中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
洋河股份(002304)
業績回顧
3Q19業績低於市場預期
洋河股份公佈1~3Q19業績，收入210.98億元，同增0.63%，歸母淨利潤71.46億元，同增1.53%。單三季度收入/盈利下滑20.6%/23.1%，均低於市場預期，主要由於三季度公司繼續降低渠道庫存，經銷商以自由進貨為主。同時公告擬以10~15億元自有資金，按不超過135元/股的價格回購股份，若價格和資金均以上限計算，股份數量約為0.11億股，佔回購前總股本比例0.737%。所回購股份用於核心骨幹員工實施股權激勵或員工持股計劃。
發展趨勢
三季度公司繼續貫徹去庫存基調，主動降低經銷商任務量，經銷商以自由進貨為主。2019年公司以調整為主要任務，解決前期庫存積壓問題、梳理經銷商體系。三季度省內收入我們預計大幅下滑，海之藍和天之藍尤為明顯。全年來看，我們預計海之藍和天之藍收入下滑5~10%，主要依靠夢之藍增長。
渠道利潤得到適當恢復，但渠道利潤率薄弱問題仍未得到實質性解決，即便2020年因補庫存而實現明顯增長，增長的後勁仍待觀察。我們認為公司需要進一步對產品價格體系進行合理的調整，使得經銷商、終端、消費者的利益得到平衡。公司也需要推動產品品質的創新和升級，以提升競爭力和定價權。
股權激勵釋放長期積極信號。公司於2002~2006年完成內部員工和經銷商持股改制，大大提高了管理層的積極性，公司發展駛入快車道。時隔多年後，公司再次啟動股權激勵，以激發新一代核心員工的積極性，彰顯了公司較為靈活的機制和發展信心與決心。
盈利預測與估值
由於下調收入預期，下調2019/20年EPS8.8%/8.4%至5.39/6.12元，由於估值切換，我們維持目標價131.1元，對應2019/20年24.3x/21.4xP/E，現價對應2019/20年19.6x/17.3xP/E，目標價有24%上行空間，維持跑贏行業評級。
風險
如果渠道利潤空間未能恢復，營收恐不達預期。
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