惠誉评级已授予中国房企旭辉控股（集团）有限公司（旭辉，BB/稳定）拟发行境外人民币计价高级票据‘BB(EXP)’的预期评级。
最终评级将取决于惠誉收到的最终文件与已收到文件的一致程度。该票据构成旭辉的直接、无条件、无抵押、非次级债务，因此其评级与旭辉的高级无抵押债务评级一致。
关键评级驱动因素
业绩强劲令杠杆率稳定：2018年上半年旭辉的杠杆率（依据按比例合并合资公司和联营公司报表后的净负债与调整后库存的比率计算）稳健，为40%（2017年为36%）。鉴于旭辉计划进一步拿地以增加土地储备，惠誉预计，未来12至18个月内该公司杠杆率将小幅上升，但仍将远低于45%。2018年上半年旭辉的土地储备总规模为4000万平方米（平均拿地成本为每平方米6,500元人民币），足以支持四年以上的开发需求。
2017年旭辉的权益合同销售额增长了88%至550亿元人民币，权益拿地金额增长至占合同销售额的82%。2018年前8个月旭辉的合同销售总额（含合资公司及联营公司的合同销售额）增长了50%。
利润率稳健：如不考虑收购资产重新估值的影响，2018年上半年旭辉的EBITDA利润率为20%；如不考虑合并子公司财务报表带来的影响，则该指标为30%。虽然旭辉2018年上半年的平均售价从2017年的每平方米16,500元人民币小幅下滑至每平方米15,300元人民币，但惠誉预计该公司2018年的利润率仍将保持稳定。旭辉有大量项目布局在一二线城市，并且聚焦于改善型购房者而非普通大众市场的产品在总产品中的占比较高，这些因素令该公司的利润结构有所改善。
专注于一二线城市：截至2017年末，旭辉的权益土地储备中超过82%位于一二线城市，令该公司免受低线城市普遍存在的楼市供大于求情况的影响。但是，中国当局实施的力度大且范围广的住房限购政策可能令旭辉的增长放缓。旭辉的业务广泛分布于长三角、环渤海、中西部地区及广东省和福建省，为进一步扩张提供了空间。在2018年前7个月里，旭辉的业务版图新增14个城市，项目已遍及超过53个城市，这有助于减轻该公司受地方政策干预和经济情况影响的风险。
融资成本下降：旭辉拥有多种融资渠道，包括境内债券和境外银行贷款。该公司于2018年1月和4月发行了11亿美元的高级票据，于2018年2月发行了28亿港元的零息可转换债券，并将发行收益用于债务再融资。此外，旭辉于2018年3月签署了一份3.5年期俱乐部贷款协议，金额可达约5亿美元。2018年上半年旭辉的平均融资成本率稳定在5.3%的水平（2017年为5.2%）。虽然2018年市场流动性收紧且融资环境严峻，但惠誉预计，旭辉积极管理资本结构的努力将令其融资成本保持在较低水平。
评级推导摘要
从合同销售额、土地储备规模及业务集中于一线城市和富裕二线城市的角度来看，远洋集团控股有限公司（BBB-/稳定，独立信用状况：BB+）是与旭辉最相似的房企。旭辉的杠杆率约为40%，与惠誉预计的远洋集团2018年40%的杠杆率相近，但远低于广州富力地产股份有限公司（BB-/负面）和北京首都开发控股（集团）有限公司（BBB-/负面，独立信用状况：BB）等‘BB’评级房企60%以上的平均杠杆率水平。此外，旭辉的EBITDA利润率略高于远洋集团23%-25%的水平，与富力地产和首开集团的水平相当。但是，旭辉的非经常性EBITDA利息保障倍数低于远洋集团0.4倍和富力地产0.2倍的水平。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2018年权益合同销售额为750亿元人民币
- 2018年权益拿地金额占合同销售额的75%，随后放缓拿地，2019年该指标降至55%（2017年为82%）
- 2018年调整后EBITDA利润率持续改善至30%左右（2017年为26%）
- 2018年的平均拿地成本与2017年的水平持平
- 派息率为30%
评级敏感性因素
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括：
- 杠杆率（按净负债与调整后库存的比率衡量）持续低于30%（2017年为36%）- EBITDA利润率（不考虑收购资产重新估值的影响）持续高于30%（2017年为26%）
- 虽然采用合资业务模式，但仍保持较高的现金周转率，并且合并报表后的合同销售额与负债的比率高于1.2倍（2017年为1.4倍）
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括：
- 合同销售额大幅下滑
- EBITDA利润率（不考虑收购资产重新估值的影响）持续低于25%
- 净负债与调整后库存的比率持续高于45%
流动性
流动性充足：截至2018年上半年，旭辉持有不受限制的现金391亿元人民币，足以覆盖其150亿元人民币的短期债务。旭辉在过去几个月内发行了几档高级永续债券和高级可转换债券，并且截至2018年上半年拥有54亿元人民币已获批但尚未使用的授信额度，足以覆盖未来18个月的开发成本、购地款及偿债支出。
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