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引言
運氣最差，鄭志剛…
來源 | 商業地產頭條（ID：Dtoutiao）
作者 | SuzanneLeow（行業分析師）
香港第二富豪李兆基要退休了，至此香港幾大家族全部交棒給二代甚至三代。這些繼承者們的起點是從父輩手中接過的公司，如同時下流行的德州撲克“起手牌”。
牌局開始之初，就拿到一手好牌，意味著更大的勝出概率。然後是選擇位置，莊家因佔據著信息資源，長期優勢比別人多10%。
對應著看，“信息資源”指的是香港四大家族與恆隆所選的核心業務及商業賽道，資源越多，抗風險能力越強。
最後，獲得長期贏利，是來自你比對手打得更好的部分，而不是運氣。做的任何事情都有可能讓你輸，什麼都不做也一樣。比兇猛對手更可怕的，是錯誤的打牌方法。
製圖：商業地產頭條
只有長期打好牌才能贏，商業場上，何嘗不是如此？攤開香港家族新一代繼承人們的牌面，清晰可見：誰抓到一手好牌？誰處於莊家位置有優勢？誰能堅持打好牌？
港企接班潮（上篇：港企富二代，多的是你不知道的煩惱）已詳細介紹岩石類玩家——“長和系”李澤鉅走上當家路的風雲故事，還有其手握的千億資產。下篇的主角，則是新鴻基地產、恆基兆業、新世界發展和恆隆地產。
香港四大家族與恆隆的資產圖譜
說明：按各分部業績計算業務比重
製圖：商業地產頭條
在幾大家族目前核心業務製作而成的矩陣圖中，“長和系”與其他四家資產組合明顯不同：
✦多元、國際化：長和系（李嘉誠→李澤鉅）
✦地產、本土化：
重倉香港：恆基兆業（李兆基→李家誠）、新鴻基地產（郭得勝→郭氏兄弟→郭基煇為代表的第三代）
移向內地：新世界發展（鄭裕彤→鄭家純→鄭志剛）
內地依賴：恆隆（陳啟宗→陳文博）
香港與內地，是截然不同的市場。
前者自上世紀80年代以後，最大10家地產集團的開發量佔香港總開發量超過80%，市場集中度相當高，可粗略認定屬於寡頭壟斷。產業經濟學中，寡頭壟斷是指少數幾家廠商（寡頭）壟斷了某一行業的市場，此結構下，企業應採取的競爭策略
是通過模仿等博弈手段制約競爭對手。
商業地產頭條製圖
（通常用市場集中度指標來測定市場結構。CR（concentration ratio）10表示最大的10項之和所佔的比例，集中度越高，行業的壟斷程度越高。具體到房地產領域，最大10家企業的銷售金額之和所佔的比例如上）
相較之下，如上圖所示，內地屬於壟斷競爭，市場玩家們做著近似但不完全相同的生意，要想突圍競爭包圍圈，
要不斷創新、樹立品牌、優化成本管理等。01
恆基李家誠、新鴻基郭基煇命題：穩守香港
在香港這個“寡頭壟斷”市場，恆基兆業、新鴻基地產有錢又有地。現階段最好的擴張法，應該穩守主業，現金為王，穩打穩紮。畢竟，地產行業兼具資源密集型、資產密集型特徵，其主要生產資料是土地，而土地具有稀缺性、不可複製性；同時地產開發過程對資金投入要求非常高。
注：恆隆地產未披露在香港的土地儲備。
注：為保證數據的可比性，負債率統一用淨債項與股東權益比率，已經根據年報進行統一計算。
以上均由商業地產頭條製圖，數據來源：各企業年報
這也是新鴻基地產第三代的代表之一郭基煇和恆基兆業第二代繼承人李家誠的風格。
Wind數據顯示，2018財年，新鴻基地產收入856.44億港元，同比增長9.5%，股東應占溢利49.95億港元，同比增長19.55%。
恆基兆業收入219.82億港元，與2017年的279.6億港元同比下降21.38%，股東應占溢利為31.15億港元，較2017年度的30.81億港元增長約1%。
製圖：商業地產頭條
新鴻基地產這些年的業績表現，有部分要歸因於囤地。2008年7月中旬，新鴻基地產與九龍倉集團、恆基地產旗下的全資子公司訂立協議，成立一家合資公司，持股比例分別為40%、30%及30%。到了2018年，這家合資公司僅開發了不到一半的土地，但城市的房價和地價已經漲幅巨大。
無疑，新鴻基地產早年在香港累積下來的待開發優質廉價土地，是郭基煇守業的最強資本之一。而在新增土地選擇上，他亦基本延續了父輩的理念，交通便利是首要條件，這樣可以獲得更高的租金收入，TOD（交通樞紐）項目通常是他的重點關注對象。
與新鴻基地產類似，恆基兆業的財務策略同樣保守，但其在港的業務類型比前者更多元，下轄7家主要公司，業務除房地產、投資控股、信息科技之外，還有三項策略性投資（中華煤氣、香港小輪與美麗華酒店）。
多元化策略可能降低系統性風險。1995年以及亞洲金融危機之後的1999～2002年，恆基兆業房地產開發的現金流持續為負值，通過穩定的物業出租及公用事業（中華煤氣）營收，確保集團現金流為正，渡過了難關。
經營波動也被業務組合削平。1990～2005年期間恆基集團子公司利潤增長率波幅最高達700%，最低為-400%；集團母公司的利潤增長率波幅卻只有正負50%，約為子公司波幅的1/10。
可以預見，恆基的風格將不會改變，而且二代掌門人李家誠主要負責香港業務，內地業務由其兄長李家傑負責，出於家族企業決策的慣性，恆基兆業將來仍將穩守香港大本營。
02
新世界發展鄭志剛內地出奇：K11野心
不同於恆基兆業、新鴻基的穩紮穩打，新世界發展在港面臨著尷尬局面：土儲較同行低，負債率卻高。三代接班人鄭志剛並沒有李家誠、郭基煇那樣能處於競爭更少的市場環境。
他將眼光投向內地。但內地是個壟斷競爭市場，玩家們做著近似但不完全相同的生意，要想突圍競爭包圍圈，要不斷創新、樹立品牌、優化成本管理等。
以下是新世界發展2018年財務表現：
來源：新世界發展、新世界百貨2018財報
以上數據顯示，新世界發展的百貨業務（新世界百貨）正面臨業績下滑，而且趨勢難以扭轉。但鄭志剛出了另一張制勝的牌——明星項目K11系列，為購物中心注入人文藝術元素。
據贏商大數據，香港K11的前身是鄭志剛在2008年接手的一個整改項目，也是其將藝術及購物結合在一起的首個試驗田。
最終他成功了，在開業的第二年，香港K11的營業額同比前一年翻了幾番，在香港商業低潮時期也保持了兩位數的增長。2018年，香港K11出租率100%，每月平均客流量約1.4百萬人次。
新世界發展在中國內地之租金收入總額12.74億港元，上升52.6%。主要由於武漢光谷K11投入營運，及新世界中國地產私有化完成後，集團進行內部架構優化，個別項目由合營企業轉為附屬公司。由上海K11及武漢國貿大廈為首的主要項目，均錄得理想的出租率。
商業地產頭條整理製圖
雖然創造了K11這樣的明星業務，但在獲得了足夠資源後如何將每一個項目做到香港K11一樣成功，是鄭志剛需要付出更多時間與精力去解決的問題。
而且相對銷售物業、辦公樓租賃物業，商業零售地產的收入波動性更明顯，能不能持續推陣出新，吸引顧客，同樣考驗著鄭志剛。
如此看來，新世界發展的第三代面臨的挑戰最大。
03
恆隆陳文博與父聯手煩惱：內地依賴
恆隆以地產發展為主，前期土地儲備多集中於香港新界等地。
1981年，其奪得香港9個地鐵站上蓋物業發展權，但由於樓價暴跌、預售停滯，遭銀行撤回信貸額度，遭受重創，險些破產。此後，集團開始更謹慎管理週期性風險，並逐步加大出租物業比重，才慢慢恢復元氣。
1992年，恆隆地產在陳啟宗帶領下正式投資內地，參與上海虹口區與徐家彙區的物業發展，並逐漸形成明顯的“內地依賴症”。而這種依賴，有個最大威脅——
產品單一，受眾面小，抗風險性低。進入上海十多年，恆隆地產只有兩個項目。拓展二線城市又不順利。而其他港資開發商如新鴻基地產等，在進入內地市場後，更多選擇與本土開發商合作，資源共享、優勢互補，產品線更豐富。恆隆遇到困境，很難說不是固執代價。
這是陳啟宗之子——陳文博未來接班時必須直面的現實，且短期內不會出現轉向。根據恆隆地產2018年年報，已開業的8個購物中心，三個項目出現租金下降的情況。
商業地產頭條整理製圖
恆隆地產是典型“租售並舉”發展模式，以住宅銷售補貼商業持有，在順週期擴張持有商業物業，逆週期投資開發住宅，等待行業轉好時出售套，但這種模式對開發商的要求很高，成功的前提是雄厚的資金實力和穩健的財務策略。
而新加坡凱德是另一種典型，利用“私募基金+REITs”的地產基金平臺，實現輕資產運營獲取管理費收益和投資收益，對開發商自身的要求大大降低，但需要有較好的外部資本市場環境（開放的REITs和私募基金市場）。
商業地產頭條整理製圖
穩定的高租金收入，要有良好運營帶來的高出租率作為支撐。
香港物業的整體出租率，恆隆地產為93%，而新鴻基地產為95%，恆基兆業為98%。內地物業的整體出租率，恆隆地產為89%，其中商場出租率為88%，其餘兩家未披露。但是凱德旗下的成熟物業（在凱德商業中國信託CRCT中）的出租率為95.9％。
36歲的陳文博，在2010年進入家族企業，並於2016年獲委任執行董事。之前從事金融、審計、諮詢顧問的工作，現在正負責恆隆杭州新項目。他將如何聯合父親陳啟宗讓“內地依賴”從一種負面信號轉向積極，有著諸多不確定。
——結語——
底牌是好是壞，開局時便已落定。宏觀環境與行業格局卻瞬息萬變。
今年1月，世界銀行發佈《全球經濟展望》報告，下調今明兩年全球經濟增長預期，並且警告由於貿易與投資趨緩，貿易糾紛形勢緊張，大宗商品出口國經濟增速將低於預期，新興市場國家和高負債經濟體將面臨挑戰。
在全球經濟形勢不明朗，房地產行業波動的情況下，這些香港“富二代”們如何穩住手裡的牌，成為最後贏家？
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