方正證券發佈投資研究報告，評級: 強烈推薦。
麗珠集團(000513)
事件描述：
2020年3月25日晚公司發佈2019年年度報告:實現營業總收入93.85億元，同比增長5.91%；歸母淨利潤13.03億元，同比增長20.39%；扣非淨利潤11.92億元，同比增長25.79%；基本每股收益為1.39元，同比增長19.83%。
事件點評：
業績符合預期，高毛利潛力品種佔比繼續提升
公司2019年整體業績符合預期，其中利潤增速顯著快於收入增速，主要原因是高毛利品種佔比提升和銷售費用率下降。單季度來看，2019Q4收入和利潤分別同比增長3.5%和85.15%，環比Q3的3.47%和-1.91%有明顯改善。分業務來看：1）化學制劑增長16.35%，相比18年的14.48%有所加速，其中亮丙瑞林增長21.75%，艾普拉唑片劑和針劑合計增長65.65%，氟伏沙明和哌羅匹隆分別增長26.28%和49.40%，鼠神經下滑18.83%，相比18年跌幅擴大；2）中藥製劑下滑16.39%，其中參芪扶正下滑18.48%，相比18年（-36%）跌幅明顯收窄；3）原料藥及中間體基本持平，工藝改進和高毛利品種佔比提升，使產線毛利率提高7個百分點至30.99%；4）體外診斷增長8.19%，在第三方體檢業務取得了較大突破。2019年參芪扶正和鼠神經合計收入佔比已降至13%以下，高毛利潛力品種（輔助生殖、艾普、雷貝、伏立康唑、抗病毒顆粒、氟伏沙明、哌羅匹隆）合計收入佔比已超過40%。
毛利率略有提升，銷售費用率明顯下降
2019年公司毛利率為63.86%，相比18年提升1.78個百分點，說明產品結構改善完全抵消了醫保降價影響。費用方面，銷售費用率同比下降了近4個百分點，主要得益於精細化營銷考核，銷售效率提升；管理費用率略增長了0.54個百分點；研發費用率提升1.61個百分點，主要是重組人源化抗人IL-6R單克隆抗體注射液、注射用重組人絨促性素等項目進入臨床試驗階段，導致研發費用增加；財務費用率略增長了0.5個百分點。另外，經營現金流淨額增長39.41%，主要是上年匯繳了2017年處置珠海維星實業有限公司股權產生的企業所得稅人民幣78,983.50萬元所致。
艾普拉唑放量，新藥研發加快
艾普拉唑針劑2019年底降價40%成功進入國家醫保目錄，未來有望快速放量，我們測算片劑和針劑合計銷售峰值有望達50億元（假設片劑使用人日佔比11%，針劑使用人日佔比15%），是公司未來2-3年的內核心盈利品種，帶動公司整體業績持續穩定增長。過去公司的研發優勢主要在臨床前端，但臨床實驗階段執行力和經驗不足，銷售團隊和研發團隊之間缺乏溝通和協同，導致臨床項目進度整體低於預期。2019Q4公司開始對整個研發體系進行優化調整，今後將聚焦有差異化優勢的項目，積極引進更多創新項目，同時加強與銷售團隊的溝通協同，未來研發進度有望加快！
盈利預測：測算公司2020-2022年EPS分別為1.62/1.88/2.20元，分別對應23/20/17倍PE，公司聚焦單抗和微球平臺，研發進展不斷加快，發展前景清晰，目前估值合理，維持“強烈推薦”評級。
風險提示：銷售不達預期、產品研發風險、外匯風險、產品降價風險、原材料供應和價格波動風險、環保風險等。
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