2018年开局以来，并购重组被否概率不高，但仍有5家重组被否，这5家“踩雷”公司分别是国旅联合（600358）、长城影视（002071）、中环股份（002129）、神州信息（000555）、沃施股份（300483）。从重组委的审核意见来看，被否的原因主要与收购标的盈利能力有关。实际上究竟今年的“地雷”在哪里，跟大汪哥一起探个究竟吧。
01
2018年第一否——国旅联合
2018年1月10日，并购重组委审核了3家企业的重大资产重组的申请，两家无条件通过，1家被否，被否的企业叫：国旅联合股份。
这是2018年并购重组被否的第一单，比以往时候来的更快一些。
2017年9月11日，国旅联合发布公告：拟作价4.95亿元，向度势体育的全体股东发行股份43,548,384股股份，及支付现金购买其合计持有的度势体育100%股权；并拟以2.99亿元的交易价格出售汤山温泉。
对于国旅联合重组被否，并购重组委给出的理由是“申请材料对标的公司持续盈利能力披露不充分”。
大汪哥围绕度势体育总结了以下几点：
公司2016年初才开始搞全面开展体育营销等业务，核心业务开展的时间并不长。其在2015年的体育营销业务收入只有不到60万。
1
报告期内，前五大客户的销售占比和采购占比都比较高。
2
报告期末应收账款占收入比重持续上升，公司的经营现金流持续为负，公司流动性问题较大。资料显示，公司2016、2017报告期末，应收占营收比重从32%竟然上升到105%。
3
证监会的反馈中也注意到，公司体育营销业务的毛利率高的吓人，平均毛利高达80%，而2016年的其他体育服务收入的毛利更是高达94%。
4
基于以上这些原因，证监会对度势体育的可持续经营能力提出质疑，也是情理之中。
更为重要的是，由于其估值过高，净资产较低，评估增值率自然高，而随着带来的就是巨额商誉需要确认。
根据反馈意见，交易完成后，上市公司合并报表需要确认商誉4.59亿，而加上此前的已经确认商誉，上市公司商誉占净资产的比重高达66.71%。
这就意味着，一旦度势体育在对赌期内的盈利能力出现重大问题，根据商誉减值测试的规则，需要确认巨额的商誉减值，届时会对合并利润表产生重大影响，进而影响股价，波及中小股东利益。
而不巧的是，从公开的资料看，度势体育在报告期内完成对赌利润确实存在重大不确定性。
02
有一种A股“提款机”叫做明星资产证券化？
2018年开局，监管立马亮明了态度，这一次折戟的是蒋雯丽家族。
长城影视开年不利。
2月10日，据长城影视公告，收购首映时代预案被否。2月12日，长城影视复牌，开盘一度大跌9.63%，截止收盘跌幅收窄至1.59%。
日前，中国证监会网站公布的并购重组审核委员会今年第10次会议结果显示，长城影视筹划了近两年的收购方案未获通过。
此次证监会否决的理由可以归结为三大原因：
1
标的资产（首映时代）会计核算基础薄弱；
2
标的资产持续盈利能力具有不确定性；
3
重组完成后上市公司关联交易增加；
让我们来看看标的资产的业绩预测。首映时代做出业绩承诺：2018至2020年度的扣非归母净利润分别将不低于9000 万元、1.18亿元、1.565亿元。而公司财务数据显示：2015-2016年及2017年1-8月，首映时代收入分别为835万元、7566万元、3070万元。2017年公司承诺9000万元的净利润，而实际上1-8月只有1660万元，与承诺业绩相差甚远，这不得不让人怀疑，2018-2020年的业绩承诺是否可以兑现。
除此之外，大汪哥还想到明星资源的长期性难以持续。
对于首映时代来说，蒋雯丽、马思纯作为明星，既是公司依赖的大客户，又是公司的大股东，这也就意味着，若蒋雯丽家族成为长城影视的股东后，首映时代和上市公司将产生大量关联交易。
影视产业主要依赖于人，影视产品的特点是周期短、变化迅速、不确定性高。一旦优秀人才离开了公司，那么公司本身的价值就会大打折扣。长城影视希望通过收购获得明星及导演资源并切入电影行业。用12.1亿元的估值购买首映时代100%的股权，即使完成三年合计3.65亿元的业绩承诺，对于公司来说也并不划算，公司真正的目的可能是把优秀的导演和明星通过股权的形式长期留在公司，因此，明星长期的忠诚度将是这笔收购至关重要的关键。
并购案的否决，让散户们唏嘘不已，蒋雯丽家族提款A股梦碎，“韭菜们”光荣而幸运的没有入坑。也让人不得不联想到最近走在舆论浪尖的“崔永元手撕范冰冰”事件，其实这一事件又何尝不是演艺圈的冰山一角。到底是谁给了“阴阳合同”生存的空间，是谁给了明星拿天价酬劳的底气，又是谁在利用散户们的利益在资本市场上横行肆意，作为一名普通小散，除了发出深入肺腑的质问之外，别无他法。
03
2月9日，中环股份收购案被否，此前，中环股份披露收购方案，拟作价6.44亿元，收购国电光伏90%股权。
并购重组委认为，标的资产未来持续盈利能力具有不确定性，不符合相关规定。
值得关注的是，中环股份此次收购被否定，也与深交所此前问询函中均提出并购标的国电光伏亏损雷同。
根据相关资料，国电光伏2015年至2017年1-6月营业收入分别为0万元、0万元、142.74万元，对应的净利润也皆为亏损，分别为-12.76亿元、-4.65亿元、-0.13亿元。2015年8月，国电光伏更是停止了全部生产及研发活动，一直处于亏损状态。
对此，业内人士也表示，“证监会否决申请的主要原因，一是国电光伏属于亏损资产，二是中环股份对于土地、房屋等完全可以采取租用形式，没有收购的必要。”
在中环股份收购方案遭拒后，对于其后续是否会继续坚持收购国电光伏，业内也充斥着迥然不同的声音。
大汪哥梳理一下思路，这没收购是好事啊，光伏产业新政已出台，上市公司迟早要入坑。事件具体内容：中国国家发展改革委、财政部、国家能源局6月1日联合发布光伏产业新政，给近年来高速发展的中国光伏产业踩下一脚“急刹车”。这项被称为光伏产业“史上最严调控政策”规定，将暂停地面电站指标发放、降低补贴等，且自发布之日起全面实施。有业内观点认为，新政发布后，必将在光伏产业内掀起巨大波澜，行业大洗牌不可避免。利空光伏股。
然而根据公司公告，2018年5月8日，经中国证监会上市公司并购重组审核委员会（以下简称“并购重组委”）于 2018 年5月7日召开的2018年第22次并购重组委工作会议审核，公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得无条件通过。
大汪哥认为问题依旧集中在广泛受到监管关注的两个方面：
1
恒鸿达科技盈利预测不确定性
恒鸿达科技100%股权交易作价为7.8亿元，其中现金支付比例40%，股份支付比例60%。神州信息与交易方还签署了《盈利预测补偿协议》，对方承诺，恒鸿达科技扣非后归母净利润应当在2017年度不低于4150万元，2017至2018年度累计不低于9025万元，2017至2019年度累计不低于约1.46亿元，2017至2010年度累计不低于约2.11亿元。
但在5个月后，神州信息收购恒鸿达科技100%股权的交易却宣告终止。自神州信息披露交易报告书后，监管机构围绕业绩承诺“可实现性”的质疑不断，在资产重组终止公告中，神州信息也表示，“认为标的资产预测期收入具有较大不确定性”。
2
大客户过于集中
数据显示，2015年度、2016年度、2017年1-9月，恒鸿达科技的前五大客户收入分别为11081.81万元、10263.21万元和4220.53万元，占当期营业收入的比重分别为96.53%、75.3%、66.86%。恒鸿达科技运营商渠道信息化建设及服务业务收入占比较高，客户集中度较高。
神州信息也在公告中称，虽然恒鸿达科技已与现有客户建立较为稳定的合作关系，但是，若未来由于核心技术人员流失、自身实力下降、大客户采购政策发生重大改变等不利因素，导致客户不再向恒鸿达科技采购产品及服务，将对恒鸿达科技的业务发展产生重大影响。
04
2018年3月30日，神州信息并购恒鸿达科技预案被否。
大汪哥认为问题依旧集中在广泛受到监管关注的两个方面：
1
恒鸿达科技盈利预测不确定性
恒鸿达科技100%股权交易作价为7.8亿元，其中现金支付比例40%，股份支付比例60%。神州信息与交易方还签署了《盈利预测补偿协议》，对方承诺，恒鸿达科技扣非后归母净利润应当在2017年度不低于4150万元，2017至2018年度累计不低于9025万元，2017至2019年度累计不低于约1.46亿元，2017至2010年度累计不低于约2.11亿元。
但在5个月后，神州信息收购恒鸿达科技100%股权的交易却宣告终止。自神州信息披露交易报告书后，监管机构围绕业绩承诺“可实现性”的质疑不断，在资产重组终止公告中，神州信息也表示，“认为标的资产预测期收入具有较大不确定性”。
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大客户过于集中
数据显示，2015年度、2016年度、2017年1-9月，恒鸿达科技的前五大客户收入分别为11081.81万元、10263.21万元和4220.53万元，占当期营业收入的比重分别为96.53%、75.3%、66.86%。恒鸿达科技运营商渠道信息化建设及服务业务收入占比较高，客户集中度较高。
神州信息也在公告中称，虽然恒鸿达科技已与现有客户建立较为稳定的合作关系，但是，若未来由于核心技术人员流失、自身实力下降、大客户采购政策发生重大改变等不利因素，导致客户不再向恒鸿达科技采购产品及服务，将对恒鸿达科技的业务发展产生重大影响。
05
2018年5月30日，沃施股份跨界并购案未通过并购重组委表决。
沃施股份原计划通过收购天然气开采公司股权，打造双主业的发展路径。
然而，在并购计划筹划了数月后，因标的资产后续股权收购对上市公司控制权稳定性的影响披露不充分等原因，沃施股份的并购重组方案最终未能拿到审核“通行证”。
5月30日证监会并购重组委审核意见为，“申请文件关于标的资产后续股权收购，对沃施股份控制权稳定性的影响披露不充分，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条相关规定。沃施股份前次募集资金使用情况，不符合《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》第十一条相关规定。”
在这里不得不提的是，沃施股份承诺，“若届时本公司控制的标的公司股权比例最终不能达到标的公司控股地位的，本公司将根据相关法律、法规、监管政策及相关监管机构的要求在合理的期限内还原或出售第一部分交易受让的标的公司27.2%的股权。”
如果沃施股份还原或出售这27.2%的股权，产生的具体损益我们尚不得知。
但沃施股份近年来业绩并不理想。
公告显示，沃施股份2015年至2017年归母净利润连续下降，分别为2319.12万元、1476.46万元、581.44万元。进入2018年，这种情况并没有得到改善，沃施股份2018年第一季度归母净利润为579.58万元，同比下降18.27%。
2018年5月30日，沃施股份跨界并购案未通过并购重组委表决。
沃施股份原计划通过收购天然气开采公司股权，打造双主业的发展路径。
然而，在并购计划筹划了数月后，因标的资产后续股权收购对上市公司控制权稳定性的影响披露不充分等原因，沃施股份的并购重组方案最终未能拿到审核“通行证”。
5月30日证监会并购重组委审核意见为，“申请文件关于标的资产后续股权收购，对沃施股份控制权稳定性的影响披露不充分，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条相关规定。沃施股份前次募集资金使用情况，不符合《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》第十一条相关规定。”
在这里不得不提的是，沃施股份承诺，“若届时本公司控制的标的公司股权比例最终不能达到标的公司控股地位的，本公司将根据相关法律、法规、监管政策及相关监管机构的要求在合理的期限内还原或出售第一部分交易受让的标的公司27.2%的股权。”
如果沃施股份还原或出售这27.2%的股权，产生的具体损益我们尚不得知。
但沃施股份近年来业绩并不理想。
公告显示，沃施股份2015年至2017年归母净利润连续下降，分别为2319.12万元、1476.46万元、581.44万元。进入2018年，这种情况并没有得到改善，沃施股份2018年第一季度归母净利润为579.58万元，同比下降18.27%。
06
大汪哥点评
说到这里感觉也差不多了，大汪哥总结了一下5家上市公司的“踩雷”过程，想说一句，“企业并购，三思而行”：
1
重大资产重组要想成功，被并购标的盈利能力很重要，关乎项目成败。
2
估值一定要合理，尤其是评估增值率最好保持在合理区间，避免出现巨额商誉，影响上市公司今后业绩表现。
3
监管层对于“借壳”和“类借壳”基本上还是持否定态度，或者说持不支持态度。尽管可以通过协议转让方式先获得上市公司控制权，但在今后装资产的资本运作中，一定要小心谨慎，装也要装好资产。
尽管去年以来并购重组市场异常趋严，但监管层多次明确表示，鼓励产业整合类并购重组，严格重组上市要求，加强监管。随着上市公司年报披露结束，沪深交易所对上市公司年报中暴露的“三高”（高估值、高商誉、高业绩）并购后遗症颇为关注。上交所也发现在部分上市公司前期并购重组中，高估值、高商誉、高业绩承诺的“后遗症”十分明显。不少重组公司业绩承诺难以完成，前期高估值导致的高商誉面临巨额减值风险，引发市场普遍关注。
对此，经济学家宋清辉指出，“近年来并购重组出现了很多问题，包括商誉减值、子公司失控等，对相关公司的业绩和股价造成了较大的冲击。监管层在并购重组方面加大审核力度，并打击违规行为，此举有利于保护投资者的利益。”
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