天風證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
華峰氨綸(002064)
事件
華峰氨綸發佈2019年年報，因同一控制下企業合併追溯調整後，實現營業收入137.85億元，同比下降8.88%；實現營業利潤21.32億元，同比下降3.26%；歸屬於上市公司股東的淨利潤18.41億元，同比下降4.92%。按46.34億股總股本，實現攤薄每股收益0.40元，每股經營現金流為0.66元。擬每10股派現金紅利0.5元（含稅）。
產品銷量均有提升，氨綸、己二酸價格走弱拖累毛利率下滑
從2019年公司分業務銷售收入來看，化學纖維（氨綸）為43.6億元，yoy-1.04%；化工新材料（聚氨酯原液等）為64.1億元，yoy-10.13%；基礎化工產品（己二酸等）為27.4億元，yoy-19.77%。
從量的角度，上述三塊業務銷量分別為15.25（yoy+8.69%）、51.45（yoy+10.93%）、41.44（yoy+1.27%）萬噸，均實現增長。從價格角度，據中纖網提供的價格數據測算，氨綸主流品種40D2019年含稅均價同比下降12%至3.11萬元/噸，氨綸與PTMEG及純MDI平均價差同比縮窄1254元/噸。據百川資訊數據，己二酸2019年市場均價同比下滑約22%，據我們測算，己二酸-純苯-硝酸價差同比縮窄1210元/噸。而據wind數據，鞋底原液2019年均價同比下滑約10%，而其主要原藥純MDI價格下滑幅度更大（yoy-31%）。相應地，公司綜合毛利率為24%，yoy+0.5pcts（毛利yoy-2.45億元，毛利率的提升來源於收入佔比較高的化工新材料業務的毛利率的提升）；其中化學纖維毛利率yoy-0.48pcts至22.33%（毛利yoy-0.31億元），基礎化工產品毛利率yoy-4.2pcts至24.52%（毛利yoy-3.09億元），僅化工新材料毛利率yoy+3.66pcts至25.07%（毛利yoy+0.8億元）。
新增先進產能，打造聚氨酯製品龍頭企業
公司年產氨綸近15萬噸，位居全球第二、中國第一，待重慶氨綸年產10萬噸差別化氨綸項目達產後，產能將突破20萬噸。子公司華峰新材已具備年產42萬噸聚氨酯原液、54萬噸己二酸的生產能力，產量均為全球第一，並且目前正在擴建新的生產線，擴建之後己二酸年產量達75萬噸。
公司聚焦聚氨酯產業鏈發展，打造上下游產業一體化產業格局，形成從原材料統一採購、中間體加工到產成品銷售的一體化運營體系，打造國內聚氨酯製品龍頭。
盈利預測與估值
預計2020~2022年歸母淨利潤分別為18.1、21.8、24.4億元（因未考慮併購重組的資產，2020/2021年前值為6.43、6.90億元）的預測，維持“買入”的投資評級。
風險提示：下游需求疲弱風險，產品價格下跌風險，原材料價格大幅波動風險，項目推進進度及盈利情況不達預期風險。
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