華創證券發佈投資研究報告，評級: 強推。
太陽紙業(002078)
事項：
2019Q1-Q3 實現營業收入 164.01 億元，同比增長 1.81%；實現歸母淨利潤 14.85億元，同比 17.57%；實現扣非後歸母淨利潤 14.58 億元，同比下滑 18.12%。2019Q3 實現營業收入 56.25 億元，同比下滑 0.2%；實現歸母淨利潤 5.98 億元，同比增長 4.37%；實現扣非後歸母淨利潤 5.95 億元，同比增長 4.35%。
評論：
新增產能漸次展開， 低成本產能擴張大年即將到來，老撾、廣西、本部齊發力： 截止 2019 年 Q3 公司在建工程科目為 24.07 億元，同比增長 277.98%， 主要原因是公司在建 45 萬噸特色文化用紙項目、老撾 120 萬噸造紙項目、本色高得率生物質纖維項目、鹼回收升級改造項目等付款增加所致。 廣西產能開工建設，低成本佈局再下一城。 2019 年 10 月 16 日，廣西壯族自治區重大項目集中開工暨北海市重點項目開工儀式，以及廣西太陽紙業年產 350 萬噸林漿紙一體化項目開工儀式同時在北海市主會場和鐵山港區分會場隆重舉行。項目總投資 228 億元，分兩期建設，全部投產後預計可實現利稅 35 億元，直接創造就業崗位三千二百多個，間接創造就業崗位兩萬多個。 隨著老撾 80 萬噸箱板紙、廣西 350 萬噸林漿紙一體化、本部 45 萬噸文化紙及配套木漿投產，公司產能佈局完善，新增產能成本持續降低，公司的平均 roe 有望抬升。
19 年 Q3 單季度盈利改善明顯，文化紙提價助力景氣抬升： 2019 年 Q1-Q3 毛利率水平 21.13%，同比下降 4.47pct， 主要系漿及紙製品的毛利下滑所致；淨利率水平 9.14%，同比下降 2.07pct。 Q3 單季度盈利環比改善明顯， 2019Q3單季度毛利率 23.84%（環比提升 2.07pct），單季度淨利率 10.72%（環比提升2.59pct）。 2019 年 Q3 銅版紙平均價格 5856 元/噸， 較 Q2 銅版紙平均價格提升 83 元/噸； 2019 年 Q3 雙膠紙平均價格 6204 元/噸，較 Q2 雙膠紙平均價格提升 34 元/噸。
外廢進口政策大限將至，包裝紙產能佈局完善，成本優勢逐漸構建： 2019 年，公司 10 萬噸木屑漿生產線及 40 萬噸半化學漿進入穩定生產期，有效保障公司包裝紙原材料供給。同時， 40 萬噸再生纖維漿板生產線於 2019 年 6 月份試產，20 萬噸本色高得率生物質纖維項目預計將於 2019 年四季度投產， 料將繼續強化包裝紙的成本優勢。 未來隨著外廢進口緊縮， 公司海外箱板紙原材料佈局優勢凸顯，未來有望受益原材料緊張驅動的紙價上行。
單季度 roe 觸底回升， PB 處於歷史相對低位： 公司繼續推進老撾 120 萬噸造紙項目，擬建設北海製漿造紙項目以繼續深化“林漿紙一體化”戰略，擬建設本部 45 萬噸特色文化用紙項目以優化公司產品結構，三大項目的佈局將讓公司生產基地實現“一帶一路”經濟帶、祖國沿海和內陸地區的全覆蓋。 目前公司單季度 roe 觸底回升， PB 處於歷史相對低位。隨著行業景氣復甦和公司低成本新 產 能 逐 漸 投 產 ， 我 們 維 持 公 司 2019-2021 年 歸 母 淨 利 潤 預 測 為20.67/23.57/33.61 億元， 對應當前股價 PE 分別為 10.2、 9、 6.3 倍，維持“強推”評級和 10 元/股目標價（19 年 13XPE）。
風險提示： 宏觀經濟下行導致需求不振，造紙行業競爭加劇。
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