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近日，港股上市公司富力地產（02777. HK）發佈2019年業績報告。
銷售未達預期 以價換量毛利率下滑
首先，我們先來看看富力地產的基本業績情況。2019年全年，營業收入908.14億元，同比增長18.16%；淨利潤100.9億元，同比增長15.64%。
全年銷售額為1381.9億元，同比增長5.14%。然而這個表面增長的背後，卻是未完成年初定下的既定目標。
2019年初，富力地產定下了1600億元銷售目標，以微增5%的銷售業績來計算，完成度僅為86.4%。
不過，富力地產過於“自信”將目標定高已不是第一次，2014年、2015年富力地產就發生過因銷售目標過大而不得不將目標減少的情況。
同時，銷售額增速嚴重放緩是不爭的事實。2018年初，富力地產定下全年銷售額1300億元的目標，後以1310.6億元驚險過關，銷售額同比增長60.15%。再往前推，2017年富力地產實現銷售額818.6億元，同比增長34.51%。
相較於2017年、2018年的增速，2019年富力地產銷售額增長率僅為5.14%，增速放緩十分明顯。
要知道，2018年3月19日，富力地產曾提出3000億元銷售目標的三年計劃，意圖從2017年協議銷售額818億元上升至2020年的3000億元，3年複合增長率達54%。
當時，富力地產的自信源於超過6170億元的可售貨值支撐的擴張籌碼，也可能源於收購萬達酒店所帶來的“底氣”。
現在2020年實現3000億元銷售額的計劃已成泡影，這次富力地產為自己定下的目標是1520億元，高於2019年實際銷售額。但是受疫情影響，能否如願，尚不得知。
2020年一季度，富力地產總權益合約銷售金額約人民幣248.1億元，銷售面積達約215.16萬平方米，同比上升3%、11%，完成年度銷售計劃的16.32%。
銷售面積增長速度遠高於銷售金額，在房地產企業合同銷售金額降幅普遍在30%左右的情況下，或存在“以價換量”的情況。
2020年2月15日至4月15日，富力地產所售所有全業態的房源都會實現在線購房。只要購房者在平臺“富力好房”中繳納3000元的定金並且簽署《商品房網上認購書》，就可享受諸多福利。3月20日起，富力集團活動升級，除原享有的六項權益，還可享受“鎖房升級權益”與“成交轉化權益”兩大重磅“升級禮”。
具體而言，只要線上繳納3000元認購定金，客戶均可獲得鎖房升級權益。並且還包括自購房產認購金轉為房款，並額外再減2萬元；推薦他人購買退回認購金，獲得推薦獎勵併疊加1%佣金等。
值得注意的是，2019年富力地產的平均售價就已經出現下滑。財報顯示，協議銷售的平均售價為11000元/平方米，同比下滑15%；整體平均售價9610元/平方米，同比下滑12%
受此影響，富力地產當期毛利率為32.8%，同比下降3.6個百分點。其中，來自物業銷售的毛利率為34.9%，同比下降5.4個百分點。
克而瑞數據顯示，2019年1-12月中國房地產企業銷售榜富力地產權益銷售金額達到1381.5億元，位列行業TOP15。
年內到期負債超620億 資金鍊緊繃
對於富力地產，還有另一個沉重的話題，便是負債。
截至2019年年末，富力地產總資產4273.26億元，總負債3475.27億元，資產負債率81.33%，淨負債率高達198.9%，遠超行業均值。
2019年7月，李思廉起草的一份文件顯示，公司的工作重點應圍繞“促銷售、抓回款”開展，且原則上暫停拿地工作。
在融資收緊時求平穩，恆大萬科等也均採取了保守策略。
2019年，富力地產在32個城市新增土地儲備38宗，均集中在上半年，金額為244億元。截至報告期末，富力地產土地儲備為權益建築面積約7060.5萬平方米，其中權益可售面積為5785.8萬平方米。
為實現銷售目標，2020年富力地產將銷售超230個項目，可售貨值為2700億元。
受拿地保守政策影響，年末淨負債率較年中的219.3%下降明顯。
即便富力地產極力宣稱淨負債率已經降至200%以內，2020年年內再降15%，3年左右降至150%以內；看上去對於降負債率去槓桿頗有信心，但負債壓頂並不是嘴硬就可以解決的。
來看看富力地產的負債結構，有息負債高達1971.4億元，以流動負債為主。
2019年年末，富力地產的短期借款622.7億元，預提費用及其他應付款為839.06億元，長期借款1348.71億元。
資產端方面，流動資產中現金及現金等價物僅為229.04億元，受限制現金為155.32億元。
由此可以看出，富力地產所持有資金，已不能覆蓋一年內到期的超620億元債務，同時2020年第二季度還將派息45億元，資金鍊十分緊繃，銷售回款亦更為重要。
同時，富力地產的經營現金流自2012年起持續8年為負，且逐年擴大。2019年經營現金流量為-241.45億元 ，同比減少180.20%。
4月3日，穆迪將富力地產“Ba3”企業家族評級（CFR）和富力地產（香港）“B1”企業家族評級列入降級觀察名單。
穆迪方面表示，對富力企業家族評級下調，反映對其高債務槓桿率和流動性風險上升的擔憂。
穆迪預計，富力的債務槓桿率在未來12-18個月將保持在44%-46%的較低水平，與同評級同行相比表現較弱，降低了該公司的財務靈活性。
標普此前發佈報告稱，截至2020年6月底，富力地產將有251億元債務到期，另外還有逾90億元可回售債券可執行回售。
發債、借貸、展期、增發不停歇
借錢、買地、賣樓、還款、再借錢，這就是房地產企業的運營邏輯，但能否運行完美，每一個環節都至關重要。
雖然富力地產稱仍有未使用銀行授信約1200億元，但是該額度為非承諾性銀行授信額度，迫於償債壓力，其仍不斷髮債、融資，並首次進行股份增發。
財報顯示，2019年富力地產融資成本為56億元，同比上升7.43%；平均利息為6.60%，較上年5.74%上升0.9個百分點。利息支出由上年的94.50億元漲至137.31億元，主要源於銀行借款、境內債券、優先票據等利息收入激增。
財報顯示，2019年富力地產共發行27億美元的離岸債券及國內發行及續期244億元公司債券。
Wind數據顯示，其中發行4次短期融資債券，共計48億元，利率均值為5.11%；發行2次公司債，規模分別為4億元、15.8億元，票面利率分別為6.48%、5.60%。
值得注意的是，2019年，富力地產累計處理的245.5億元國內債券中，償還的只有14.3億元，另外的231.2億元則通過展期延後了償還時間。
2019年底，富力完成增發H股，完成配售2.73億股，共募集資金37.35億元，主要用來償還海外債務，這筆增發獲得資金明確不會用來償還住宅開發借款。
2020年1月17日，富力地產發行一筆票面利率5.4%的7億元短期融資債券。
2月27日，富力發行為期4年的4億美元優先票據，票面利率為8.625%，擬將所得籌款歸還一年內到期的中長期債項。
3月25日，據上交所消息，富力地產非公開發行2020年公司債券獲上交所通過，該債券擬發行金額40億元。
4月8日，據深交所披露顯示，富力地產2020年面向專業投資者公開發行公司債券狀態更新為“已反饋”，擬發行金額為100億元，首期發行50億元，全部用於償還公司已發行公司債券的到期及回售部分。
酒店業務連續7年虧損 虧損額翻倍
富力地產負債連年攀升，究竟是何原因？
其他不說，有一項不得不提的便是2017年的“世紀大交易”，以199億元收購萬達旗下77家酒店資產。
雖然該筆交易在2017年增厚了富力地產的業績，但卻也埋下隱患。
財報顯示，2019年富力地產酒店營運業務實現營業收入70.22億元，淨虧損10.08億元。
需要關注的是，不單單是酒店業務的連續虧損，而是2019年該業務出現下滑。其中，酒店營運業務營業收入較上年的70.28億元微降，而淨虧損則較上年的4.59億元擴大119.62%。
資料顯示，2013年-2017年，富力地產的酒店虧損金額分別為2.49億元、1.4億元、1.67億元、1.83億元、1.46億元。
至此，富力地產的酒店業務已經連續7年處於虧損狀態。
在2019年業績發佈會上，針對富力地產是否考慮變賣酒店資產的相關問題上，李思廉表示，酒店對公司壓力不大，但基於疫情影響，旅遊行業停擺，無法提供好的消息，預計酒店業務全年經營淨利潤或只有年初預測的50%。
截至2019年年末，富力地產擁有90間運營中酒店、42間在建及規劃中酒店，合計擁有132間酒店。
2017年的決定是對是錯，在大多數人眼中都是“好大喜功”，甚至被認做是決策性失敗。在富力地產經年發展中，這樣關鍵節點的判斷失誤已不是第一次，這也正是富力被後起之秀接連趕超的原因。
當然這些都是後話，可以下次再講。還有一點是，富力地產總裁張力之子張量的實地集團於3月底傳出赴港上市的消息，《全球財說》將持續關注。
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