長期收益和流動性。
本文源自中國證券報·中證網
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