招商银行3季报符合预期,净利润继续保持较快增长,ROE保持行业领先水平。招行零售优势领先,我们认为招行稳健审慎的经营风格,零售领域优势的不断巩固以及金融科技投入成效的逐步显现,使其在经济下行期风险防御能力强于同业,盈利能力能够保持优异。维持买入评级。
支撑评级的要点营收增长稳健,手续费增速持续改善。招行2019年前三季度净利润同比增14.6%,基本符合我们预期(13.3%),高于上半年13.1%的增速水平。
在营收增速相对平稳的情况下,业绩增速的上行主要得益于公司资产质量改善带来拨备计提压力的减轻。具体来看,净利息收入同比增速较上半年下行2.3个百分点至11.2%,主要与息差的收窄有关,但手续费表现延续了上半年的改善趋势,同比增速回升至7.9%,为过去两年最高水平,改善预计来自对招行中收贡献较大的财富管理板块调整压力的消退。
息差高位下行,资产结构持续向信贷倾斜。招行三季度单季年化净息差为2.57%,环比下降12BP,虽然绝对水平仍处行业第一梯队,但连续两个季度回落。我们认为招行息差的收窄受到资负两端的共同影响,资产端在有效融资需求不足的情况下收益率持续下行,而负债端在行业存款竞争持续的压力下成本有所抬升。在上述两方面因素持续存在的情况下,招行息差后续季度仍有下行压力。从资负结构来看,招行3季度扩张平稳,其中贷款环比增长3.2%,快于总规模扩张,资产端结构持续向信贷倾斜。负债端,存款环比半年末增长1%,同比增速稳定在11%-12%。
资产质量保持优异,拨备持续夯实。招行3季度末不良率环比2季度下行4BP至1.19%,我们测算公司3季度单季年化不良生成率为0.32%,持续位于低位,资产质量表现继续位于同业领先水平。3季度单季信贷成本为1.08%,同环比分别下降了28BP/46BP,但由于不良压力的持续减轻,公司拨备覆盖率与拨贷比继续提升15pct/2BP至409%和4.89%,如考虑到未来财政部拨备新规的落地,招行拨备对业绩的弹性有望持续体现。
估值我们小幅上调招商银行2019/2020年每股收益至3.63/4.06元(原预测3.61/4.00元),对应净利润同比增速分别为13.7%/11.8%,目前股价对应2019/2020年市净率为1.56倍/1.39倍,维持买入评级。
评级面临的主要风险经济下行导致资产质量恶化超预期。
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