01
菜油及總體油脂市場分析
1、全球油脂油料供需
2017/18年度加拿大菜籽產量達到創紀錄的2150萬噸，同比增長9.7％；USDA預計2018/19年度加拿大菜籽種植面積減少、產量下調。中國、日本是加拿大菜籽的主要進口國，2017年中國進口加拿大菜籽434萬噸，同比增長20％；日本進口加拿大菜籽245萬噸，同比增長5.6％。美國、中國是加拿大菜油的主要進口國，2017年美國進口加拿大菜油196萬噸，中國進口69萬噸，兩國佔加拿大菜油總出口量的85.6％。
預計2018/19年度全球棕櫚油產量增長、庫存小幅增長，庫存消費比上升。印尼棕櫚油麵積增長迅速，近十年來面積增長了一倍，樹齡比較年輕，增產空間大，出口增速放緩，庫存消費比呈上升趨勢。
4月份印度進口豆油20萬噸，環比增長78％，同比減少33％；去年10月到目前為止印度累計進口豆油125萬噸，同比減少23％。截至4月底，印度植物油港口庫存107萬噸，環比增長38.7％，同比增長36％；印度植物油渠道庫存127萬噸，環比減少5.4％，同比減少5％；印度植物油總庫存234萬噸，環比增長10.7％，同比增長10％。
2、交易機會
近幾年油脂價格受三座大山壓制：2015年之前融資的棕櫚油、國家收儲導致的菜油高庫存、國內蛋白需求增長導致的大豆進口增長。跟往年相比，2018年油脂出現一些變化：（1）國內菜油拋儲剩餘量不多；（2）豆油庫存增速有所放緩。目前的油脂價差水平之下，豆油、棕櫚油都可以替代菜油，油脂進口利潤好，原油在70美金上方棕櫚油制生物柴油有利潤。
今年是油脂價格開始轉折的一年，菜油的預期較好，市場看好；豆油方面，阿根廷大豆產量出現下降，供應壓力減輕。目前油脂的格局是現實和預期劈叉，建議參與油脂9-1反套，尤其是棕櫚的反套；單邊方面，豆油被低估，9月份之前豆油和棕櫚油可能表現不錯。
02
菜油驟然上行，油脂黎明漸近
——劉麗芳 遠易重道投資糧油事業部研發經理
1、棕櫚油
棕櫚油主要關注三個問題：（1）產地壓力有多大？（2）印度消費拉動和生物柴油增長空間有多大？（3）國內進口利潤會好轉到何種程度？
基於目前對2018年印尼和馬來棕櫚油產量約6100萬噸的預期上，2018年產地棕櫚油庫存在六月低點過後逐漸攀升，壓力大幅高於2017年，但是高點暫不會超過2015年。POGO價差（馬棕櫚油主力合約-ICE 柴油主力合約）反覆，目前價差難以達到2013-2014年對生柴消費的刺激力度，印尼生柴政策推行緩慢，短期產地壓力仍需依靠低價刺激出口來緩解。
2018年上半年印度毛棕櫚油進口利潤較往年同期較差，豆油進口利潤處於歷史同期偏高水平，2017年10月-2018年5月印度四大植物油進口約970萬噸，同比增加1.1％，其中棕櫚油進口約600萬噸，同比增加1.3％，進口增速放緩。印度通過提高植物油進口關稅保護國內油籽壓榨產業，高關稅對消費增速形成較明顯的抑制。
棕櫚油壓力自產地傳導至國內，產地CNF報價頻繁，議價空間變大，產地積極銷售，國內油脂受資金推動上漲，棕櫚油進口利潤達到近幾年偏高水平。目前國內9月份之前採購充足，如果生柴出口、印度進口不給力，國內進口利潤有望達到刺激國內買船的水平。
棕櫚油小結：（1）產地復產壓力明顯，後期庫存大幅高於2017年，但庫存高點不會超過2015年；（2）印度植物油進口需求放緩，POGO價差擴大幅度目前不足以支撐生物柴油消費大幅增長；（3）中國棕櫚油進口利潤持續改善，可能達到刺激貿易進口的水平；（4）棕櫚油近期將弱於菜豆油表現。
2、豆油
豆油主要關注兩個問題：（1）國內豆油後期庫存走勢？（2）豆油潛在利多因素？
阿根廷減產使下一個南美季前豆類庫存去化；國內豆粕需求增速放緩，DDGS進口可能進一步放開，6-9月豆油庫存緩慢回升，10-12月豆油消費優勢體現，國內豆油供應壓力緩解；油粕比處於歷史低位支撐豆油結構性轉強。國內豆油進口利潤迅速改善，豆油現貨5月份成交出貨低迷，期現貨節奏出現脫離，短期盤面有過熱表現，需要回調整理。
3、菜油
菜油主要關注兩個問題：（1）菜油消費結構，多少是難以替代的剛需？（2）菜油未來缺口何時體現？未來菜豆價差上漲空間可能有多大？
菜油盤面受資金拉動，遠期進口利潤觸及300元/噸以上，吸引國內增加進口訂單；預計2018年國內菜油進口量達到100萬噸左右，如果利潤持續在偏高水平，可能在一定程度上搶佔其他國家份額。
加拿大菜籽、菜油出口彈性有限，加拿大目前的壓榨產能下，其年壓榨量難以突破1000萬噸，中國菜油年進口量最多100萬噸；中國的進口菜籽壓榨量在目前產能下約450萬噸左右；目前情況下，中國進口菜油摺合後約300萬噸左右。
2015、2016年開始，臨儲拍賣導致菜油供給增加，菜油與其他油脂價差縮小，消費佔比顯著增長；2017、2018年之後拋儲菜油消耗殆盡，菜豆油價差重新尋找平衡。國內的油脂消費結構以及菜油的消費結構均在悄然轉變：電商迅速發展之後，市場信息透明，廠商可以根據油脂的相對價格快速調整小包裝的配方，菜油的剛性需求下降，而餐飲、食品加工中菜油的需求量也在萎縮。
臨儲菜油消化速度緩慢，仍有50％左右尚未出庫；目前的進口和消費節奏下，菜油商業庫存9月底前壓力仍然偏大；市場對菜油的心態轉變，從追求暴利到理性持倉、及時獲利；進口菜油逐漸替代拋儲菜油成為市場交易影響的主力。
菜油小結：（1）期現脫節嚴重，高價差抑制消費，透支未來漲幅，延長壓力消化期限；（2）菜油進口利潤豐厚，國內採購激進，緩解供應顧慮，9月之前菜油供應寬鬆；（3）菜油走勢短期會在預期和現實之間震盪，等待期現共振走強。
4、油脂關注機會
2018年2月-2019年1月南美油料產量增幅不足以滿足油脂消費增長，主要油籽持續降庫存，支撐農產品後期價格。國內油脂庫存緩慢累積，2018年9月後逐漸降庫存，基於目前的進口預期，國內油脂第四季度基本面壓力將逐漸緩解，但假設三大油脂進口利潤持續維持較高水平，大量吸引外部供應到國內，第四季度的供應將愈加寬鬆；油粕比處於近十年偏低水平，油脂供應壓力緩解後，單邊趨強；油脂目前處於歷史底部，基本面利空逐步消化，資金關注度提高，下個南美季前單邊上漲概率較大。
油脂進口利潤正套：豆油盤面進口利潤打開，但是貼水後期上漲概率較大，風險不好把握；棕櫚油進口利潤已經處於歷史偏高水平，進一步好轉的空間不大，參考CNF利潤在60-100元/噸逐步介入。
菜豆油價差：2017年11月-2018年4月，菜豆油期貨價差落後於現貨價差；2018年5月開始菜豆油價差快速擴大，菜油消費受到明顯抑制；目前菜油和豆油供應都偏寬鬆，可以配合菜油進口利潤進行菜豆油套利的區間操作，目前菜油進口利潤接近300元/噸，可以在菜豆油價差1200-1300元/噸附近做價差縮小，900-1000元/噸逐步獲利。
豆棕油價差：豆油現貨壓力仍需消化，盤面近期上漲過快，期現有所脫離；棕櫚油壓力最大，波動幅度小；近期價差上下空間有限，可以結合POGO價差、棕櫚油進口利潤判斷豆棕油套利的操作方向，如果國內棕櫚油近月進口利潤達到100元/噸左右，會刺激大量貿易進口，進而推動價差走向更高水平。
總結：（1）中美貿易戰反覆成為相處新常態，宏觀不確定性增加；（2）部分資金流入商品，關注處於價格底部、利空逐漸消化的農產品；（3）油脂基本面有支撐，底部已現，後期偏向震盪走強，中間有回調整理更健康；（4）油脂間價差拉開，跨品種套利機會值得關注；（5）三大油脂進口利潤全面好轉，需關注進口增量對平衡表的階段性影響，可能造成外緊內松的局勢。
03菜粕行情分析與展望
——郭晨凱 買豆粕網投研總監
1、菜粕供需展望
2012年之後國內菜粕定價權從華中地區轉到華南地區，目前主要看福建。兩湖地區水產飼料中習慣添加青餅或菜粕，青餅量下降之後，每年有70-80萬噸的菜粕缺口需要靠進口顆粒粕填補；國產菜籽萎縮後，未來華中區域菜粕需求是亮點。近幾年雜粕、DDGS供給不穩定，造成豆粕區域性需求差異增加。
去年全國的水產需求好，市場預期今年水產需求也較好，去年4-6月水產需求很好主要是因為前一年的存塘魚比較多，今年預計水產飼料有20-30％的增幅，但實際可能只有5-10％的增幅。鴨料比去年差一些，目前鴨料中基本不用菜粕，主要以顆粒粕為主，後面可能會用豆粕+DDGS+其他雜粕來替代。從需求季節性來看，水產消費的旺季在5、6、7月，而菜粕消費旺季在3、4月，菜粕消費旺季較水產消費旺季提前主要是受旺季前提前備貨影響。
目前全國菜籽壓榨的大廠只有11家，兩廣及福建的菜籽壓榨廠基本可以決定菜粕行情，與大豆壓榨產能過剩相比，菜籽壓榨產能相對不足。目前華南地區菜籽供需：（1）湛江地區油廠開機後，兩廣菜粕現貨壓力將進一步增加；（2）通過負基差無法去庫存；（3）豆菜粕價差不擴大的情況下，菜粕現貨壓力無法緩解，後期終端需求增加量有限。
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