久期財經訊，4月12日，惠譽將一嗨汽車租賃有限公司(eHi Car Services Ltd.，簡稱“一嗨租車”)的長期發行人違約評級(IDR)的展望從“穩定”調整為“負面”，並確認其“B”長期發行人違約評級。同時確認高級無抵押評級為“B”，回收率評級為“RR4”。
展望的調整反映了惠譽的預期，即由於COVID-19大流行造成的影響，一嗨汽車的覆蓋倍數、槓桿指標和財務靈活性可能會惡化。
關鍵評級驅動因素
即將到期的債務可能會影響流動性：一嗨汽車擁有可控的短期債務到期期限，沒有迫切的流動性風險。然而，其最初於2018年安排的1.95億美元銀團貸款中有30%將在2020年第四季度到期，作為分期付款計劃的一部分。惠譽認為，一嗨汽車將有充足的流動性來償還分期付款，但如果不以其他長期借款取而代之，任何償還都可能嚴重影響一嗨汽車的流動性狀況。
大流行增加了契約不確定性：COVID-19的大流行導致國內商務出行和旅遊急劇下降，給一嗨汽車的業務造成了壓力。一嗨汽車表示，業務中斷是可控的;該公司預計，2020年第一季度收入將下降10%-15%，業務活動將從2020年第二季度恢復正常。不過，惠譽認為，如果需求復甦弱於公司預期，那麼該公司可能會難以遵守其部分銀團貸款契約的要求。
平衡增長和槓桿率：惠譽認為，在2020年，該公司將謹慎管理其車隊規模，以應對需求中斷並管理其契約要求。不過，鑑於一嗨汽車的目標是在不斷擴大的市場中提升自己的市場地位，一嗨汽車可能會在中期內繼續擴大車隊規模。惠譽瞭解到，一嗨汽車正在考慮其他融資策略，包括在岸債券發行和股權融資，以幫助其在一次性到期(bullet)債務再融資、限制性契約和增長之間進行平衡。
評級推導摘要
一嗨汽車是中國第二大汽車租賃公司，居於市場領先地位，這支撐了該公司的評級。然而，與巴西領先的汽車租賃運營商Localiza Rent a car S.A. (BB，穩定)等受惠譽評級的其它汽車租賃運營商相比，一嗨汽車的經營規模較小，財務狀況也較弱。與中國最大的汽車銷售商廣匯汽車服務集團有限公司(China Grand Automotive Services Group Co.，Ltd.，簡稱“廣匯汽車”，600297.SH，B+，負面)相比，一嗨汽車的經營規模較小，資本支出需求較大。
關鍵評級假設
惠譽對發行人評級的主要假設：
- 2019-2022年間營收的複合年均增長率為6%(2019年估計為18%)
- 2019-2022年間平均EBITDA利潤率為43%(2019年估計為45%)
- 2020年資本支出降至9億元人民幣(2019年估計為19億元人民幣)
回收率評級假設：
惠譽是基於清算價值進行回收率分析，因清算價值高於持續經營價值。一嗨汽車的清算價值主要源自其車隊價值。該公司的二手車處置記錄良好且處置帶來的損益很小，而中國的二手車市場規模龐大且流通量大。因此，惠譽認為70%的抵押率是可實現且合理的假設。
一嗨高級無抵押債務的回收率評級為“RR4”，其原因在於，根據惠譽的《回收率評級標準國別化處理》，中國在債權人友好維度上被歸類為“D組”國家，而在此類國家持有資產的發行人的回收率評級上限為“RR4”。
評級敏感性
可能單獨或共同導致惠譽採取正面評級行動的未來發展因素包括：
如果一嗨汽車能夠進入資本市場，延長其債務期限，並在未來12個月保持在負槓桿率和覆蓋指引的範圍內，那麼該公司的評級展望可能被調整為“穩定”。
可能單獨或共同導致惠譽採取負面評級行動的未來發展因素包括：
如果業務復甦速度低於惠譽的預期，導致收入、利潤率和現金流生成的長期惡化，從而導致槓桿率和覆蓋率持續高於負面指引，那麼一嗨汽車的評級可能會被下調。
負面指引包括：
- 營運現金流(FFO)調整後的淨槓桿率(包括購車應付賬款)持續高於6.0倍
- EBITDA/已付利息的比率持續低於3倍
- 未能在未來12個月內改善其債務到期狀況
流動性及債務結構
再融資需求：截至2019年底，一嗨汽車持有的立即可用現金和現金等價物為4億元人民幣(報告為16億元人民幣)，而短期債務為13億元人民幣(如果包括購車應付賬款，則短期債務為39億元人民幣)。惠譽認為，一嗨汽車目前沒有流動性問題，但未來12個月再融資需求可能變得更加緊迫。
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