疫情之下，全球經濟是否會陷入“大蕭條”或“大衰退”，引發不少討論；情況果真如此悲觀嗎？2008年時的觀點交鋒以及危機後續演變對當前有何啟發？
文 | 沈建光
原文首發於FT中文網《沈時度勢》專欄，轉載請務必註明出處
今年最大的黑天鵝事件當屬新冠疫情爆發，全球大範圍落實隔離政策進行防疫，疫情嚴重的國家，企業生產活動基本停滯，服務業消費降至冰點。受這樣一場不期而至的外部衝擊影響，全球經濟一個季度內便從增長轉為深度衰退，金融市場也一度被恐慌情緒籠罩，見證了無數個歷史之最，即首個美股10天四次熔斷，10年期美國國債收益率最低觸及0.4%，創150年新低，甚至通常具有避險屬性的黃金也一度因為流動性緊缺而遭到拋售。
短期內疫情引發的經濟衰退程度遠超出一場大規模自然災害的衝擊，而考慮到疫情在歐美國家仍然處於上升趨勢、疫苗從研發到應用也需要時間，可以預期，全球經濟負增長將持續一段時間。這種背景下，市場上圍繞全球經濟是否會陷入“大蕭條”或者“大衰退”的討論此起彼伏。不少觀點認為，此次疫情衝擊之大史無前例，世界正面臨著類似1930年代全球經濟蕭條的情形，衝擊將是2008年金融危機衝擊的數倍。
情況果然如此悲觀嗎？當前的市場爭議讓筆者回憶起2008年全球金融危機爆發後的場景。當時筆者在中金公司研究海外宏觀，突如其來的雷曼倒閉事件，引發金融機構連鎖反應，金融市場融資功能瞬間失靈，美國信貸市場貸款利率飆升，流動性的凍結最終造成整個金融體系迅速去槓桿，加劇了企業破產風險和衰退風險。
彼時國內政策層高度關注海外金融危機對中國的影響與應對之策，筆者作為當時國內為數不多從事海外宏觀研究的經濟學家，常受邀進行各種討論。記得當時國內輿論也非常悲觀，如下觀點非常盛行，即美國要開啟量化放鬆，美元會持續走跌，應該大量拋美元資產，減持美國國債；美聯儲超常規貨幣政策勢必會引發全球通脹，防通脹是政策重點；金融危機波及全球，全球經濟將再一次陷入全球大蕭條等。
08年金融危機之時市場擔憂與當下可謂如出一轍。那麼，事後來看，情況又是如何演變的呢？我們看到，雖然美國開啟量化放鬆，但08年反而是美元最低點的時候，筆者當時出版研究報告也旗幟鮮明的提示市場應警惕美元的大反轉；很欣慰的看到，後期中國並未向此前輿論廣泛呼籲的那樣大量拋售美國國債，否則無疑會損失嚴重；全球經濟低迷、需求端的不利影響，決定了價格短期內難以出現大幅上漲，因而通脹不是危機時政策的主要考慮，相反，防通縮更加重要；此外，儘管金融危機蔓延至全球，但這場危機也持續不到兩年，跟上個世紀30年代的大蕭條終究難以匹及。
從這個角度來說，危機來臨之時，由於情況經常瞬息萬變，認識危機傳導機制需要一個過程，市場非常容易出現擔心過度，或者輕視問題這兩種極端的思潮。那麼，對比當前，對08年金融危機的反思又有哪些可以借鑑之處呢？
首先應該明確的是，本次危機的性質是由疫情引發的經濟衰退，暫時還未出現如08年一樣，危機傳導到金融機構，導致部分系統重要性金融機構倒閉、進而衝擊金融體系的局面。當前各國應對疫情危機，也都第一時間出臺了危機管理的政策舉措，特別是美聯儲沒有重複2008年金融危機之時的瞻前顧後，在疫情蔓延時，果斷降息至零利率、重啟量化寬鬆，並承諾無限量QE；危機應對政策數日之內出臺、更加及時，力度更大，對於緩解流動性風險很有效果。
同時，財政政策方面，美國在極短的時間內出臺了歷史上最大規模的經濟刺激大禮包 ，2萬億美元的經濟刺激法案含對企業、個人、醫療體系和地方政府的全方位財政支持和救助，對實體經濟起到更為明顯的託底作用，有助於防範由於疫情造成的非金融企業財務危機，居民部門由於失業上升、收入下降導致償債能力降低，以及危機向金融機構傳導。
而相比於2008年金融危機，當前美國房地產市場和金融機構也相對穩健。金融危機之前，美國房地產市場經歷了零首付下的快速加槓桿，聚集了較大風險。與此同時，當時以房貸為底層資產，通過層層切割打包、證券化製作成的金融衍生品，也使得金融系統非常脆弱。而金融危機之後，美國多年來總結危機教訓，實行宏觀審慎政策，當前重要金融機構如大型商業銀行的資產負債表事實上要比2008年穩健得多。
所以，在筆者看來，儘管當前疫情衝擊下的經濟比2008年金融危機短期來看要嚴重，但不意味著全球已經或即將陷入曠日持久的金融危機，重回全球大蕭條更是言過其實 。
正如筆者在文章《重回“大蕭條” 警示還是誤導？》一文中提到的，當前全球經濟與大蕭條期間在貨幣制度環境、宏觀政策理念、全球貿易情況、銀行體系健康程度、以及社會保障體系等方面都迥然有別，如當時金本位制其實限制了貨幣政策放鬆，美國面臨嚴重並且長期的通貨緊縮；全球上演著全面的貿易戰，國際貿易體系坍塌；大蕭條期間，逆週期調節的宏觀政策治理框架、金融安全網、社會安全網都未建立。而經歷過近百年的宏觀經濟理論與實踐總結，當前的政策應對顯然不可同日而語。
綜上，筆者認為，目前疫情衝擊是否會蔓延至金融領域，引發新一輪金融危機尚待觀察，疫情持續的時間、紓困政策是否到位是關鍵。從這個角度來說，應對危機，當前的首要任務仍是各國通力協作、加強疫情的防範與控制。通過採取有效隔離和擴大檢測等措施，加大科研力量研製疫苗，將外部衝擊影響經濟的時間控 制到最短。同時，採取必要配套社會公共政策、財政貨幣政策，避免危機向金融領域傳導。
於中國而言，從08年金融危機的演變來看，危中亦有機。雖然08年金融危機也使得中國經濟增速明顯回落，但通過逆週期政策支持，負面影響很快得到控制，其後十餘年，中國經濟彎道超車，出口從世界第三，一躍成為遙遙領先的第一，金融科技、數字化技術更是超前發展，做到全球引領。
反觀當下，應對方法仍然是通過經濟託底幫助企業度過難關，避免大面積失業，發放消費券甚至是現金引導消費，加速新型基礎設施建設，儘快恢復生產生活正常化，把經濟損失降到最低。最為重要的是，加大開放步伐不動搖，全面放開外資和民營企業准入限制，釋放要素尤其是農村土地市場改革、加快新型城鎮化建設等方面的改革紅利，藉助改革的力量創造新的機遇。
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