1、外部融资多于内部，国企融资多于民企。
一季度新增社融11.08万亿，同比多增2.47万亿；其中3月新增社融5.16万亿，同比多增2.2万亿，远远高于往年同期水平，社融存量增速也跳升至11.5%。分项来看，一季度向实体投放人民币贷款7.25万亿，同比多增9608亿元。企业债券净融资1.77万亿，同比多增8407亿元。政府债券净融资1.58万亿元，同比多6322亿元。3月单月来看的话，贷款、企业债融和政府债融环同比均大增。而非标融资继续萎缩，反映开“正门”、堵“偏门”的趋势。
虽然实体融资大增，但结构来看，民企融资可能仍然偏弱。我们统计了一季度信用债融资情况，民企净融资占比只有不到6%，且3月份占比还在减少，而国企债融占比约60%。
而且社融反映的是实体外部融资的情况，但由于一季度经济活动偏弱，企业经营产生的现金流大幅减少，意味着内部融资是明显萎缩的，因此实体整体融资情况并没有数据表现得那么好。短期外部融资增加，更多是银行在政策指导下发挥“类财政”的功能。
2、居民贷款同比少增，信贷政策倾斜企业。
一季度新增人民币贷款7.1万亿，同比多增1.29万亿；其中3月新增贷款2.85万亿，同比多增1.16万亿，贷款余额增速升至12.7%。分项来看，一季度居民短贷小幅萎缩，减少509亿，其中前两月拖累较多，3月已有明显回升；新增居民中长贷1.26万亿，也小于去年同期。企业部门一季度新增短贷2.3万亿元，中长贷3.04万亿，同比均有所增加。整体来看，居民部门贷款同比少增，主要源于居民消费和购房大幅减少；而企业贷款同比多增，一季度信贷政策或对企业有较多的倾斜。
3、M2增速回跳升至10.1%。
为支持疫情防控和经济恢复，一季度商业银行信贷投放明显增加，M2同比增速也大幅跳升至10.1%，非金融企业存款较去年同期增加较多。但考虑到疫情对经济的冲击比较大，未来实体融资需求仍然偏弱，地产周期也面临较大的回落压力，货币创造速度整体仍有下降压力，M2高增或难维持。2月M1同比增速升至5%；M0增速仍在10.8%的高位，或源于现金投放的增加。
4、金融好但经济弱，存款利率下调概率增加。
金融数据大好，反映的是货币和信贷政策的集中发力，但基本面来看的话仍然很弱。3月份PMI仅52，发电耗煤等数据回升也遇到瓶颈，说明经济恢复还是相对较慢，一季度GDP大概率负增长。而伴随海外疫情防控，二季度经济又会受到外需的拖累。长此以往，居民收入减少、失业增加、甚至可能引发房地产市场连锁调整的问题。
所以积极的政策虽然可能迟到，但注定不会缺席，无非是预防式放松，还是倒逼式放松的区别。货币方面，后续降准降息仍会推出，降低存款基准利率可能性明显增加；房地产市场边际政策放松也是可以预见的；财政边际会发力，新基建和疫情相关支持会是主要方向，但基建大幅飙升概率较低。
风险提示：疫情发酵，经济下行，政策变动。
梁中华宏观研究
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