加強城市更新，全面落實因城施策，地產政策定調走向寬鬆「西南地產周觀點1215」

市場行情

上週申萬地產板塊上漲2.52%（同期上證綜指和滬深

行業跟蹤

1)政策方面：

12月10日-12日中央經濟工作會議在北京舉行，通稿於12日會後發出，對地產提了兩句話，第一句話是“加大城市住房保障工作，加強城市更新和存量住房改造提升，做好城鎮老舊小區改造，大力發展租賃住房”。第二句話是“堅持房住不炒定位，全面落實因城施策，穩地價、穩房價、穩預期的長效管理調控機制，促進房地產市場平穩健康發展”。而此前12月6日中共中央政治局召開會議簡要討論經濟形勢，12月7日的會議摘要沒提房地產。很明顯，12日的會議摘要比“沒提房地產”還要好。不提抑制商品房市場而提加大住房保障工作，這是正面信號一；在保障工作後提出要加強城市更新、住房改造，這是要在核心城市加大住房供給，這是正面信號二；在房住不炒後面沒提“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”，而提出的是“全面落實因城施策”，這是正面信號三；在當前148個城市新房價格環比出現首次下跌（中住288房價指數）的背景下，促進房地產市場平穩健康發展是正面信號四。所以，我們對中央經濟工作

近日銀保監會黨委書記郭樹清主持召開黨委擴大會議，會上提及要完善房地產融資統計和監測體系，嚴厲打擊各類違規行為。對於融資，上週也傳出對房企發展進行分類指導放鬆，尚未得到證實。我們認為不合規的房企融資很難出現方向性的放鬆，但主要的房企融資（開發貸、發債等）是可能會設置更靈活的分類限制，從趨勢上看龍頭民營房企和國企的信用利差會逐步收窄。

12月11日長沙市發改委官網發佈《關於明確我市成本法監製商品住房價格構成有關事項的通知》，提到商品住房基準價格的計算商品住房價格由成本加利潤加稅金構成，平均利潤率為6-8%。在限價很普遍的背景下，我們解讀為這是一個放鬆價格管制的政策，暗示了來長沙買地還是能賺錢的，或者說部分沒法按當前限價開盤的項目獲得了“轉機”，但長沙官方闢謠“這一政策是對此前政策的延續，並不是全面放鬆價格管制”，顯得有些掩耳盜鈴。

12月12日，深圳住建局確認取消去年出臺的商務公寓“只租不售”的限制，自2019年11月起已經開始執行（10月31日深圳市市長陳如桂主持的房地產穩增長專題會議上，原則同意取消這一規定，11月1日，深圳住建局召開各區及協會通氣會，已將相關精神傳達至企業）。此前為了抑制房地產市場，設置了很多限價、限賣、只租不售等措施，使得城市更新項目很難推進，而且本來商務公寓市場今年以來表現清淡，放開也是情理之中。

上週，深圳前海發佈12項惠港澳居民政策，在購房上，港澳居民及家庭在前海合作區內可享受與深圳戶籍居民及家庭同等條件的購房政策，在醫療教育、人才居留等方面也推出優惠政策。廣州市南沙區住建局發佈了一則《關於進一步便利人才及港澳居民購買商品房的通知》，認定廣州南沙本科以上人才購買首套商品房不受戶籍、社保和個稅繳存限，此外，港澳居民在南沙區範圍內購買商品房享受與廣州市戶籍居民同等待遇。

2）市場方面

上週央行發佈了2019年11月金融統計數據，11月份廣義貨幣增長8.2%，狹義貨幣增長3.5%。11月份人民幣貸款增加1.39萬億元，外幣貸款減少39億美元。11月末，本外幣貸款餘額157.56萬億元，同比增長11.9%。月末人民幣貸款餘額151.97萬億元，同比增長12.4%，比上年同期低0.7個百分點。

北京住建委披露，2019年北京全市共建設籌集政策性租賃住房50186套（間），完成全年任務的100%；建設籌集政策性產權住房66763套，完成全年任務111%；竣工驗收政策性住房80262套，完成全年任務的115%。北京住建委表示，下一步將進一步完善政策性租賃住房建設管理長效機制，有效盤活存量，規範改建轉化租賃型職工集體宿舍工作；引導社會各方積極參與，加快推進集體土地租賃住房開工建設，促進政策性租賃住房健康持續發展。

根據我們跟蹤的43重點城市來看，上週（2019年第50周）新房銷量環比下滑12%（一線下滑7%、中心二城市下滑28%、輻射三四線城市增長8%、其他三四線城市下滑6%），年初累計新房銷量同比增長21%（一線增長13%、中心城市增長35%、被輻射三四城市增長12%、其他三四線表現持平）。

投資建議

中央經濟工作

重點推薦

萬科：業績符合預期，土儲補充積極

結算量穩步增長，盈利能力穩定。2019年前三季度公司結算規模穩步增長，其中地產開發業務結算金額2125.7億元，同比增長26.9%，結算面積1455.0萬方，同比增長13.6%。盈利能力維持穩定，前三季度公司綜合毛利率、淨利率分別為36.0%和12.8%，同比分別提升1.2和0.4個百分點，地產業務結算毛利率27.6%，同比維持穩定。另外，公司三項費用率同比均維持平穩，而由於部分城市地產市場調整，公司對個別項目進行存貨跌價準備計提，前三季度，公司計提存貨跌價準備11.4億元，截至三季度末，公司存貨跌價準備餘額為

銷售穩步增長，合理補充土儲。前三季度公司實現銷售金額4756.1億元，同比增長10.2%，實現銷售面積3061.6萬方，同比增長5.5%，銷售均價15535元/平方米，同比增長4.5%，累計新開工面積3243.4萬方。拿地方面，第三季度公司新增62個項目，總建築面積1479.0萬方，權益建築面積1155.3萬方。前三季度，公司累計新增116個項目，總建築面積2832.1萬方，權益規劃建面2042.0萬方，按權益金額計算81%位於一、二線城市。總土儲方面，公司在建總建面約10587.8萬方，權益建面約6275.4萬方，規劃中總建面約5594.2萬方，規劃中權益建面約3629.4萬方。

短期償債能力強，長期負債規模穩定，淨負債率可控。截至三季度末，公司總有息負債規模為2306.3億元，比去年同期減少5%，其中長期有息負債1678.0億元，佔比約為74.0%，公司短期償債能力強，截至三季報末，在手現金1072.4億元，對短期有息負債628.3億元的覆蓋倍數為1.7X，同時，截至三季報末，公司淨負債率為50%，同比2018年三季度末維持穩定。

盈利預測與投資建議。預計公司2019-2021年EPS分別為3.73元、4.33元、4.96元。考慮公司基本盤穩固提升，物業管理等子板塊的潛在分項估值貢獻，給予公司2019年9倍估值，對應目標價33.57元，維持“買入”評級。

金地集團：盈利能力穩定，靜待全年業績放量

結算量和毛利率表現正常，業績增速有較大幅度回落。2019年前三季度公司毛利率為41.8%，同比增長0.4個百分點，盈利能力穩定，前三季度公司歸母淨利潤54.3億，累計增速從中報51.7%的增速回落到3.4%，增速變動上看回落較多，業績下滑的原因主要有四個：（1）第三季度業績同比下滑32.8%，明顯拉低了累計業績增速。2018年Q3結算量比較大（2018Q3營收184億，+124%），2019Q3營收201億，同比增長僅9%；（2）三費均增長明顯，2019Q3銷售費用從去年同期的3.05%增長77.7%至5.42億；財務費從去年同期的-1.99%增長335.2%至4.68億，管理費從去年同期的8.08億增長21.5%至9.82%；（3）2019Q3聯合營企業確認的投資收益同比大幅下降，從2018Q3的11.02億下滑49.9%至5.52億；（4）少數股東損益佔比提升，從去年同期的38.4%提升到42.4%。總結來看，金地三季報業績低於市場預期，有利於市場預期的下行，最終年報超預期可能性反而較大。

銷售大幅增長，三季度土地投資力度減弱。金地2016-2018年的銷售額分別為1006億、1408億和1623億，同比分別增長63%、40%和15%。2019年1-9月銷售額1418億元，同比上升33.7%，銷售面積710.3萬方，同比增長22.4%，銷售均價19969元/平方米，同比增長9.2%。前三季度，公司土地總投資額約517.8億元，新增了約714.7萬平方米的總土地儲備,土地投資力度較上年基本持平，拿地單方成本6917.8元/平方米，較上年同期的9617.9元/平方米下降了28.1%。截止2019年上半年末，公司已佈局到54個城市，總土地儲備約為4760萬方，權益土地儲備約2,550萬平方米，一二線佔比80%。

短期償債壓力尚可，淨負債率同比小幅下降。截止2019年中期，公司融資成本僅為4.87%，在業內具備較強比較優勢。截至2019年三季度末，公司總有息負債為887.8億元，同比增長12%，淨負債率為60.1%，同比下降了5.5個百分點。其中長期有息借款676.8億元，佔比約為76.2%，而截止三季度末公司在手現金431.5億元，現金短債比2.0X，在手現金充沛，短期償債壓力較小。

盈利預測與投資建議。預計2019-2021年EPS分別為2.13元、2.65元、3.08元，我們預計2019Q4結算金額預計在240-30

保利地產：盈利能力持續提升，物業分拆託底估值

業績符合預期，盈利能力進一步提升。近期公司發佈了2019年三季報，前三季度公司實現營業收入1117.9億元，同比增長17.8%，實現歸屬於上市公司股東的淨利潤128.3億元，同比增長34.1%，增速相比中報有所回落，但符合市場預期。盈利能力方面，前三季度公司毛利率和淨利率分別為35.9%和15.7%，同比分別增長3.2和1.5個百分點，前三季度公司歸母淨利率11.5%，同比提升1.4個百分點，盈利能力進一步提升。

銷售穩步增長，淨負債率同比減少。2019年前三季度，公司累計實現簽約銷售金額3468億元，同比增長14%，其中一二線城市銷售金額佔比75%，並實現累計銷售回籠3098億元，回籠率達到89.3%，回款率較同比提升了3.6個百分點。實現累計銷售面積2294萬方，同比增長13%，銷售均價15152元/平方米；2019年第一、第二、第三季度，公司分別實現銷售金額1097億元、14

堅持深耕一二線，三季度拿地明顯增多。2019年前三季度，公司新增項目84個，同比減少22%，對應計容建面1493萬方，同比減少39%，前三季度新增計容建面為2018年全年新增計容建面48%，同時新增權益建面1130萬方，權益比76%，一二線城市拿地佔比約為75%。前三季度，公司拿地金額996億元，權益地價760億元，同比減少24%，新增土地樓面地價6382元/平方米，同比持平。分季度來看，2019年第一、第二、第三季度公司新增項目數量分別為14、30、40個，對應計容建面分別為279.5萬方、541.3萬方和667.2萬方，分別同比減少62%、30%、29%，2019年第一、第二、第三季度公司新增土地樓面地價分別為5723元/平方米、6237元/平方米和7185元/平方米。截至三季度末，公司已覆蓋全國108個城市，共計666個項目，總建築面積24772萬方，其中待開發面積7654萬方。

盈利預測與投資建議。我們預計2019-2021年的EPS分別為2.01元、2.49元和3.08元，考慮到公司物業拆分上市穩步推進有利於估值提升，給予公司2019年8.5倍估值，目標價17.09元，維持“增持”評級。

中南建設：業績再超預期，有息負債保持低位

前三季度業績再超預期，盈利能力穩步提升。前三季度公司營業收入和歸母淨利潤分別實現36.5%和78.7%的高增長，業績增速相比中報再度提升，盈利能力穩中有升。截至三季報末預收賬款為1278.8億元，較2018年末增長16%，公司可結算資源充沛，明年業績具備保障。前三季度公司綜合淨利率為5.7%，較上年同期上升了0.5個百分點，考慮到公司未結算資源隱含毛利率高於2018年結算毛利率，預計全年結算毛利率、淨利率將高於18年全年。

銷售依舊維持較高增速，全年銷售料穩步增長。2019年1-9月公司實現合同銷售金額1300億元，同比增長27%，銷售面積約1026萬平方米，同比增長32%，我們預計全年銷售規模有望突破1800億元，前三季度平均銷售價格12625元每平方米。同時，前三季度公司經營性現金流入938億元，為一年內到期有息債務的5.9倍，現金回款情況良好，經營風險可控。

拿地力度持續增強，積極補充土儲。2019年1-9月公司新增51個項目，新進入濟南、廈門、揭陽、鎮江等城市，新增計容建面751萬方，權益計容建面468萬方，拿地權益比為62.3%，新增項目平均地價約4832元/平方米。分季度來看，公司第三季度拿地力度明顯增強，2019年Q1、Q2和Q3分別新增項目12個、15個和24個，對應計容建面分別為192.8萬方、230.8萬方和327.1萬方。截止三季度末，公司已佈局到全國107個城市，共計349個項目，總土儲4755萬方，其中在建計容建面3423萬平方米，未開工計容建面1332萬平方米。

有息負債規模可控，短期償債能力顯著提升。截至三季度末，公司總有息負債規模為690.6億元，相比年中僅增加5.1億，總有息負債在同等規模的房企中處於低位，經營風險可控。三季度末公司短期有息負債160.3億元，佔總有息負債的23.2%，較18年末減少了8個百分點，負債結構合理。公司在手現金充沛，截至三季度末現金為254.5億元，現金短債比1.6倍。

盈利預測與投資建議。預計2019-2021年EPS分別為1.09元、1.90和2.45元。考慮到公司盈利能力快速提升，淨負債率持續改善，我們維持“買入”評級，目標價11.4元。

華髮股份：毛利率提升明顯，中期分紅超預期

毛利率大幅提升、首次中期擬分紅派息。公司中期業績整體表現平穩，業績增速明顯低於營收的原因：1）高價盤結算比重提升導致2019H1土地增值稅同比增長216.9%至14.1億；2）銷售費用和利息支出同比增幅顯著高於營收增速；3）去年同期有5.7億的聯合營企業投資收益而報告期僅0.2億；4）少數股東權益同比大幅增長至2.7億。考慮到上半年銷售毛利率同比大幅提升9.7個百分點至35.0%、四季度結算比例提升以及聯合營投資收益在下半年確認，預計公司業績增長主要在下半年體現。此外，公司擬首次進行中期派息，每10股派息2元（含稅），表現超出預期。公司可分配利潤充裕，此後中期分紅或成為常態。

銷售逆勢高速增長，明年貨量依然充沛。2019年上半年公司實現簽約銷售額435.9億，同比增長72.2%，實現簽約銷售面積179.1萬方，同比增長62.0%。上半年公司權益銷售額排名在行業TOP35，銷售增速大幅超越同行及行業平均水平，實現逆勢高速增長。公司佈局一線及強二線，主打中高端改善型產品，上半年銷售均價24,345元每平米，在TOP35房企裡面位居前列。下半年公司新推貨值多於上半年，預計全年實現銷售額950億（+63%）。截止上半年末公司在建面積1158.5萬方，同比增長45.4%，公司目前土儲轉在建，在建轉可售速度雙雙提升，這為明年的銷售增長打下基礎。

下半年拿地或提速，大灣區積極儲備城市更新項目。報告期公司新開工338.9萬方，相當於2018年末公司留存的土儲僅剩411.1萬方未開工。考慮到上半年土地市場過熱，公司拿地相對謹慎，獲取土地計容建面僅97.2萬方，主要位於上海、天津、武漢、珠海等核心城市，下半年隨著土地市場迴歸理性公司面臨更多的拿地機會。此外，公司在大灣區的城市更新業務穩步推進，除珠海外，公司已在廣州、深圳、中山、江門等城市積極儲備城市更新項目。

預計公司2019-2021年EPS分別為1.56元、2.19元和2.93元。考慮到公司週轉速度加快、銷售大幅增長、信用評級調升，給予公司2019年7倍估值，目標價10.93元不變，維持“買入”評級。

融創中國：業績如期高增長，下半年貨值充沛

業績大幅增長，盈利能力穩中有升。報告期公司結算面積536.0萬方，同比大幅增長51.4%，結算金額734.2億元，同比大幅增長65.6%，帶動業績大幅增長。2019年上半年公司毛利率、淨利率分別為25.2%和14.4%，較上年同期相比穩中有升。值得關注的是，報告期內聯合營企業投資收益36.3億元，同比增長226%，財務費用淨額僅6.1億元，同比減少77%。

銷售規模位居行業TOP5，下半年貨值充沛。2019年上半年，公司實現合同銷售金額2141.6億元，同比增長11.8%，位居行業第五，權益銷售比例為69%，上半年公司總共可售量約3700億元，新推2000億元去化率約70%左右。上半年累計合約銷售均價14,550元/平方米，同比下降9%。展望下半年，公司可售貨值充沛，預計總可售資源約5722億元，其中存量貨值約1665億元，新推貨值為4057億元，其中一線、二線及強三線推盤量佔比分別為6%、74%和20%。

土儲充足質量高，下半年嚴控拿地。2019年上半年公司新增土儲約4718萬方，同比增長約60%，權益佔比約61%，拿地成本較上年持平。公司於今年5月以來基本停止招拍掛拿地，嚴格控制拿地節奏。截至2019年8月，公司總土地儲備2.13億方，平均土地成本4307元/平方米，總貨值約為2.82萬億，其中83%位於一、二線城市，土儲規模充裕質量較高。

流動性充裕，短期償債能力強，槓桿率有望持續下行。2019年下半年公司剛性到期的有息負債約為442億元，而在手現金為1380億元，覆蓋下半年到期有息負債3.1倍。截至2019年上半年末，公司有息負債總額

預計公司2019-2021年EPS分別為5.68、7.24和9.23元，考慮到公司盈利能力穩定，給予2019年7倍估值，對應目標價44.26港幣，維持“買入”評級。

佳兆業：業績超預期，淨負債率明顯回落

業績增速超預期，毛利率小幅走高：2019年上半年公司業績表現超出市場預期，業績增速明顯高於營收的原因：1）銷售毛利率有所提升，從去年同期的31.5%提升到33.4%；2）成本管控得力，各項營業開支增速明顯低於收入增速；3）匯兌損益及資產減值同比大幅減少，從去年同期的8.1億減少到2.0億；4）報告期公允價值變動同比提升200%至3.9億，而少數股東損益大幅減少5.9億。

銷售增速亮眼，大灣區貨值充裕：報告期公司實現權益銷售金額347億，同比增長37%（銷售均價17,700元每平米，基本持平）。從貢獻結構上看，舊改轉化的項目佔比33%，從貢獻區域上看大灣區佔58%，深圳佔比

舊改儲備豐富，廣深項目含金量高。作為城市更新領域的代表，公司在舊改方面優勢明顯。截止到2019年6月末，公司已經納入土儲的舊改項目在大灣區有704萬方（對應貨值1890億，土地成本僅2,692元每平米），在上海有21萬方（對應貨值85億，土地成本13,067元每平米），潛在毛利率高。尚未納入土儲的舊改項目佔地面積3200萬方，貨值約2萬億，廣州和深圳佔比約60%。

淨負債率明顯回落，負債結構有所優化。報告期末公司淨負債率為191%，相比2018年底下降了45個百分點，持有現金300億，相比去年底提升了31%。報告期公司主動進行負債優化，迄今回購5.6億美元優先票據，令2019年底到期票據本金減少至1.4億美元。報告期末公司平均資金成本8.6%，相比去年末小幅上行0.2個百分點。

預計2019-2021年EPS分別為0.56元、0.65元、0.72元。考慮公司在大灣區土儲貨值充裕，淨負債率大幅改善，維持“買入”評級，目標價4.20港元不變。

旭輝控股集團：盈利能力穩中有增，拿地權益有所回升

核心淨利潤穩健增長，盈利能力保持強勁。2019年上半年，公司實現營業收入200.6億元，同比增長8.9%。2019年上半年公司銷售毛利率為29.6%，同比增加6個百分點，維持在行業優良水平，銷售淨利率為22.0%，同比基本持平，核心淨利率14.3%，同比增長1.0個百分點。2019年上半年公司實現歸母核心淨利潤28.7億，同比增長17.3%。公司自上市以來持續實現了核心淨利潤的穩健增長，表現出強勁的盈利能力。地產開發下半年結算金額預計明顯提升，全年業績無憂。

上半年銷售高速增長，下半年可售貨值充裕。公司在2019上半年實現合約銷售金額及銷售面積分別為884.4億元和508.8萬方，同比分別增長33.9%和17.5%，銷售回款率比2018年末增長8個百分點至95%，在業內領先。由於銷售結構改善及產品力的提升，上半年公司銷售均價約為17400元每平米，同比增加13.7%。從結構上看，一二線城市銷售貢獻達70%，長三角和環渤海地區銷售貢獻合計佔比達75%。截止2019年7月末，公司已完成合同銷售1030億，佔全年目標1900億元的54%，下半年可售貨值為2

多元化方式拿地，權益比明顯提升。在拿地方面，公司採取招拍掛、併購、舊改、商業勾地多元化拿地方式，1-7月公司新增建築面積878萬平方米，權益地價324億元，拿地金額權益佔比提升至74%，拿地成本僅4967元每平米。公司順應首置首改主流需求調整佈局結構，2019年新增項目首置首改佔比提升至74%，上年同期為45%，二線城市拿地佔比從上年的54%提升至81%。截止7月末，公司累計土地儲備達6300萬方，總貨值9800億，其中一二線及準二線佔比高達89%。另外，公司在大灣區通過合作開發加舊改模式，在8個城市，合計鎖定逾30個項目，預計總建面約600萬平方米。

槓桿總體可控，融資成本保持低位。2019年上半年公司資本結構持續改善，截止上半年末公司淨負債率約為69.5%，比去年同期降低2.5個百分點，一年內到期債務比約為18%，槓桿水平安全可控。公司不斷拓寬融資渠道，境內外融資渠道暢通，境內外債務佔比分別為60%、40%。2016年以來公司加權融資成本均控制在6%以下的水平，2019年上半年末公司加權融資成本約為5.9%，較2018年末略升0.1個百分點，融資成本在同規模房企中優勢依然明顯。預計 2019-2020 年 EPS 分別為 0.95元、1.20元，考慮到公司銷售增長持續，各項指標均衡向好，未來增長空間確定性強，維持“買入”評級，目標價 5.78 港元。

融信中國：淨負債率改善超預期、下半年拿地保持彈性

業績增長符合預期，下半年毛利率有望維持。公司前三年較高的銷售增長逐步進入到業績兌現階段，上半年公司結算區域主要位於杭州、福州、阜陽、上海等地，結算金額大幅增長帶動業績增長。上半年公司的銷售毛利率為23.9%，相比去年底略有提升，展望下半年預計毛利率依然能維持在24%左右的水平。

銷售增速放緩，銷售單價依然搶眼。2019年上半年公司實現銷售金額567億（+4%）、銷售面積282萬方（+11%），銷售單價為20100元每平米，在TOP50房企裡面名列前茅，銷售權益比約55%，銷售去化率約70%，銷售回款率約80%。公司定位品質地產開發商，聚焦高效能城市，堅守中高端住宅市場，下半年預計新推1200億（長三角佔55%、海西佔22%），假定去化率維持不變，全年有望實現1400億銷售目標。

淨負債率改善超預期，安全性明顯提升。今年上半年公司大力優化債務結構，短期債務佔比從2018年末的40%降低到2019年中的31%，平均融資成本從2018年末的7.1%下降到6.9%，貨幣資金從2018年末的250億提升至2019年中的319億，增長27.6%。截止到2019年中，公司的淨負債率為77%，相比2018年末下降了26.8個百分點，降幅超出市場預期。

總土儲穩定增長，下半年拿地保持彈性。公司按“1（核心一二線）+N（周邊輻射城市）”佈局，目前進入43個城市，截止到2019年中，公司總土儲2654萬平米，權益比約53.3%，平均土地成本4465元每平米，相當於今年上半年銷售均價的22.2%。上半年公司新增土儲421萬方（平均溢價率僅12.6%），總土地對價177億，公司權益地價84億，拿地相對謹慎，下半年公司拿地保持一定彈性。

結合對標公司估值和公司的土儲佈局和槓桿顯著改善，給公司予2019年6倍PE，對應目標價13.03港元，維持“買入”評級。

寶龍地產：銷售逆市高增長，商業地產提估值

業績增長符合預期，毛利率再度提升：受益於公司2016年以來住宅銷售的發力，公司地產開發結算持續放量，為業績穩健增長奠定基礎。2019H1收入口徑物業銷售佔比85.7%，而其中住宅貢獻70.5%（2016年這一數字僅為27.2%）。公司自2016年以來加大對住宅開發的投入力度，通過“商業+地產”模式拿地，嚴控土地成本，深耕長三角區域，目前銷售表現逆市增長態勢。上半年公司銷售毛利率再度提升，達到38.8%的歷史高位，帶動淨利率提升至19.7%，同比上升了0.8個百分點。

銷售逆市高增長，受益於低基數和區域深耕：2019年上半年公司實現合約銷售額292.0億，同比增長78.7%，增速遠超行業水平，在TOP50房企裡位居前列。年中公司提升年度銷售目標10%至550億，下半年公司可售貨值約631億（長三角佔78.1%），保守按45%的去化率，預計公司2019年銷售額580億，增速超過40%，未來三年合同銷售增速預計能維持在30%左右。

拿地開創新模式，土儲成本優勢突出：公司15年商業開發運營的積累對住宅項目獲取的協同優勢日趨凸顯。除了類似新城控股“商業+住宅”的勾地模式，類似龍湖集團的“商業+地鐵”模式也開始發力。報告期公司在杭州、南京獲得地鐵上蓋優質項目，均由公司控股操盤，可售部分預期毛利率均超過50%。截止上半年末公司土儲建面約2437萬方，總可售貨值超過3000億，土地平均成本僅2701元每平米，佔2019H1銷售均價的16.5%，土地成本優勢十分突出。

攜手騰訊開啟商業數字化，融資成本穩健下降：公司與騰訊設立合資公司，打造面向行業的商業數字化創新應用。公司的商業地產類型豐富，覆蓋面廣，2019年計劃新開業6家，預計年末開業商場達到45家，總可租賃面積（不含委託管理）為315.1萬方。上半年末公司有息負債規模約495.9億，平均融資成本僅6.24%，相比去年末下降0.24個百分點。預計公司2019-2021年EPS分別為0.96、1.25和1.49元，考慮到公司商業估值逐步呈現，給予2019年6倍估值，調升目標價至6.38港幣，維持“買入”評級。

重點公司公告

【保利|經營數據】2019年11月，保利發展實現簽約面積242.07萬平方米，同比增長3.66%；實現簽約金額325.03億元，同比下降3.04%。2019年前11個月，實現簽約面積2818.84萬平方米，同比增長14.16%；實現簽約金額4197.15億元，同比增長13.96%。

【遠洋集團|經營數據】2019年11月，遠洋集團協議銷售額為約120.0億元，比去年同期上升14%；協議銷售樓面面積為約57.33萬平方米，比去年同期上升8%；協議銷售均價為每平方米約2.09萬元，比去年同期上升6%。2019年前11個月，集團累計協議銷售額約1132.5億元，比去年同期上升22%；累計協議銷售樓面面積約557.41萬平方米，比去年同期上升28%；累計協議銷售均價為每平方米約2.03萬元，比去年同期下降5%。

【首開股份|經營數據】2019年11月，首開股份實現簽約金額101.54億元，同比下降37.93%；簽約面積55.83萬平方米，同比增長10.55%。2019年前11個月,首開股份簽約金額870.88億元，同比增加3.64%；實現簽約面積321.66萬平方米，同比增加6.07%。

【招商蛇口|經營數據】2019年11月，招商蛇口實現簽約銷售面積94.17萬平方米，同比增加14.11%；實現簽約銷售金額179.46億元，同比增加12.81%。2019年前11個月，招商蛇口累計實現簽約銷售面積1,013.46萬平方米，同比增加42.42%；累計實現簽約銷售金額1970.47億元，同比增加32.41%。

【禹洲地產|經營數據】集團2019年11月份的合約銷售金額為91.56億元，與10月份基本持平；銷售面積為539,387平方米；平均銷售價格為每平方米16974元，環比上漲約15%。2019年前11個月，實現累計銷售金額為672.25億元，累計銷售面積為4,426,411平方米，較去年同期分別增加33%和32%；平均銷售價格為每平方米15,187元。

【正榮地產|經營數據】2019年11月，公司的累計合約銷售金額約為人民幣135.01億元，合約銷售建築面積約為82.12萬平方米，合約平均售價約為每平方米人民幣16400元。2019年前11個月，公司的累計合約銷售金額約為人民幣1165.33億元，合約銷售建築面積約為750.25萬平方米，合約平均售價約為人民幣15500元/平方米。

【綠地香港|經營數據】2019年11月，公司完成銷售25.71億元，環比10月下降41%。2019年前11個月，公司合約銷售約為410.71億元，同比增長32.8%，已售合約總建築面積則約為271.8萬平方米，相關平均售價約為每平方米15109元。

【億達中國|經營數據】2019年11月，公司合約銷售金額約為4.56億元，同比增長5.31%；銷售面積為3.9萬平方米，同比下降0.97%。2019年前11個月，公司合約銷售金額約為64.65億元，同比下降15.75%；銷售面積為66.31萬平方米，同比增長6.1%。

【弘陽地產|經營數據】2019年11月，弘陽地產合約銷售金額為86.02億元，同比上升25.44%，銷售面積為63.5萬平方米，平均銷售價格為每平方米13,547元。2019年前11個月，弘陽地產、附屬公司及聯營公司實現累計合約銷售金額為581.03億元，同比上升39.97%；累計銷售面積為436.52萬平方米；平均銷售價格為每平方米13,311元。

【華潤置地|經營數據】2019年11月，華潤置地實現總合同銷售金額約261.4億元，總合同銷售建築面積約145.28萬平方米，分別按年增長49.1%及20%。2019年前11個月，華潤置地及其附屬公司累計總合同銷售金額約2266.7億元，總合同銷售建築面積約1235.14萬平方米，分別按年增長19.5%及13.7%。

【保利|拿地】公司競得廣州南沙一宗商住地，成交價為底價52.02億元，摺合樓面價約10431元/平方米，宗地面積約12.24萬平方米，建築面積約49.87萬平方米。

【平安|拿地】公司以18.94億元競得武漢江夏區一宗住宅用地，樓面價5680元/平，溢價率9.2%。該地塊土地面積133761.71平米，計容建面333451平方米。

【中海|拿地】公司以23.76億元競得武漢東湖一宗住宅用地，樓面價6012.4元/平，溢價率13.36%。該地塊土地面積131716.49平方米，計容建面395149.47平方米。

【華髮|拿地】公司全資子公司上海鏵銣競得上海松江區一宗國有建設用地，地塊面積為8.57萬平方米，容積率1.5，規劃用途為普通商品房，成交價為27億元，溢價率為0%。

【天健|拿地】公司以38.9億元競得前海“限價”宅地，溢價率為43.49%。土地面積9412.25平方米，總建築面積67200平方米，掛牌起始價27.11億元，最高限制地價39.31億元，競買（投標）保證金13.56億元。按照出讓要求，宗地項目建成後，普通商品住房入市最高均價為99000元/平方米（毛坯價，不含裝修），競得人必須嚴格按限定的銷售均價進行銷售。

【金茂|拿地】金茂以成交價33.05億元摘得福州市濱海新城一宗綜合用地，摺合樓面價4283元/平方米，溢價率0.15%。該地塊是福州近年最大的造城項目，也是濱海新城土拍歷史上體量最大的一幅。

【中交地產|拿地】中交地產以總價19.3億元競得昆明一宗宅地，摺合樓面價6247元/平方米，溢價率95.98%。土地面積約9.66萬平方米，容積率＞1且≤3.2，最大可建面積約30.9萬平方米，起價9.85億元，樓面價約3187.6元/平米。

【中駿|拿地】中駿以底價42億元拿下北京房山限競房地塊。總建築規模38.11萬平方米，限定銷售均價35344元/平方米。

【首鋼|拿地】首鋼以底價總價39.67億元競得北京古城南街兩宗地塊，其中一地塊建設用地面積3.56萬平方米，建築控制規模10.04萬平方米，另一地塊建設用地面積3.05萬平方米，建築控制規模13.84萬平方米。

【奧園健康|拿地】奧園健康中標上海奉賢區一宗科研設計用地，總面積約為3.04萬平方米，地上建築容積率為2.5及地上建築面積約為7.59萬平方米。其稱，該地塊將發展成為康養及醫療美容產業綜合體。

【華髮|拿地】珠海華髮以成交價為14.76億元、溢價率3.22%競得鄭州一宗宅地，房屋成本指導價為17883元/平方米，綜合最高售價為20800元/平方米，投資總額≥18.08億元。使用權面積為7.72萬平方米，容積率為＞1.0且＜2.5，起價14.3億元。

【秋谷實業|拿地】公司以1.31億元底價競得惠州市一宗面積為10473平方米的城鎮住宅地，成交樓面價3570元/平方米。地塊規劃建築面積為36655.50平方米，土地用途為批發零售、城鎮住宅用地，容積率不大於3.5。

【陽光城&永同昌|拿地】陽光城聯合永同昌5.98億競得溫州瑞安一宗宅地，樓面價9270元/平方米，溢價率10.32%。該地塊出讓面積2.03萬平方米，容積率為3.18，建築面積為6.46萬平方米。

【得力地產|拿地】公司以總價76146.56萬元競得寧波寧海縣一宗商住地，樓面價6440元/平方米，溢價21.51%。出讓面積73900平方米，容積率1.5-1.6，建築面積118240平方米。

【金地|拿地】公司6.32億摘東莞常平一商住地，樓面價10551元/平米，出讓面積22037.84平方米，容積率為2.72，建築面積59942.93平方米。

【藍城|拿地】公司以底價4.66億元競得無錫江陰一宗宅地，樓面價2727元/平方米。出讓面積85428平方米，建築面積170856平方米，容積率為2。

【綠城|拿地】寧波軌道交通綠城東部置業有限公司（綠城&寧波軌道交通）以總價8.91億元競得寧波火車東站附近商住地，樓面價1.59萬元/平方米，溢價率13.57%。出讓面積3.11萬平方米，容積率1至1.8，建築面積5.6萬平方米。

【豫園股份|拿地】公司以3.75億元競得江蘇如東縣一宗地塊，土地面積12.43萬平方米，最大建築面積15.41萬平方米。

【正方產業|拿地】公司以2.63億元競得珠海市一宗產新型產業用地（孵化器），出讓面積87104.74平方米，容積率4.0。

【陽光城|拿地】公司以總價6.4億奪得天津海教園商住地，成交樓面價9102元/平方米，溢價率14%。出讓土地面積5.02萬平方米，容積率大於1且小於1.4，地上建築面積不大於7.03萬平方米。

【華潤置地|發債】華潤置地有限公司成功定價10.5億美元前5年不可贖回次高級永續債，交割日期為12月9日。永續債的發行人評級為Baa1/BBB+/BBB+(穆迪/標普/惠譽)，債券評級為Baa2(穆迪)，定價收益率及票面利率為3.75%，聯席賬簿管理人為招銀國際。

【時代鄰里|發行股票】公司發佈公告，披露時代鄰里預期全球發售的規模及發售價範圍。根據全球發售將予提呈發售的時代鄰里股份總數將為1.62億股，相當於緊隨建議分拆完成後時代鄰里已發行股份總數約17.8%。發售價預計4.23至5.80港元。

【藍光發展|解除質押】藍光發展控股股東藍光集團解除質押5840萬股，佔其所持股份比例4.11%，佔公司總股本比例1.94%。上述解除質押5840萬股後，藍光集團及其一致行動人楊鏗累計質押股份總數為8.542億股，佔其所持公司股份總數的48.27%，佔公司總股本的28.36%。

【優客工場|IPO】優客工場向美國證券交易委員會遞交了IPO招股書，計劃將在紐約證券交易所掛牌上市，股票代碼為“UK”，用作“佔位符”的暫定籌資額為1億美元。從2017年到2018年，優客工場的總淨營收分別為1.674億元、4.485億元，同比增幅為167.9%。截至2019年9月30日的9個月優客工場的總淨營收的為8.746億元，同比增幅209.9%。

【廈門國貿|借款】公司發佈公告表示，公司及下屬子公司擬從控股股東廈門國貿控股集團有限公司借款，任意時點借款本金餘額不超過人民幣20億元。同日，廈門國貿還發布另一則對外擔保公告，董事會審議通過2020年為控股子公司和參保公司提供擔保的議案，提供總額度不超過等值人民幣869億元擔保。

【保利物業|招股】保利物業公佈其香港招股計劃，以每股30.7元至35.1港元招股，發售1.33億股，其中13%公開發售，87%國際配售，集資額40.93億元至46.8億港元。該股12月9日起至12日招股，股份預期12月19日掛牌。聯席保薦人為廣發融資、華泰金融及農銀國際。

【恆大|派息】集團披露

【首創鉅大|證券化】公司已籌備成立一項資產支持證券計劃，名為“中聯一創－首創鉅大奧特萊斯一號第一期資產支持專項計劃”，該計劃建議發行本金總額人民幣35.79億元的資產支持證券，以將集團持有的房山首創奧特萊斯和崑山首創奧特萊斯證券化，以及為集團的運營和業務發展籌集資金。

【陽光城|擔保】公司發佈為兩家子公司融資提供擔保的公告。截至目前，陽光城及控股子公司對參股公司提供擔保實際發生金額為91.70億元，佔最近一期經審計合併報表歸屬母公司淨資產39.91%。陽光城及控股子公司為其他控股子公司提供擔保實際發生金額為759.13億元。

【美的置業|配股】公司擬向美的發展控股(BVI)有限公司以每股19.10港元配售最多4000萬股股份。其中包含900萬股選擇性股份，選擇權被授予配售代理中國國際金融香港證券有限公司。根據公告，4000萬股股份佔美的置業現有已發行股本約3.36%，及擴大後公司已發行股本約3.25%。

【銀城國際|收購】公司間接全資附屬公司徐州銀嘉灝與銅山區城市建設訂立收購協議。根據協議，銅山區城市建設同意出售及徐州銀嘉灝同意購買股權，即徐州銅順房地產開發有限公司的全部股權，總代價為4.31億元。該項目公司持有徐州市銅山區銅山辦事處橋上村、閣樓村3號宅地塊，總佔地面積約5.83萬平方米。

【廣州浪奇|交儲】公司披露公告，因廣州市城市更新改造需要，廣州市土地開發中心擬對廣州浪奇位於廣州市天河區黃埔大道東128號地塊進行收儲。擬收儲土地面積共計11.98萬平方米，協議約定擬收儲金額為21.56億元。交儲土地現狀為工業用地，交儲土地的新規劃用途擬為商業、住宅、產業用地。

【招商蛇口|重大事項】招商蛇口控股子公司招商前海實業、前海投控擬分別對前海自貿投資（合資公司）增資。擬定交易金額1458億元，超過招商蛇口2018年經審計的歸屬於母公司所有者的淨資產額的50%，本次交易預計構成上市公司重大資產重組，但不構成重組上市。

【華夏幸福|重大事項】公司披露兩則公告，一為公司及子公司合計86.07億元金額提供擔保；二為投資金額約10.41億元設立10家子公司，併為兩家子公司增資4335萬元。

【茂業商業|重大事項】公司發佈公告表示，全資子公司成商集團控股有限公司將設立全資孫公司成都茂業酒店有限公司（暫定名），投資金額為人民幣1000萬元。同日，茂業商業宣佈擬以不超過12億元以自有或自籌資金收購包頭東河商業綜合體項目。

【雅生活|重大事項】雅生活收購新中民物業60%股權，總額不超過5億元。收購完成後，新中民物業將分別合併至雅居樂集團的財務業績及雅生活集團的財務業績中。

【萬科物業|重大事項】萬科物業與戴德梁行簽約成立合資公司。雙方表示，將進一步強化雙方的戰略合作，著重於商業物業及設施管理等服務上的強強聯合，主要業務包括商業物業及資產管理、綜合設施管理等，以適應中國商業物業及資產管理方面的重大變化，更好把握中國城市化進程中的發展機遇。

【華夏幸福】華夏幸福通過信託計劃項下的信託資金向九通投資進行永續債權投資，金額不超過25億元，投資期限為無固定期限；同時，為兩家下屬公司引入合作方,並進行增資，合計增資不超過17.9億元。

【開元酒店】公司與孫美紅、浙江開元曼居酒店管理有限公司董事及管理層張再平訂立增資協議。增資前，開元酒店持有開元曼居100%股權。本次增資完成後，開元酒店、孫美紅及張再平分別持有開元曼居的股權比例為70%、20%、10%。

新房成交表現

公司估值表

創業板擴容或致估值體系承壓，地產板塊性價比凸顯【西南地產周觀點1111】

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