太平洋证券发布投资研究报告，评级: 买入。
健盛集团(603558)
事件：公司公告2019年年报，全年实现营收17.8亿元（+12.86%），实现归母净利润2.73亿（+32.39%）；其中19Q4单季度实现营收4.7亿（+8.1%），19Q4归母净利润0.46亿（+39.6%）。每10股派息3.5元，分红比例51.4%。业绩整体符合预期，公司作为棉袜及无缝内衣制造龙头未来有望随着产能有序释放稳定增长。
分业务拆分：
1）袜：19年实现收入11.04亿（+8.7%），毛利率27.51%（+1.43pct）。其中运动类产品收入8.31亿（+10.41%），毛利率28.04%（+1.12pct）；休闲类产品收入2.73亿（3.77%），毛利率25.89%（+2.29pct）。
2）无缝内衣：19年实现收入6.4亿元（+16.8%），其中无缝运动服饰收入4.52亿（+27.08%），毛利率33.13%（+0.86pct）；其中无缝休闲服饰收入1.88亿（-2.18%），毛利率31.98%（+0.49pct）。运动类新增Nike，Lululemon等国际大牌客户收入提升明显。俏尔婷婷顺利超额完成业绩承诺，17-2019年累计实现扣非净利润为2.93亿元（未扣除超利润承诺给予管理团队的奖励1842万元）。俏尔服饰公司2019年度经审计的扣非后归母净利润1.09亿，超过承诺数1,424.4万，完成本年预测盈利的114.99%。
分地区拆分：海外收入进一步增长。
境外收入15.6亿（+16.57%），毛利率28.83%（+2.13pct）。
境内收入1.98亿（-14.82%），毛利率32.06%（-3.61pct）。
产销情况：棉袜产量上升，无缝有所下降
产量：2019年度健盛棉袜总产量为2.95亿双棉袜（+5.15%）和2255万件无缝服饰（-3.57%）。
销量：2019年度健盛棉袜总销量为2.91亿双棉袜（+5.73%）和2189.7万件无缝服饰（-5.08%）。
产能投放：未来三年仍是产能投放高峰期
袜机：截至2019年底，5737台袜机，我们预计未来三年内新增1500台，在2022年合计达到7237台。预计2020年初新增500台织机试运行，年中新增1000台织机试运行。
无缝服饰：截至2019年底现有373台，预计未来三年内主要在国外新增450台，合计在2022年会达到823台。预计2020年一批新增11台织机，8月份二批110台有望试运行。
越南产能情况：产能仍处于释放周期
海防基地：2019年生产的棉袜销量为1.46亿双，较2018年增长30%+。兴安基地：在报告期完成了2栋厂房的建设，110台无缝编织机及配套设备于2019年年底已经基本完成机械设备安装调试工作，预计2020年年初投入生产。
清化基地：建设快速推进，19年下半年半年多时间，完成了四栋厂房与综合楼的主体建设，其中一号二号厂房与综合楼19年12月已交付使用。机器设备进场及人员批量培训工作顺利开展，已为2020年正式投产做好扎实准备。
盈利能力：盈利能力有所提升。
毛利率：29.19%(+1.16pct)，主要系产品价格提升，棉袜及无缝内衣毛利率均有提升，成本端上升较小，技术改进减少制造费用等。
净利率：15.3%（+1.4pct），主要系毛利率提升，越南收入提升，整体税率降低等。
费用端：销售费用3.12%（-0.92pct），主要系健盛之家加盟店陆续关闭，相应租赁费减少所致；
管理费用11.34%（+1.58pct），主要系俏尔婷婷超额完成业绩承诺，计提超额奖励所致；
研发费用2.83%（+0.25pct），主要系公司持续加大产品研发投入所致；
财务费用0.16%（-0.12pct），主要系本期人民币贬值对应的汇兑收益增加；
周转能力：应收账款周转天数60.67天（-1.64天）账龄一年以内占99.7%。存货周转天数126.37天（+5.7天）。现金流良好，经营活动产生的现金流量净额同比增加36.23%，主要系销售增长12.86%，且客户按时回款，销售商品收到的现金增加所致。
投资建议及盈利预测：
公司棉袜业务国内改造基本完成，越南三大生产基地运营进一步成熟，未来三年内越南产能有序释放，预计20年公司棉袜产量继续稳定增长。无缝内衣业务国内产能逐步释放，产能持续提升；越南兴安1800万件无缝内衣项目也将为公司后续增长提供增长空间。公司业务稳定增长，现金流良好，分红比例高，持续推荐，维持“买入"评级。
预计2020-2022年公司净利润为3.39/4.19/5.01亿元，同比增长24%、23.6%、19.5%；预计20-22年EPS为0.81/1.01/1.2元，目标价为13.8元，对应20年PE为17倍。
风险提示：汇率大幅波动、国内外工厂投产不达预期、订单波动等。
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