正式報告請參見東北證券宏觀研究報告《需求釋放推動信貸明顯反彈，金融監管引導融資繼續回表——1月金融數據點評》
東北證券研究所 宏觀組沈新鳳、羅水星
報告摘要：
1月社會融資規模30600億元，市場預期31500億元，我們預期30000億元，前值由11400億元修正為11398億元。1月新增人民幣貸款29000億元，市場預期20500億元，我們預期26000億元，前值5844億元。1月M2貨幣供應同比8.6%，市場預期8.2%，我們預期8.8%，前值8.2%。
1月份信貸環比增加超預期，一方面因年初貸款額度放開，去年積壓的信貸及年初新的信貸需求釋放，另一方面與金融監管影響下的貸款回表有關。從具體的貸款結構來看，企業中長貸增長較快，票據融資連續3個月淨增加，貸款需求仍然較強。1月企業中長貸增加1.33萬億，為歷史次高。去年對票據整治形成的低基數效應產生影響，票據淨增加量不大，但同比增長較明顯。1月居民短期及中長期新增貸款較多，短期貸款貢獻較大，預計仍有部分房地產銷售貸款以短貸的形式進行。
如市場預期，1月新增社會融資規模低於去年同期6367億元。從融資結構來看，受金融監管政策影響，表內及直接融資整體表現較好：對實體經濟發放貸款較去年同期增加3717億元，貢獻了超過一半的增量，其他貢獻最大的是債券融資，同比多增1704億元。主要的下降力量在委貸、信託及銀行承兌匯票，委託貸款同比多減3850億元；信託貸款同比少增2720億元；銀行承兌匯票淨增加1437億元，但去年同期基數過高因此同比減少幅度較大。從1月社融結構數據來看，信貸及債券融資淨融資增量可以大幅對沖委貸及信託貸款的下降。金融監管影響的非標融資很大程度可以被其他方式對沖，未來非標轉標將持續發生。
1月隨著新增貸款和非銀金融機構存款反彈，貨幣供給增速如我們預期反彈，未來預計M2仍個位數增長，但不必過於悲觀，M2及社融綜合增速（平均增速10%）仍然可以支撐GDP及CPI增長。此外注意到1月M0負增長，應與春節錯位有關，我們觀察發現02、07、10、15年1月的M0增速均為負增長，而這些年份均類似今年在2月中下旬過春節。
隨著利率中樞抬升、金融監管影響，未來貨幣市場基金規模預計持續擴大，央行調整M2中貨幣市場基金口徑有助於進一步緩解因金融監管帶來的M2低估影響。
從17年12月到現在，監管文件不斷，監管節奏繼續保持緊湊。17年，金融監管和去槓桿對市場和實體經濟整體影響不大，隨著金融監管和去槓桿的進一步進行，如何精確地去度量監管和去槓桿的邊界在哪裡變得越來越有挑性，18年如何平衡好繼續推進金融嚴監管和槓桿與保證經濟和市場的正常金融需求，是監管層和市場需要認真關注的問題。
報告正文：
1. 1月整體金融數據超預期，符合我們預測的方向
中國1月社會融資規模30600億元，市場預期31500億元，我們預期30000億元，前值由11400億元修正為11398億元。
中國1月新增人民幣貸款29000億元，市場預期20500億元，我們預期26000億元，前值5844億元。
中國1月M2貨幣供應同比8.6%，市場預期8.2%，我們預期8.8%，前值8.2%。
2. 額度充足前期融資需求釋放，金融監管促使融資回表
1月份信貸環比增加超預期，一方面因年初貸款額度放開，去年積壓的信貸及年初新的信貸需求釋放，另一方面與金融監管影響下的貸款回表有關。
從具體的貸款結構來看，企業中長貸增長較快，票據融資連續3個月淨增加，貸款需求仍然較強。1月企業中長貸增加1.33萬億，環比大幅增長但不及去年同期，並非因今年信貸需求不強，而是因去年1月企業中長貸新增天量，達到歷史最高的1.52萬億，
今年1月1.33萬億的增加量也為歷史次高。去年對票據整治形成的低基數效應產生影響，票據淨增加量不大，但同比增長較明顯。1月居民短期及中長期新增貸款較多，短期貸款貢獻較大，預計仍有部分房地產銷售貸款以短貸的形式進行。居民貸款合計淨增加9106億，明顯高於去年同期，其中，短期貸款增加3106億元，中長期貸款增加5910億元，分別較上月環比增加2925億和2798億元，中長貸較去年同期小幅下降383億元，但短貸增加1877億元。
3. 委貸、信託和票據融資下拉新增社融低於去年同期
如市場預期，1月新增社會融資規模低於去年同期6367億元。從融資結構來看，受金融監管政策影響，表內及直接融資整體表現較好：對實體經濟發放貸款較去年同期增加3717億元，貢獻了超過一半的增量，其他貢獻最大的是債券融資，淨融資1194億元，同比多增1704億元。主要的下降力量在委貸、信託及銀行承兌匯票，委託貸款減少714億元，同比多減3850億元；信託貸款增加455億元，同比少增2720億元；銀行承兌匯票淨增加1437億元，但去年同期基數過高因此同比減少幅度較大。
金融監管影響的非標融資很大程度可以被其他方式對沖，未來非標轉標將持續發生。從1月社融結構數據來看，信貸及債券融資淨融資增量可以大幅對沖委貸及信託貸款的下降。
4. 貨幣供給如我們預期反彈，春節錯位致M0負增長
12月M2貨幣供應同比8.2%，增速創歷史新低，且增速環比放緩明顯，其中主要的原因是新增貸款明顯回落導致的派生存款也明顯回落和非銀行金融機構存款大幅減少。1月隨著新增貸款和非銀金融機構存款反彈，貨幣供給增速如我們預期反彈，未來預計M2仍個位數增長，但不必過於悲觀，M2及社融綜合增速（平均增速10%）仍然可以支撐GDP及CPI增長。此外注意到1月M0負增長，應與春節錯位有關，我們觀察發現02、07、10、15年1月的M0增速均為負增長，而這些年份均類似今年在2月中下旬過春節。
此次央行進一步完善了M2統計口徑，央行調整了M2統計口徑，自1月起，央行用非存款機構部門持有的貨幣市場基金取代貨幣市場基金存款（含存單）。調整後影響不大，央行表示，完善後1月末M2餘額擴大1.15萬億元，去年同期M2餘額擴大8249億元；1月末M2餘額同比增長8.6%，2017年末M2餘額同比增長8.1%。按完善前方法統計，2018年1月末M2增速為8.5%。此前央行發佈的2017年12月M2增速為8.2%。
隨著利率中樞抬升、金融監管影響，未來貨幣市場基金規模預計持續擴大，央行調整M2中貨幣市場基金口徑有助於進一步緩解因金融監管帶來的M2低估影響。
5. 18年年初監管和去槓桿節奏仍緊湊，但邊界界定越來越難
在經歷了12月社融和信貸大幅低於預期後，1月社融和信貸反彈明顯，反映出實體經濟需求仍強，這與近期高頻數據和貿易數據相佐證。金融嚴監管貫穿17年全年，在相對有利的全球經濟環境下，17年經濟增長目標和金融監管目標均得到較好實現。從17年12月到現在，監管文件不斷，監管節奏繼續保持緊湊。金融監管和去槓桿皆是為了防範風險，服務實體，但隨著金融監管和去槓桿的進一步進行，如何精確地去度量監管和去槓桿的邊界在哪裡變得越來越有挑戰性，最近資管新規涉及的信託去槓桿的一些規定即引發市場的擔憂，可能影響到了金融市場的波動。
17年，金融監管和去槓桿對市場和實體經濟整體影響不大，18年如何平衡好繼續推進金融嚴監管和槓桿與保證經濟和市場的正常金融需求，是監管層和市場需要認真關注的問題。
閱讀更多 Macro鳳來儀 的文章
