2018年5月17日，“杭商·國際另類投資暨財富管理峰會”在杭州千年運河畔的創意金融寶地，杭州運河財富小鎮舉辦。本次活動由杭州市投資促進局、杭州市拱墅區人民政府承辦，杭州市拱墅區運河財富小鎮、杭州市拱墅區招商局、浙江創業投資學會，以及融中集團、融資中國雜誌、紐約另類投資協會執行。
以“全球及中國另類投資發展趨勢- 私募股權和風險投資”為題，大會進行了論壇環節。浙江省創業投資協會秘書長、浙江浙科投資董事長顧斌、鼎暉創新成長基金管理合夥人黃炎、KKR董事總經理季臻、創世夥伴資本創始管理合夥人周煒參與了論壇討論，達泰資本管理合夥人方元為論壇主持人。
以下為“杭商·國際另類投資暨財富管理峰會”中“全球及中國另類投資發展趨勢-私募股權和風險投資”論壇環節中的精彩演講實錄，由融資中國整理。
方元：各位中午好！我們這一組做的是私募股權投資和創業投資，本質上講，我們是給剛才那幾位嘉賓源源不斷地提供好項目，沒有我們，他們好的項目越來越少，我們也是幫著早上王理事長（王忠民）跟唐總（唐寧）的母基金配置資產和投資。所以我希望這個環節給大家帶來乾貨。接下來各位嘉賓介紹一下自己的機構、團隊以及本人。
周煒：我們基金叫創世夥伴資本，我是周煒。這個基金是一個很年輕的基金，去年4月份剛剛發佈，之前我們的完整團隊是在凱鵬華盈中國基金，從2007年開始，凱鵬華盈TMT投資都是我們做的。十年裡我們投資早期項目，絕大部分是A輪，30%投資成為了獨角獸和超級獨角獸，包括京東、銀杏，A輪獨家是我們投的，融360去年在美國上市的，我們也是投了他的A輪。內容平臺有中文在線、喜馬拉雅等其他很多優秀的項目。
中國市場的變化非常快，本土產生了很多創新機會，所以我們決定在完整團隊基礎上獨立創建一個本土決策的機構。目前，我們在一年內已經募集了人民幣和美元基金，加起來超過30億人民幣，過去累計管理資產超過了10億美金。這是現狀。團隊規模也在擴大，希望能夠積極和各位合作，在中國扶持早期創新的，帶有中國特徵和中國創新的技術和創新企業。謝謝大家。
季臻：大家好！我來自KKR，KKR今年是第42年曆史了，剛才理事長說20年已經是非常成熟的基金，40年來，我們是一支不斷自我更新中的基金。我們在全球也是股權投資規模最大的基金之一，現在整個KKR在全球管理的所有資產總量加起來接近1700億美元。經過我們手投出去資金的總量已經超過了5000億美元。所以無論從規模還是歷史上來看，KKR應該是全球股權投資類一個最大的基金。
進入亞洲十年時間，經過這些年的發展，我們在亞洲的回報也非常好，現在已經募到第三期基金，是去年5月份募完的，第三期亞洲基金的規模是93億美元。作為專投亞洲的基金來說，單一基金應該是最大的。大家知道，在亞洲能找到的項目大小和其他相對成熟的歐美市場非常不一樣。所以在這麼大的一個基金規模情況下，因為基金本身有自己的發展邏輯，追求的是自己的資產管理量。在那麼大的基金量的情況下，要在亞洲大的項目相對少的情況下，投出那麼大的基金，同時又有好的回報，這是非常有挑戰的。所以我們的業務模式在中國，和耳熟能詳的基金投資模式不太一樣。在別人追求獨角獸時，我們比較冷靜。獨角獸是有它的發展邏輯的，其中一個邏輯我們看得到的，最有投資價值的時候是相對小的時候，因為估值還沒有到那麼高，利潤空間比較大，風險也比較大。在相對早期情況下你要投出這麼多資金，實際上單筆不可能投的非常大，所以這和我們基金本身規模匹配度不是非常高。在中國十年的發展裡面，我們也是另闢蹊徑，發展出一套在規模投資的戰略下，怎樣在中國以高發展的早期為主的市場裡取得良好的成績的方法，待會兒我們可以找機會說一下。
黃炎：大家中午好！我是鼎暉投資黃炎。鼎暉投資應該說是中國歷史最久，資產規模最大的另類投資品牌之一。16年的歷史，1200億的資產管理規模，大概100家的機構LP。
我們另類資產比較多，就不介紹了，今天我想介紹相關的。我們在做的是一個創新成長基金，投資的主要方向是TMT、醫療。像人工智能、醫藥生物，是我們這兩年關注比較多的。醫藥行業，這次香港新政十家新藥IPO，我們佔了其中三家。
今天在杭州開會，杭州是我一個非常有緣分的地方，我是浙大畢業的，99年底遇到馬雲之後在杭州創業，所以前期也在杭州花了很多時間。我們的基金跟杭州的緣分也很深，剛才說了，上一個基金杭州是我們的基礎LP，上一個基金30個億，浙江+杭州給了我5個億，所以這也是我的福地。另外，我們在杭州的投資也非常大，過去三年投了三五十個億，像口碑網、百世物流、挖財，還有一個很小的企業普利藥業，我們投了1千萬，現在在A股流通的市值是3.5億美金，我們賺了35倍。所以非常感謝在杭州有這樣的機會，一會兒有機會進一步交流我們對投資的看法，對資產管理的一些趨勢看法。
顧斌：我們主要是浙江本土的一家創投企業，我也擔任了浙江創投協會的秘書長。
浙江的創投起步於93年，浙江省科技風險投資公司也是93年設立，我本人也是93年從事創業投資工作，做了24年，可以說看了整個創業投資在國內的發展歷程。其實我們創業投資的發展起源於上個世紀八十年代末九十年代初這個時間，經過了幾輪的發展，現在創業投資在國內已經是蓬勃向上。我們協會2001年成立的時候差點成立不起來，協會會員只有十來家，都還要湊數，因為官方要求協會會員30家以上。今天我們的私募，從統計來看達到4700多億的投資規模，規模已經非常大。
我現在在浙江省浙科投資管理公司，我們成立了浙科系的基金系列。浙科系列團隊全部來自於浙江風險投資管理公司，這個團隊有很強的創業投資機會，我們在本土投了100多家企業，現在100多家企業當中有26家在國內A股上市了，有30多家在新三板掛牌，有8家被上市公司併購，應該說我們所有的基金都取得了比較良好的回報。謝謝。
方元：達泰應該算是國內比較早的一波外資PE/VC合夥人出來創自己平臺的，2010年創辦，兩個創始合夥人之前分別在其他領先的外資PE/VC機構裡面。
我們從開始到現在基本上都是人民幣、美元同時在做，最近幾年關注的重點會集中在硬科技和消費升級兩大類，所以最近投的比較多的像人工智能、大數據、雲計算等行業。消費升級也會集中在最新一些，如教育、金融、零售、健康這些領域。我們在杭州本地有很多LP，也有很多項目，所以很開心跟杭州本地朋友們有機會在這裡交流。
資管新規和募資難度
方元： 接下來我們進入乾貨時間，PE/VC這個行業，募投管退四大流程，最近一段時間很多環節有很多熱點話題出來，特別是剛才幾位嘉賓提到的資管新規，包括最近很多媒體爆炒的募資難。在座的幾位GP的同仁，對資金募集層面上看到什麼新的趨勢？自己有什麼體會？
顧斌：我覺得資管新規對整個行業來說有些影響，原來很多大的基金都是通過一些渠道去募集，渠道的募集往往都是通過銀行這些體系。而由於新規使很多資金不能流向於，或者比較難的流向於私募股權領域裡面。從浙江自己本土的創投來說，這塊影響比較小，因為浙江本土的創投還是比較立足於自身的募集體系，基本上還是從浙江的民營企業家，比較富有的個人投資者等等，這些領域裡去募集，所以對浙江募資來說影響不大。但反過來說，這種募資方式的優劣，浙江創投企業或者私募股權企業，往往募資都是通過自己的渠道去募。帶來一個因素，一個是渠道的保障度比較好，基金由於投的比較好，前期的投資又把錢回過來，循環狀態。第二，這種渠道本身是一些民營企業家，他還是有錢做這一塊，所以對渠道影響不大。
但反過來說，我們這種募資方式有一個不好的地方，大部分浙江的基金規模都比較小，特別是單個基金來說更小。從浙江情況看，很多管理公司號稱管了100億、200億，但可能單個基金5個億就算是比較大了，因為按照一般的規範來說，對單個項目投資的量有限。所以這對於浙江去投資，甚至去培養一些獨角獸企業來說就帶來一些困難，因為你沒有辦法做到一個持續的投資。所以這也是一種困惑，當然好處是融資渠道比較有保證。
另外，我們GP跟LP互動非常大，甚至LP不光給我們提供資金，還能提供很多項目資源、技術資源，有時候經常講我們是拽著大的LP投資培育小的項目，這還是比較有利的方面。
黃炎：我正好在募一個基金，所以我一線跑的比較多。我們在募一個30億的人工智能基金，我談一下大概感受。
剛才說了資管計劃、三類股東這些事情，聽了很多，我在一線沒有明顯感覺到。剛才談了很多母基金的事情，大方向一定是專業化往前走。我覺得從整個國家監管的角度，能夠控制這些事情長期來看是好事情，讓基金做更加專業的事情。我們跑的LP一個是政府引導基金，是財政的錢。大家都非常關注人工智能，各個地方都在做科創，做智能化的事情。幾個大的城市都給我錢，深圳、上海，有點拿不下了。但我也在找專業的LP，包括產業背景的上市公司，因為我做的基金不是每個人都看得懂的，個人LP的錢我還不敢要。所以整個融資環境一定是在收緊，但是專業化的道路才是取勝的一條路。
季臻：我們去年剛融完，最後融了93億美元。我們也非常幸運，到現在的業績還都比較好。所以剛才理事長也說了，一旦有十五年、二十年，你的能力非常強的話，有一批LP會不斷來給你錢。所以前二三十位已經跟了我們幾十年的LP已經能夠把我們基金募滿了，但我們不能拿那麼多錢了，因為亞洲這個地方不一定投出去那麼多。所以我們注重發展新的LP，今年我們有比較長的名單，從全球90多個擴大到了大概300多個，基本每次融資都是從這一批LP裡面融資。我們非常幸運的是亞洲基金融的非常好，已經超過了歐洲基金，成為我們整個KKR平臺上第二大基金。目前規模看美洲還是最大的，今年3月份募完的，北美洲基金規模139億美元，但是那邊項目資源跟我們不一樣，所以它能夠拿那麼多錢，而亞洲單個基金做太大的話投資壓力就會非常大。
周煒：我們創世夥伴目前從基金品牌來說最年輕，上個月剛剛滿一歲。首先我們美元和人民幣都募了，先募的人民幣，人民幣募資出乎意料的順利，因為原來我們不用管募資，坐在那裡等就行了，發出去之後開幾場會，一個月內就可以募資完了。非常幸運，主要是因為所有團隊成員一起出來創建這個基金，所以我們LP有很多都是最知名的大機構和政府引導基金。有些機構它們有規定不能投，但在我們這裡他們做了一個特別大的處理，因為他們認為我們不是第一次基金，而是一個重新塑造品牌的過程。所以很高興，我們募集基金15億大概四個月的樣子，而且我們是十年週期的基金。至少從去年年初來看，人民幣基金達到十年週期的很少很少。所以非常幸運，也感謝LP的支持。
美元市場，相對來說錢大量往後端用，前端早期基金，尤其是新創品牌，過去兩年融資成功的也不多，我們非常快的完成了。所以往後看，我個人的感覺兩個市場還是有區別，美元基金融資花的時間比人民幣多，但是投我們的這些LP只要我們表現不錯一直都會有錢持續投我們。這是美元LP很好的一點，耐心很好，並且能夠長期支持。人民幣LP看這個市場是起起伏伏的，可能有些LP，尤其是政府引導基金，今年有錢明年就不一定有錢，尤其是資管新規對我們影響非常大。
對我們來說還需要觀察，因為在人民幣融資市場我們是一個新手，一年時間我們有三個項目要上市了，表現應該是非常出色的，也已經盈利。但是我仍然要觀察，因為對LP的變化我們現在不是很確定。
方元：儘管是一個新品牌，但是一個老團隊，在市場上有很好的積累，也獲得了LP的認可。
方元：我們達泰創立了8年時間，人民幣、美元都募過好幾輪了。在今天這個時間點，雖然人民幣、美元同時在募，但是人民幣、美元兩邊LP機構還是有比較大的差異。我們現在人民幣這部分可能三大類：第一大類，最積極的就是政府背景的基金，無論是引導基金名義的還是各種產業名義的，從中央到地方，這類的錢我們現在也拿到手軟，因為確實非常積極，非常主動。第二大類，是各類上市公司、產業集團，這種實業的機構有比較強的偏好和參與感。人民幣我們會嘗試做行業專項的人民幣基金，正好偏合這類人群的價值偏好，對我們有很好的幫助，包括退出，他們都是天然的買家。所以這是最近幾年我們特別偏好的，也發掘了更多這樣的機構、上市公司、產業集團參與到我們基金裡來。第三大類是各種社會化的母基金財富家族等等，也慢慢越來越機構化。所以我們很欣喜的看到這樣的比重，保持這樣成長的態勢.
所以總體感覺我也跟各位類似，沒有感覺募資難或者那麼直接的影響，但如同諸位所說，我們還需要觀察，因為確實市場在變化。
投資下半場 哪些領域？哪些階段？哪些賽道
方元：錢拿完了後面就要投項目了，我想聽聽各位GP同仁，在今天這個時間點有什麼好玩的東西在投？
周煒：我們投的主要都是A輪。首先，很多人認為無線互聯網已經快到下半場的下半場了，這個我不太同意，因為中國無線互聯網的模式創新以及盈利週期剛剛開始。目前，中國年輕一代真正掌握了消費力，這個拐點在前年底去年初，多個行業都表現出來。原來中國互聯網公司普遍用所謂的眼球經濟，用用戶數量做市場估值。但是我可以肯定的說，現在中國大公司具有很強的盈利能力來實現估值。在這種情況下，有很多以前不被重視的模式都會被賺錢。比如我們投資的喜馬拉雅，14年投的時候只有四五萬用戶。我們當時預測的時候，認為它未來收入主要是來自於音頻廣告，在中國我認為還有十年週期。所以對這個公司收入並沒有那麼高的預期，但我們相信它會成為一個大平臺。到現在它已經是6個億的用戶了，比它後面幾家加起來的用戶總額還要多，在這種情況下它也推動了中國的知識付費。去年12月3號到4號，兩天時間推廣它們的會員付費模式，兩天時間獲得了1.96億人民幣的會員訂閱收入，這是遠遠超出我們對這個模式速度的預期。所以從這些來看，我覺得中國在很多原來不太賺錢的垂直領域會出現非常盈利的公司，這是下一個階段特別有意思的東西之一。
第二是技術領域，我本身是做技術出身的，我設計了中國第一臺本土的POS機，在94年的時候，以前我們都是用進口的，以色列和法國的。當年我們跟聯想曾經可以分庭抗禮，我們是以自主知識產權出身的，他們是貿易出身的，所以非常瞭解。從這些角度來說，雖然是技術出身，但過去十年我們很少投深科技的東西，因為在中國賺不到錢。但是今天在中國的應用場景和技術驅動領域有很多機會。
顧斌：談到投資，其實有時候也是跳出項目來講。我自己總覺得做投資，做私募股權投資、做創業投資，其實也是一種生意，這個生意是什麼呢？我覺得是以時間去賭一個價值的增值。說老實話，做貿易是把東西從東邊運到西邊，或者西邊到東邊做一個價值差。從我們做投資來說，今天投資進去，是三年以後、五年以後值多少錢了，能不能出來。這是現在從投資角度的一個邏輯。這個項目是什麼呢？項目是我們所要認購的載體，我今天買入A股權也行，買入B股權也好，我們是叫私募基金管理人，其實我們管的是錢，管的錢最主要目的是什麼？就是錢的增值。所以項目本身就是這麼一個載體，而這個載體就像我們做貿易一樣，我今天去那邊買棗子，比如新疆的棗子運到杭州來，那邊3塊錢，這邊6塊錢，這個價值差合適的。核桃從那邊買過來，那邊4塊錢，這邊4.2元，那可能不合適。所以我們今天投資就是看看未來三到五年能不能退出。
所以從這個角度來講，我們今天投資的邏輯是從退出角度更多去看，儘管我今天投的都是科技項目，但我把這個科技項目也是看作一個載體。從今天來看退出渠道無非是幾種：一個是上市，包括國內的A股、境外的上市。第二個是併購，被各種大企業併購，被其他產業類巨無霸併購。第三種是初創期的企業，初創期企業一個很主要的退出途徑就是到A輪、B輪、C輪的時候退出，我天使輪進去，周總講的一個案例我今天還在反思，就是喜馬拉雅融資的時候，當時我們錯過了，我覺得好像這個模式未來不能到100億，而且我覺得從上市角度蠻難的，所以當時沒有投資。從初創企業的投資來說，我覺得還是從退出途徑要去看，因為今天我們的投資機構很多，產業投資也很多，所以在一輪又一輪中間都有很多機會。其實整個創業投資行業是2005年以後才起來，為什麼說2005年呢？2005年我們國家實現了股權分置，實現了股票全流通，實現了以後才是上市。在2005年以前我們這一行都是慘淡經營，沒有退出渠道，上市了你手上拿的是法人股，退不出來，那時候很多企業家根本想不到賣企業，覺得企業像自己的孩子一樣，不可能賣出去。而今天不一樣了，今天很多初創型的企業隨著一輪一輪的發展，一輪一輪機構會投資進去。所以從初創期投資來說，可能我們更看好未來這個企業在短期內估值的提升。
前面幾位也講到，前段時間模式的創新給很多企業帶來了實實在在估值的大的提高。但是我自己在最近一段時間觀察看，很多模式創新的企業賺錢了，他的估值反而下來了。而恰恰很多沒有賺錢的企業在風口上，比如像人工智能、大健康、快速消費，價格上來的很快，也帶來未來的一個趨勢。
季臻：我們的投資方式和各位投成長期甚至天使階段的，聽起來更油鹽醬醋一些，不是令人非常熱烈沸騰。周總剛才說了，我們一個業務模式是給各位的業務接盤，接盤的事情我們也做了一些，但是接盤有一些邏輯性的問題，實際上有的公司到了真正盈利了，反而估值下降了。市場機遇已經充分表達出來了，今後的成長，大家對它的預期比較低了。所以接盤本身對我們是一個非常危險的事情，所以我們非常非常有選擇性的去做，我們非常認真地看過，像螞蟻金服、頭條等等這樣的公司，在那個時候我們有可能接盤的，但是絕大多數接盤的機會到最後讓給了股市。
而到最後，中國現在有很多投早期的，回報非常高，上百倍，但是一般投資規模就是幾百萬、上千萬美元，我們單筆最小投2億美元，雖然KKR歷史上沒有100倍任何項目，有一單非常大，5億美元翻了56倍，那是歷史上的奇蹟，我覺得再發生的幾率非常小了。但是2億美元一單，最後拿到的收入還是相當的規模。所以按照我們創始人的一句話，我們關鍵要把人減少，把資產規模做大，把單筆規模做大，這樣實際上是薄利多效的盈利模式。
退出市場的新變化
方元：接下來各位嘉賓用簡短語言概括一下，今天我們在退出市場上又看到了那些新的變化，未來的趨勢和打法有哪些新的應用？
周煒：首先今後五年是中國PE/VC退出的黃金年代，現在香港AB股措施的實施，給中國企業上市增加了一個非常大的窗口。我剛剛看到信息，還沒確認美團在香港上了。我自己公司投的有兩家準備在香港交表，要上市。所以首先退出渠道擴大了，當然前提是公司盈利很好。未來中國政府也希望能夠開闢一個通道，讓真正領軍的海外公司在中國上市，所以基本上三個市場都打開了。另外，現在大的PE機構和併購基金，他們的基金規模越來越大，對他們來說我們的公司很多是相應的垂直行業併購很好的對象。在過去六個月，光是我自己投的項目就發生了四次退出，11月份融360在美國上市了，我們的回報超過100倍，這是我們早期機構的好處。另外一家公司被中國的上市公司收購，現在這些大的機構併購也沒有那麼多的約束，一次性現金交易，我們的LP已經收到了分配。最近我還有另外一家公司，持有的股份已經到一輪了，我們還有25%，非常優秀的一家企業，但由於基金週期的問題我們賣了一半。所以在過去六個月，我自己投資的項目已經回報了2000億美金。所以我認為今後五年這種機會越來越多，只要你手上有優秀的公司，退出不是大問題，關鍵在於這個公司本身業務是否足夠穩定，成長性足夠好，如果足夠好的話機會會非常多。
黃炎：我做VC15年，過去兩年和未來三年是我從來沒有見過的好的退出窗口。投資退出一直是一個挺麻煩的事情，困擾我們行業蠻厲害的事情：窗口特別短，週期特別快，所以很難預測。但是從宏觀的角度，大家也都知道，中國本身在做一些調整，CDR新政，香港也在調整，美國也在降低一些門檻，所以總體來說環境是非常好的。微觀一點來看，鼎暉過去每年40億美金退給LP，今年我前面一個基金10個億的規模，一年會退20個億，那個基金接近5倍的回報。在接下來香港的新政，生物科技到臨床二期就可以上市了，比美國門檻稍微高一點點，但這次也是一個很大的機會，第一波里面10家我們有3家。所以過去這麼多年的投資歷史，今天來看確實投資的退出我非常樂觀。
顧斌：我剛才講了，我經歷的創投過程比較長，2005年之前創投界就經常探討退出，幾乎沒有退出渠道。今天確實退出渠道非常豐富，從渠道來說，我覺得大概有無外乎四種：一個是上市，從我們這個行業來說，05年到10年投資的企業上市，那時候獲得的背書最高。今天稍微低了一點，而且反過來說，目前上市要求也高了，上市新政出來以後，要求上市的標準提高了很高多。上了市以後，它的股價也不一定能夠達到預期，當然也要看，我自己投了兩個企業，去年表現還不錯，我們投了華油工業，2塊多錢投的，現在50多塊。還有一個做快消的華統肉製品，5塊多錢投的，現在58塊可以退了。所以上市退出還是一條比較好的途徑。
但今天來看，我們通過天使投資投早期的，通過後端估值的退出確實是一條比較切實可行的路。去年我們也有投的天使輪的項目退出，當然我主要還是投的醫藥領域。我覺得如果通過天使輪早期投資進去後端能不能退出，最主要是看企業的發展，這個企業的估值能不能被人家認可。而從本土創投來說，如果在資源方面沒有像外資這樣對行業資金持續支持這麼大的話，我覺得從我們這個行業來說大健康領域還是非常好的，可以說是行業裡面長青樹的方向。一個是生物醫藥到香港、海外上市比較方便。第二個，醫藥領域在每個階段基本上都會形成一個估值，這個估值也恰恰比較公認。
季臻：KKR對退出非常重視，而且不光是今年或者是去年，現在我們是亞洲第三期基金，我們在亞洲一的基金，06年募的第一個，到現在亞洲一DPI已經接近2了，超過1很多了，也就意味著LP1塊錢拿進來，已經還給它接近2塊錢。這在亞洲所有基金裡面的表現算是非常靠前的了，尤其是我們這麼大基金量的基礎。因為我們是一個亞洲基金，在各個國家都有不同的渠道，在中國由於各種股市的估值要比在線下做併購高不少，而且量大很多，所以退出上市肯定還是一個主線。
我們現在對港股未來的估值比較有信心。而且他跟我剛才說的那幾個行業契合度也非常高，醫療估值非常好，教育估值也非常好，數據中心等等，也都是非常好，我們對港股退出非常有信心。
A股確實估值非常好，對我們會造成一個問題，因為我們佔的股比相對比較大，加上鎖定，加上大宗交易一個季度退，再加上人民幣變成外匯出去，一定要等一個過程，所以這對我們壓力比較大了。所以A股我們會選擇性去做，港股和美股應該是我們最主要的退出渠道，但是IPO公開市場退出，至少到目前為止，我們不覺得它在最近幾年內是中國主要的退出通道，這個現實是不會改變的。
方元：IPO是主要的退出通道，美股和港股也非常有機會。補充一點，我們自己項目當中，80多個項目當中除了已經退出的十幾個之外，今天這個時間點準備退出或者討論退出的20多個當中併購佔的比例更高，這可能我們自己的生態系統有上市公司和產業集團已經成為LP有比較大的關係。這可能是我們自己的一些特點，未來這方面說不定也會成為一個行業的趨勢。
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