標題：經濟下行壓力加大，亮點與挑戰並存——2019年三季度宏觀經濟形勢分析報告
作者：中國財政科學研究院宏觀經濟中心宏觀形勢分析組
指導：劉尚希
組長：石英華
成員：王志剛 王宏利 張鵬 武靖州 李靖 蘇京春 劉天琦
刊期：《財政科學》2019年第11期
2019年以來，在劉尚希院長指導下，中國財政科學研究院宏觀經濟研究中心開展了季度宏觀經濟形勢分析，報告受到相關部門的重視和肯定。一季度、半年度的系列分析報告在本刊2019年第5期、第8期刊登後，受到讀者的廣泛關注和好評。本報告是中國財政科學研究院宏觀經濟研究中心組織並撰寫，是對我國宏觀經濟各個領域三季度的重要指標進行持續跟蹤和深度分析的系列研究報告。報告主要觀點包括：應高度警惕我國經濟螺旋式下行的風險；宏觀經濟總體平穩，下行風險增大；製造業下行態勢明顯，結構性問題突出；新經濟動力初顯，空間與挑戰並存；內外需求均顯疲弱，進出口持續承壓；房地產市場略有回暖，投資下行和城市分化趨勢持續，融資端依然偏緊；基建逆週期調節力度加強；居民消費平穩增長，消費升級趨勢不減；經濟下行疊加豬價週期需要宏觀政策精準發力；能源總體保持增長，部分領域放緩明顯；財政政策再發力空間有限，地方財政收支承壓加大；全球金融資產再啟上升通道，國內貨幣政策重塑結構。
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精彩內容摘編
應高度警惕我國經濟螺旋式下行的風險
從2019年前三季度宏觀經濟指標看，經濟已進入下行通道。當前經濟形勢不景氣，主要是結構性的和體制機制性的。從供給端和需求端看，供給與需求形成負反饋，將導致經濟螺旋式加速下行。當前，應高度警惕我國經濟螺旋式下行的風險，宏觀政策重在穩定預期，改革舉措重在增強信心。
（一）經濟處於下行通道
我國經濟當前面臨著前所未有的嚴峻形勢。從經濟總體看，GDP增速進一步下滑，2019年三季度單季增速放緩至6.0%，低於上年三季度同比增速0.5個百分點，也是自上年一季度以來連續6個季度處於下行通道。分領域看，無論是從投資、消費、進出口數據來觀察，還是從企業盈利、創業、就業等數據來分析，經濟已經進入下行通道。
1.投資增長未見明顯起色
儘管有專項債發行加快疊加信用條件改善的持續支持，前三季度全國固定資產投資同比增長5.4%。其中基礎設施投資增長4.5%，基建投資（不含電力）（含電力）同比增速分別為4.5%、3.44%。市場投資意願疲弱。
2.消費仍處疲軟
儘管9月社會消費品零售總額增速較上月小幅回升0.3%，但是無法掩蓋消費仍處疲軟的現實。糧油食品、飲料類、菸酒類、日用品、中西藥品等必選消費均有下滑，而服裝、珠寶、房地產相關消費等可選消費依然低迷。
3.進出口依然不振
前三個季度，我國一般貿易進出口增長4.8%。貿易摩擦的影響仍在持續加深。三季度對美出口同比下降15%，對美出口疲弱，出口增量不足。貿易轉移效應也在減弱。對日本出口同比下降2.7%。三季度各月份對歐盟、東盟出口同比增幅不斷減小，下行趨勢明顯。貿易轉移搶出口對出口的提振作用逐漸弱化。PMI新出口訂單指數在第三季度有小幅回升趨勢，但依然位於榮枯線以下，對出口的拉動作用非常有限。9月當月，我國進出口總值下降3.3%。其中，出口下降0.7%，進口下降6.2%。
4.生產低迷態勢未有明顯改觀
9月份規模以上工業增加值同比增長5.8%，分別較2019年第一、二季度末同比增速低2.7、0.5個百分點。8月份工業企業利潤總額累計同比增速為-1.7%。再看作為工業經濟基礎的製造業，9月份規模以上製造業增加值累計同比增速為5.9%，較2019年半年度末、2018年年末和2018年同期分別下降0.5、0.6和0.8個百分點。自2018年一季度開始，製造業創造GDP的增速出現趨勢性地低於總體GDP增速的情況。
5.就業形勢不容樂觀
三季度全國城鎮調查失業率為5.2%，儘管低於預期值5.5%，但較二季度各月有小幅上升。就業的結構性矛盾突出。16-24歲人群的調查失業率仍是兩位數，特別是20-24歲年輕人的失業率仍處高位。
6.內外部因素疊加拉動經濟下行
總體看，當前經濟形勢不景氣，主要不是週期性的，而是結構性的、體制機制性的。其中有中美貿易摩擦以及世界經濟下行等外部因素的影響，但主要還是內部原因。而在內部因素中，既有經濟因素，也有非經濟因素，如追責、問責的泛化。既有市場風險未出清的影響，又有政府各項政策在時間上、部門間的協調性不夠，以及地方政府的主動性、積極性下降，而教條式、機械式辦事上升。從生豬供應大幅度減少這個例子來看，就明顯反映出政策的統籌性、前瞻性不夠。
（二）供給與需求形成負反饋，將導致經濟螺旋式加速下行
供給與需求是相互影響的，形成正反饋，彼此推進，經濟就會上行；如果形成負反饋，經濟就會螺旋式加速下行。我國經濟當前恰恰開啟了負反饋模式。
1.供給側結構性改革進程未達到預期，要素的市場化配置未有實質性進展
黨的十八屆三中全會提出的使市場在資源配置中起決定性作用，還未完全變為現實。這突出表現在金融資源配置國企與民企的分化上。在宏觀經濟高槓杆背景下，國企和民企的負債率都很高，但資金鍊斷裂的風險主要在民企。國企有挪騰的空間，融資基本不受高負債的影響，銀行、債券、非標等各種融資渠道依然通暢。有政府信用墊底，國企可通過永續債、債轉股、出表等各種金融操作降低賬面負債率，甚至仍然可以通過加槓桿來擴張。而民企的境遇可謂冰火兩重天，且不說融資貴，融資難日漸突出，一旦遇到資金鍊斷裂，要麼是破產關門，要麼是被國企收購。一些民企債券違約，一些民企上市公司被國企收購，都因陷入債務困境，無法通過融資來緩解。民企不受銀行、信託等“待見”，遭遇融資歧視，已並非個別現象，現在是有增無減，哪怕是三A民企，金融機構也擔心責任風險，唯恐避之不及。在政府和社會資本合作中，地方政府幾乎不考慮民企，擔心有事說不清。撇清與民企關係的種種舉動，嚴重打擊了民企的信心。當前民企面臨著“債務性衰退”。
2.從需求側來看，內外需求均顯疲弱
投資低迷，消費增長乏力，進出口不振。以消費為例，從數據看，居民人均收入增長與消費增長走勢背離。這說明，在消費升級過程中，高端消費的供給跟不上，消費外流。而佔大多數的中低收入群體的收入增長緩慢，制約其消費能力。2018年以來，全國低收入、中等偏下、中等收入戶居民可支配收入實際增速均下降，城鎮居民低收入戶、中等偏下戶可支配收入增速明顯下滑。多數人收入增長緩慢，拉大了收入分配差距，為民粹主義提供了土壤；同時從宏觀上看，社會整體邊際消費傾向下降，消費乏力，內需萎縮。還有居民槓桿率的快速上升，以及資產價格下跌和P2P接連暴雷，對中產階層的財富存量構成衝擊，也會降低其消費意願，成為對本已乏力的消費增長的進一步下拉因素。
3.供給與需求負反饋，悲觀因素不斷累積，拉動經濟螺旋式下行
供給與需求未形成有效響應。根據央行公佈的截至2019年6月的貸款需求指數，大中型企業的貸款需求指數自2018年以來有所下降，持續低迷，而小型企業的貸款需求指數保持增長。信貸供給結構與實體經濟的融資需求匹配不足。
消費需求、生產需求的不足拖累生產低迷。從三季度末製造業分行業的增加值累計同比增速來看，食品製造業、化工業以及紡織業和汽車製造業等7個行業的增加值增速均低於製造業總體增速。食品製造業、農副食品加工業以及汽車製造業都處於產業鏈的末端，主要用於滿足消費者各類需求；而橡膠和塑料製品業、化工業以及通用設備製造業處於產業鏈的中游，其產品滿足的是大部分製造業企業的生產需求。這些行業的規模增長不振，反映出消費需求、生產需求的不足，供給與需求之間的響應不足。
供給側的市場力量減弱，國企民企分化，失業擴大，影響就業，25歲以下年輕人的失業率達到25%，靠工資過日子的廣大中低收入群體的收入增長就會受到抑制，進而影響消費。消費乏力，市場需求不足，企業日子更加難過。這樣，供給與需求就變成負反饋，悲觀因素不斷累積，帶動經濟螺旋式快速下行。
（三）宏觀政策和改革舉措重在穩預期、強信心
在供需相互負反饋導致經濟螺旋式下行的情況下，傳統的散點式地擴大政府投資的辦法不一定管用。因為傳統的政府投資方式難以帶動中低收入者增收，也解決不了民企信心問題，難以刺激民企活力，扭轉不了供給與需求負反饋形成的下行壓力。相反，靠大規模發債來投資，而無效投資又有增無減的情況下，可能導致未來風險急劇擴大，無異於飲鴆止渴。實際操作中面臨著錢花不出去的問題，以及地方難以找到合適項目的問題。
總書記在2016年7月8日的講話中曾說過：用穩定的宏觀經濟政策穩定社會預期，用重大改革舉措落地增強發展信心。其核心思想有兩點：一是宏觀政策要穩定，社會預期才穩定；二是重大改革舉措要落地，發展信心才能增強。根據總書記的這個思想，提出以下建議：
一是加快要素市場深化改革。通過金融、資本、土地等要素市場深化改革舉措，從深層次解決民企被歧視的問題，全面恢復民企的信心。從政治上進一步明確民企的地位和前途，在追責問責上不搞國企民企雙重標準，在融資、土地供應、市場監管、政企合作上不搞國企民企區別對待，加快以管資本為主的改革，落實好公平競爭政策的基礎性地位，優化整個營商環境。
二是加大就業培訓、技能培訓、創業指導的力度。鼓勵創業，尤其是支持自我就業式的創業；支持各種形式的就業，尤其是平臺經濟、共享經濟、數字經濟下的靈活就業。平衡勞資關係，降低企業合規成本。全面改革社會身份管理體制，促進勞動力自由流動和平等參與，提高勞動參與率。
三是結合城鎮化的發展來擴大公共消費，帶動私人消費。上學、養老保障、住房保障、健康保障是居民生活中的大難題。如何有效解決這方面的消費風險，是擴大社會消費需求的重要途徑。既能直接擴大總需求，對私人需求也有擠入效應，間接擴大總需求。當前大量服務消費的外流，如就學、就醫，反映出公共服務的質量不高，亟待結合城鎮化發展需求，分類分層優化基本公共服務供給。
四是把社會力量動員起來，實行政府與社會資本各種方式的合作。如混合所有制、政企合作、片區綜合開發等等。高舉改革開放的旗幟，加大改革力度，鼓勵突破現有的不合時宜的框框，避免“循規蹈矩”導致抱殘守缺，把政府與市場力量結合起來，形成合力。政府的作用，重在激發信心，調動各方面的積極性，形成有效的激勵機制。
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