迈瑞医疗：火力全开的“器械界华为”

迈瑞自上市之初就顶着“器械界小华为”的光环，

迈瑞医疗2019年实现营收165.56亿元同比增长20.38%，实现归母净利润46.81亿元同比增长25.85%，实现扣非归母净利润46.15亿元同比增长25.04%，实现经营现金净流量47.22亿元同比增长17.03%，综合毛利率65.24%，净利率28.30%，实现ROE27.91%。

1、公司概况

迈瑞医疗成立于1991年，主要从事医疗器械的研发、生产、销售和服务业务，目前业务包括三大产品线，分别是生命信息与支持、体外诊断和医学影像三大领域，迈瑞在这三大领域均做到了国内领先地位，尤其是生命信息与支持领域的监护仪市占率全球前列。

公司目前是国内最大的医疗器械企业，同时也是全球排名前50的医疗器械企业中唯二上榜的中国企业（第34位），总部位于深圳，产品及解决方案应用于全球190多个国家和地区。

迈瑞医疗三大创始人李西廷、徐航和成明和分别位列通过Smartco Development Limited、Magnifice（HK）Limited和Ever Union（HK）Limited三家公司持有公司股份，位列前三大股东，其中公司实际控制人李西廷和徐航合计控制公司58.94%的股份，对公司控制力较强。

从迈瑞的年报股东来看，除了北上资金持股持续加仓外，其他股东基本都是IPO前的股东限售股解禁，因为持股数量比较多，所以把社保基金等GJD挤出了前十大流通股东，实际上三季报来看有4家社保基金产品、阿布达比投资局（超大规模海外主权基金）和兴全等多个公募产品等中长线价投资金重仓持有。

迈瑞医疗曾于2006年于美股上市，后于2016年以33亿美元私有化退市，并于于2018年10月16日A股创业板上市，大家可以回看大盘指数在2018年10月中旬的表现多么恶劣，10月18日大盘见底的那天，迈瑞上市仅三天就打开了涨停板，给了个千载难逢的机会。直到今天涨幅达到三倍，成为A股医疗器械行业第一大市值公司和创业板第一大市值公司。

2、行业特点

医疗器械行业主要特点有行业高成长，行业准入、技术、人才、品牌等壁垒高。

行业高增长体现在近年医疗器械行业年化增速在20%以上，2018年国内医疗器械行业规模超过5000亿元，增速明显高于药品市场。

而行业壁垒是行业内龙头公司最重要的护城河。由于医疗器械的监管要求远高于一般的设备制造领域，需要接受国家药监局的全程监管，对其安全性尤其是第三类医疗器械的要求较高，因此行业本身就具备较强的行业准入壁垒。

同时医疗器械的研发、尤其是高端医疗设备，可能涉及到生物学、光学、材料学、计算机软硬件、电子制造、芯片等诸多领域，往往需要一个多学科的庞大研发团队，技术壁垒非常明显。

同时医疗器械的推广和使用不像药品的使用那么简单，往往还需要有强大的销售推广团队和培训等服务团队，对企业的综合实力要求较高，器械公司产品可信任度也将体现在其品牌效应上。

海外医疗器械行业的行业集中度较高，CR10 达到37%，CR30达到63%。

而国内医疗器械行业集中度较低，主要是大多器械企业为收入几千万级别的低端医疗器械制造商，国内高端医疗器械领域仍然是外资主导，进口医疗器械费用高昂也是国内医疗费用居高不下的重要原因之一，因此医疗器械领域的补短板和国产替代于国于民都有重要意义。

目前国内高端医疗器械方面在心脏支架、监护仪等个别领域已经有国内厂商实现突破，占据国内主要市场，其中真正实现国产替代、国际化、与海外巨头同台竞技的只有迈瑞医疗的监护仪，国内大多数领域则还有待突破。

3、业务分析

公司的三大业务线为生命信息与支持类产品、体外诊断类产品和医学影像类产品，其中生命信息与支持类产品包括监护仪、麻醉仪、除颤仪、输注泵、呼吸机等，体外诊断方面包括化学发光、生化、血球等产品，医学影像类则有彩超、DR等产品。

公司截至2019年底共拥有医疗器械注册证数量509个，相较2018年底436个增加73个。

公司业务分部营收情况

（1）生命信息与支持类产品

2019年公司生命信息与支持类产品实现营收63.41亿元同比增长21.38%，其中监护仪（+9.47%）、麻醉机（+14.62%）、除颤仪（+34.47%）、灯床塔（+38.44%），监护仪中的高端产品N系列持续高增长，整体增速超过80%，海外爆发式增长。

在本次疫情中公司的生命信息与支持类产品担起大任，成为助力国内乃至海外抗疫的器械领域主力军，迈瑞在火神山、雷神山医院交付3000台医疗设备，全国交付8万台设备，即使对海外也交付4万台设备，堪称“国之重器”。

尤其是在呼吸机方面，国内真正意义上可以用于危重症患者的有创呼吸机只有迈瑞一家（董事长介绍），包括国内出口至海外的呼吸机中，无创呼吸器只能用于轻症患者的使用，真正用于重症患者的有创呼吸机只有迈瑞。

并且在西班牙等国家，一些国内其他公司，由于没有当地服务团队，只能

（2）体外诊断类产品

迈瑞是国内体外诊断领域的龙头公司，收入规模远超过安图生物、万孚生物等A股体外诊断头部公司，体外诊断类产品2019年实现营收58.14亿元同比增长25.69%，是公司三大业务线中增速最高的部分。

目前公司体外诊断领域增速最高的产品是化学发光类产品，引领公司的IVD（体外诊断）业务，化学发光产品全年增速超过70%；另外血球增速接近20%，生化类增速低双位数。

公司在体外诊断中的高端领域化学发光领域为国内领头羊，行业内公司安图生物、迈克生物等也在化学发光领域有所突破。

今年疫情以来常规诊疗领域受到较大冲击，即公司产品线中的IVD和彩超等受影响较大，3月份以来医院已经初步恢复，二季度开始应该可以基本恢复正常。

（3）医学影像类产品

医学影像类产品2019年实现营收40.39亿元同比增长12.30%，是公司三大业务线中表现最弱的领域，主要是因为政府采购低迷和民营医院整顿等导致的超声市场低迷。

目前国内医学影像领域低端产品已经基本可以由迈瑞、联影、万东、东软等公司实现国产替代，但是在高端CT、高端彩超等领域的国产替代依然有较大的空间。

在今年的疫情中彩超方面受到一定程度的冲击，2-3月疫情期间医院门诊基本停顿，不紧急的手术都不再开，常规门诊彩超检查、门诊检查等同比下降比较多。但是对于医院而言彩超是最赚钱的业务之一，医院采购彩超的钱还是不会缺的。

简单讲完三大产品线，还是想重点谈两方面的问题，一方面是疫情带来的影响，另一方面是关于医疗器械的国产替代。

①疫情影响

疫情影响方面迈瑞在呼吸机、监护仪、输注泵和便携彩超等领域的订单非常旺盛，

海外方面监护仪产线占到公司海外收入的47%，因此海外疫情对公司的负面影响基本可以通过正向的订单来抵消，海外的全年经营目标同样未作调整。

但是公司也提到在当前全球经济背景下迈瑞的机会，例如2015年公司在俄罗斯销售额不到3000万美元，去年突破6000万美元，因为2014-2015年全球油价大跌，在油价较高、不缺钱的时候迈瑞的产品没有太大优势，但是现在油价较低的时候迈瑞的产品性价比优势就出来了，因此公司高性价比的高端医疗设备在如中东、欧洲和俄罗斯等国家进行高端客户群突破的机会将会更多。

②高端医疗器械的国产替代

在高端医疗器械的国产替代方面，虽然疫情中我们的呼吸机订单旺盛，我们的口罩、防护服出口至全球，但是我们仍然要理性的认识到，国内高端医疗器械想要真正的实现国产替代，乃至于实现国际化、走向全球，还有非常长的路要走。

高端医疗器械的研发和制造是可以代表一个国家顶尖工业制造水平的，其涵盖的各行各业人才的突破、器件的突破、原材料的突破，因此迈瑞的董事长讲到“要用一代人，把国产医疗器械真正做到和国际巨头同一水平”。

国内的医疗器械巨头尚且有非常清晰的认识，只有在真正走向国际后，才明白自己的水平到底如何，才能清楚的认识到自身的不足，从而实现扬长补短。

同时医疗器械不仅仅是研发和制造，还需要的是立体的服务，装机、培训等，需要的是一个专业化的庞大服务团队，尤其是在国际化的过程中，因此迈瑞实际上也为国内其他器械企业的突破树立了一个很好的标杆。

4、财务分析

迈瑞的资产负债表非常干净，没有有息负债、货币资金充裕。

迈瑞在2018年IPO募集了57.52亿元资金，以及公司充沛的现金流，使得其账上的货币资金水平较高，净资产的大幅增加使得其ROE水平自40%以上下滑至25%左右，实际上如果考虑扣除100亿+的非日常经营用货币资金后其ROE超过50%，甚至可能达到80%以上（与公司所需营运资金有关），盈利能力非常强悍。

当然目前25%这个水平依然是比较高的ROE水平，且以迈瑞当前的经营状况应该可以保持这个水平。

期间费用方面公司的销售、管理、财务费用在近年均呈现下降趋势，因此公司的期间费用率也持续下降，自2016年的46.06%下降至2019年的23.94%。

另外在研发方面迈瑞近几年的研发投入持续增长，2019年研发投入合计16.49亿元，研发投入占营收比例为9.96%，研发人员也增长至2508人，占员工总数25.5%，其中硕士及以上学历占比63.8%，40岁以下占比92.3%，团队呈现高学历和年轻化的特点。

最后从现金流来看，公司收现比保持在1.2左右，净现比近年有所下滑但也维持在1以上，自由现金流常年保持大额净流入。

5、看未来

2020年的迈瑞虽然在海内外的生命支持类产品上获得了大量的订单，但是与之对应的是IVD和医学影像板块受到一些负面的冲击，因此对于全年的业绩预测应该还是保持一个相对稳健的增长，至于能否出现明显的超预期可能还要看全球疫情的演绎。

看未来迈瑞的发展：

（1）国产替代、医疗设备补短板

一方面是上文也有提到的医疗器械的“真国产替代”，不仅仅是在国内市占率达到多少，关键是在高端产品类中、在三甲医院的使用中真正可以达到占据主要市场，而非是低端品类、二级医院和基层医疗机构的市占率多高。

也因此迈瑞在其现有产品线上如IVD和医学影像设备领域仍然有突破的空间，在高端品类中占据国内主要市场，乃至于真正在国际市场争得一定份额，具备与跨国器械巨头同台竞技的能力。

今天工信部领导在到乐普和科兴调研时再次强调加快补齐高端医疗设备短板，这也是大领导强调过几次的，只要有真技术，国内医疗器械行业有足够庞大的空间给好公司来施展。

（2）新领域的突破

另一方面迈瑞也在找寻一些新的突破口，如在内窥镜、微创医疗领域的国产替代空间依然非常庞大

同时公司还在兽用器械领域有所突破，借助公司在欧美已经形成的品牌和团队可以快速的推广兽用版本的设备，因此公司也预计兽用在接下来5年对迈瑞的贡献会很大。

（3）海外市场的深耕

同时迈瑞的目光绝不仅仅局限在国内，国内器械市场是5000亿元的规模，而全球器械市场高达5000亿美元，迈瑞目前已经具备了全球竞争的实力，上文中提到的不仅仅是研发和制造的能力，很重要的还要全球布局的服务团队，目前国内器械厂商中也仅有迈瑞可以做到。

迈瑞在全球十几年的深耕造就了近年疫情中的全面丰收，因此形成的品牌效应的强化或许也将助力其未来更进一步。

除了以上三点以外，我个人还对迈瑞有更多的期待：

从迈瑞的毛利率、净利率和期间费用率情况来看，公司近年的毛利率并没有太大的波动，但是净利率提升比较快，主要是期间费用率的下降。实际上公司高管在今天的交流中也表示并不追求太高的净利率。

因此在迈瑞当前的业务体量、利润水平、人才团队和品牌效应下，我认为公司应该可以做的更多，当前迈瑞的研发投入体量和海外巨头相比仍有一定的差距，迈瑞是可以投入更多的研发的，可以进一步的提高研发费用率，做更多的创新，如内窥镜等外资主导的大的领域加快国产替代。

作者是小编的朋友吴迪，来源自龙谈价值。

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