當前，中國多層次資本市場的焦點——科創板、註冊制，正以超過所有人預期的速度快速向前推進，引起中外各界高度關注。那麼，科創板將如何影響中國資本市場？它對A股市場具有怎樣的重大意義呢？
昨日下午，上交所上市諮詢委員會委員、武科大金融證券研究所所長董登新教授，接受長江商報獨家專訪，他對科創板的設立及註冊制試點進行了詳細解讀。他向長江商報記者表示，“科創板+註冊制”的同步推出，將是A股市場的一場革命。他認為，設立科創板是完善多層次股權市場建設的一個重大舉措，作為未來中國版的NASDAQ，它將引領創新型國家建設及企業創新的新潮流。
董登新特別指出，註冊制與科創板的同步推出，是A股一級市場“去行政化”的重大變革，它將中國股市導入了一個真正的市場化、法治化、國際化進程的大通道。
IPO註冊制的包容性及開放性
什麼是IPO註冊制？董登新認為，IPO註冊制是市場化、法治化、國際化改革的結晶體。
他指出，從操作層面上講，IPO註冊制與現行核准制主要有兩點區別：第一，IPO標準與審核方式不同。核准制的IPO標準是傳統工業版的高門檻標準，它更強調過去盈利水平及公司規模大小；而註冊制的IPO標準則更包容、更開放，它淡化公司過去的盈利水平及規模，而強調營收及估值等成長性指標的重要性。與此同時，在IPO審核方式上，核准制代替投資者對發行人投資價值進行實質性判斷，而註冊制則會淡化投資價值判斷，側重審核IPO信息的合規性、完整性及真實性。
第二，IPO節奏及IPO定價不同。核准制下的IPO節奏完全受制於行政管制及指令性計劃，監管層人為控制IPO節奏，有時甚至會隨意“暫停IPO”；而註冊制則取消監管層對IPO節奏的行政控制，能夠真正實現IPO節奏市場化。與此同時，在IPO定價上，核准制強調監管層的“窗口指導”，對新股定價進行嚴格管制；而註冊制則取消IPO定價的行政管制，由市場決定新股發行定價。
董登新向長江商報記者介紹，A股現行IPO標準仍是傳統工業版，無論是主板、中小板，抑或是深交所創業板，其IPO標準都過度強調企業的歷史盈利水平及淨資產規模，卻淡化了企業在營收及估值上的高成長性。如此IPO標準所對應的審核理念，只能滿足傳統企業IPO需要，卻無法包容新經濟概念企業尤其是創新企業，這在一定程度上障礙了中國資本市場在經濟轉型、產業升級以及動能轉換中的重要作用的正常發揮。
董登新認為，註冊制的最大優勢就是IPO標準的包容性及開放性，它能滿足各類企業IPO需要。同時，它也會充分釋放或放大個股的估值風險，因此，“賣者有責、買者自負”將清晰地劃定市場主體及證券中介的責任邊界，投資者風險意識會明顯增強，“用腳投票”將成為股民自我保護的一種重要能力。
不過，仍有許多投資者認為IPO註冊制是新股大擴容，而且沒有門檻限制，這將導致市場資金短缺，股價難以上漲，甚至因為供求關係導致股價重心下移。
董登新表示，這種心理上的“短期利空”佔據上風，超出了註冊制的“長期利好”效應，再加上2013年底A股市場正在抵近本輪熊市的大底部，2015年上半年A股瘋漲、2015年下半年A股暴跌，隨後市場再度步入慢熊，因此，過去五年，註冊制改革因阻力巨大而一度中斷、停滯、低調下來。
在他看來，2018年上半年，我國改革開放力度進一步加大，尤其是資本市場改革開放不斷提速，無論是在新舊動能轉換、創新企業獨領風騷的背景下，還是在加快建設上海國際金融中心及科創中心的新形勢下，上交所推出科創板並試點註冊制，既是順應時代潮流，更是中國股市改革的重大契機。
科創板與創業板的合作與競爭
在董登新看來，與深交所創業板不同，上交所科創板將與前者形成兼具分工合作和互補競爭的“競合關係”。
董登新認為，在市場定位上，深交所創業板主要側重於中小型創新企業，而上交所科創板則主要側重於創新企業中的大藍籌、獨角獸、中概股、紅籌股、CDR，不排除在時機成熟時，它還會吸引境外一流優秀的創新企業來此掛牌，讓國內投資者分享其成長收益。
在IPO標準上，上交所科創板有可能直接借鑑美國納斯達克（NASDAQ）經驗，設置多通道IPO標準，比如資產型、市值型、營收型、盈利型等多套IPO標準，以滿足各類創新企業的IPO需要。
在IPO審核上，上交所有可能為科創板設立專門的“上市委員會”，並對IPO材料進行實質性審核，最終由上交所提請證監會註冊備案、發放IPO批文，但證監會仍將掌握“負面清單”的一票否決權。
董登新強調，在IPO定價上，證監會和上交所將不會干預科創板新股發行定價，由發行人、投資者及市場中介共同決定新股發行價格，實現IPO定價的市場化。
在新股上市首日，科創板將會取消漲跌幅限制，新股上市首日“破發”將回歸常態化，這更有利於還原新股上市首日交易價格的真實性。在新股破發機制下，股民打新、炒新將會變得更理性、更從容。
在IPO節奏和退市節奏上，上交所科創板在最初五至十年將主要以擴容為主，在五至十年後將會步入“大進大出”、大浪淘沙的新階段。
在國際化進程上，上交所科創板規則將率先與國際慣例對接，它不僅會接納甚至爭搶世界各地優質上市資源，歡迎一流的境外優秀創新企業來華上市，而且還會鼓勵和包容境外投資者進入科創板參與上市公司的股權投資與併購重組。“這將是一個更開放、更包容的A股子市場。”董登新向長江商報記者介紹。
“科創板+註冊制”是A股重要改革
在董登新看來，“科創板+註冊制”的同步推出，將是A股市場的一場革命。
他向長江商報記者介紹，上交所設立科創板，至少有三個目的：一是打造中國版NASDAQ市場，鼓勵創新企業發展，支持經濟轉型、產業升級；二是彌補深交所創業板之不足，創業板主要適用於中小型創新企業IPO，而上交所科創板將主要適應大型創新企業IPO需要；三是作為上海國際金融中心建設的重要組成部分，上交所科創板將以其包容性和開放性發揮重要作用。
不僅如此，設立科創板是完善多層次股權市場建設的一個重大舉措，作為未來中國版的NASDAQ，它將引領創新型國家建設及企業創新的新潮流，與此同時，註冊制與科創板的同步推出，是A股一級市場“去行政化”的重大變革，它將中國股市導入一個真正的市場化、法治化、國際化進程的大通道。“科創板+註冊制”將極大地提升中國股市的國際地位和世界影響力。
那麼，如何區分真正的科創企業呢？
董登新認為，科創企業至少具備三個特質：第一，產業的先進性與行業的領先地位；第二，科技創新與研發是企業成長的核心動力源；第三，作為科創板的上市資源，科創企業還需要達到一定的營收門檻及估值規模，並以此證明它的成長性及市場前景。
同時，董登新也提出建議，“科創板+註冊制”應該是一個更加包容、開放的市場化機制，尤其是新股估值風險會更大。因此，科創板+註冊制不同於A股其他任何子市場，它需要設定一個比創業板更高的投資者適當性管理門檻，以保護小散、防止過度投機。當註冊制在A股其他子市場複製後，可以再行放開准入門檻限制，甚至可以取消漲跌幅限制，並允許投資者進行T+0迴轉交易。
事實上，近十多年來，上交所先後致力於國際板、戰略新興產業板及CDR發行的可行性研究及相關準備工作，並積累了豐富的工作經驗及制度儲備。
董登新強調，在中央決策的堅定支持下，2019年上交所一定會有足夠的能力和智慧順利推出科創板，並同步試點註冊制。這將是A股市場的兩項重大改革，也是萬眾矚目、投資者期待的一項重大改革。
本文源自長江商報
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