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这是格菲研究【我爱估值】的第20次上市公司估值分享。
这次我们分析的公司是乐普医疗,以心血管领域的心脏支架作为单一业务起家,是国内最早做心血管支架的公司,产品从一开始的裸金属支架,到2005年上市的药物支架,并在2005~2008年短短四年内,心脏支架的市占率从3%提高至25.8%,营收超过3亿元,公司当时直面强生、美敦力和波科等强势外资品牌公司,在心脏支架领域站稳脚跟。
接着,公司借着对心脏科室的临床需求的深度洞察以及团队渠道的优势,以“投资+并购”方式在医疗器械领域逐渐构建了心脏领域的产品系列,包括支架升级产品、封堵器以及封堵器升级产品、心脏起搏器等,奠定了公司在心脏领域的龙头地位。
我们认为,乐普医疗的优势更多体现在医疗器械领域。
销售方面,心脏支架已经做到国内市场份额第一;研发方面,公司2019年推出可降解支架,遥遥领先于对手。
同时,公司通过持续研发与收购,已经先后进入了支架、药物球囊、封堵器、 起搏器、吻合器、心脏瓣膜等各个细分市场,打开了数百亿的市场天花板。
同时, 2019 年开始已经进入了医疗器械产品的获批高峰期。
我们采用至少三种适配性较强的估值方法,对其现阶段市值进行测算,估值结果系个人研究结果,对他人不构成投资建议。
方法一:市盈率法
重要假设:
(1)公司持续经营;
(2)行业平均市盈率水平合理。
分析过程:
2019年三期财报表的扣非净利润分别为4.16亿、9.20亿、13.3亿;
2018年四期财报表的扣非净利润分别为2.98亿、6.70亿、9.80亿、10.5亿;
我们预估2019全年扣非净利润可达14亿。
相关可比公司当前的市盈率及2019年前三季度的每股收益情况如下:
行业内不同公司市盈率情况差异较大,结合当前中证指数网医疗器械行业滚动市盈率为43.46倍:
乐观情形下,给予其65倍市盈率,市值为14*65=910亿元。
中性情形下,给予其45倍市盈率,市值为14*45=630亿元。
悲观情形下,给予其25倍市盈率,市值为14*25=350亿元。
结论:
方法二:市净率法
重要假设:
(1)公司持续经营;
(2)行业平均市净率水平合理。
分析过程:
公司2019年三季报净资产为78.88亿;相关可比公司前三季度的市净率和净资产收益率情况如下:
行业内不同公司市净率情况差异较大,结合当前中证指数网医疗器械行业市净率为6.37倍:
乐观情形下,给予其12倍市净率,市值为78.88*12=947亿元。
中性情形下,给予其8倍市净率,市值为78.88*8=631亿元。
悲观情形下,给予其4倍市净率,市值为78.88*4=316亿元。
结论:
方法三:市销率法
重要假设:
(1)公司持续经营;
(2)可比公司市销率合理。
分析过程:
公司2019年三季报营业收入为58.8亿,我们预估器全年营收为78.4亿(=58.8/3*4);相关可比公司的市销率及前三季度营业收入情况如下:
不同公司市销率情况差异较大,结合公司当前是市销率水平:
乐观情形下,给予其12倍市销率,市值为78.4*12=941亿元。
中性情形下,给予其8倍市销率,市值为78.4*8=627亿元。
悲观情形下,给予其4倍市销率,市值为78.4*4=314亿元。
估值总结:
可以看到,我们使用三个估值指标在三种情况下得到的结果很接近。
目前,可降解支架处于高速增长期,药品板块甘精胰岛素、器械板块药物球囊、左心耳封堵器等多个重磅品种有望于2020年获批上市,未来5年,公司还将在器械板块和药品板块持续迎来新产品获批高峰期。
综上,我们认为,乐普医疗的估值中枢区间为市值600亿-900亿元,对应每股33.67-50.50元(中位值42.09);当前价格35.17与中位值相比,还有约20%的上涨空间。
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