楊璐琳 | 國貿期貨研發中心研究員
畢業於廈門大學經濟學學士、數理經濟學雙學位和區域經濟學碩士學位。專注於油粕基本面和上下游產業鏈研究，致力於為客戶提供專業的服務與交易策略方案。（從業資格號：F3042528）
核心觀點
❒. 宏觀擾動加快去庫存節奏：2018年是我國加快推進供給側改革，國內植物油市場去庫存化的進度持續加快，繼今年1月政府臨儲菜油先後進行四批次拍賣，成交率高達97.78%。上週二，國家重啟臨儲菜油定期拍賣交易會，臨儲菜油首拍成交率超預期達到八成以上。在中美貿易摩擦背景下，國際匯率市場波動明顯加劇，將加快去庫存節奏，近期國產植物油價格超跌之後的反彈高度或將首先。
❒. 基本面依然處於弱勢：雖然我國菜籽面積受種植收益逐年下降，產量不斷下滑，但是近期進口利潤處於歷年較高水平，5月份菜油進口大量增加，水產養殖高峰推升壓榨量，目前菜油庫存處於較高水平，需求沒有較大變化，整體依然處於供應寬鬆的狀態。
❒. 菜油底部價格或確立，近期國內油脂總體供過於求局面依然未改，短期反彈仍屬於超跌之後的修正行情。但是，國產菜籽餘量有限，收購量將難以放大，貨緊價揚局面將逐漸顯現；菜油因供應充足、需求旺季未到，將延續震盪走勢；菜粕需求不旺，且進口菜籽到港量較大，被炒高的菜粕價格回調在所難免，貿易商和飼料廠切忌盲目追高，短線難有大漲。受貿易摩擦影響，豆油較為堅挺，加之進口利潤刺激菜油進口，菜豆價差短期將繼續縮小。
詳細內容
一、進口利潤推升菜油進口量
受定向菜油上半年全部出庫，遠期菜油供應有限和資金推動的影響下，菜油在5月中旬展開了一波上漲行情，領漲油脂，國內菜油現貨價格也同步上漲。由於市場菜油價格走強，豆菜油價差大幅拉昇，加之市場預期中美貿易戰不可避免，刺激了我國菜油進口，導致5月份菜油進口量大增至18萬噸，較4月份7萬噸進口量增加了一倍多。從近五年數據菜油進口量看，3月份為菜油進口量較大的月份。加之
中美貿易摩擦的影響，又擬放開長江中下游油菜籽主產區進口加拿大等國油菜籽的限制，國儲菜油庫存減少後，未來進口量還將增加。二、菜粕季節性需求增加菜油供應
隨後受到國內油菜籽收穫和壓榨供應增加的影響，菜油進口會逐步減少至9月份，但今年由於菜油價格上漲導致5月進口量大增，而6月份跟著就是國內油菜籽的收穫季節，大量新季油菜籽上市後，市場供應再度增加。從壓榨量來看，近期南方受暴雨天氣影響，推遲了水產養殖的時間，油廠開機率不高，且處於歷年同期較低位置。中美貿易摩擦導致外盤大豆、加拿大油菜籽價格下跌，削減國內進口成本，加之國內油脂油料需求不振，菜油及菜粕價格大幅下跌，使得油廠不敢抬價收購剩餘不多的油菜籽，國內菜籽市場整體採購意願偏低。但是受水產養殖菜粕的季節性需求，壓榨量在7-9月份將處於較高位置，增加了菜油供應的預期。
三、宏觀擾動加快拍賣節奏
宏觀擾動加快去庫存節奏，2018年是我國加快推進供給側改革，國內植物油市場去庫存化的進度持續加快，繼今年1月政府臨儲菜籽油先後進行過四批次拍賣，成交率高達97.78%。上週二，國家重啟臨儲菜籽油定期拍賣交易會，臨儲菜籽油首拍成交率超預期達到八成以上。在中美貿易摩擦背景下，國際匯率市場波動明顯加劇，將加快去庫存節奏，近期國產植物油價格超跌之後的反彈高度或將首先。
從2月份開始，菜油商業庫存有了一個比較大的增幅，雖然國儲庫存受去庫存的影響處於歷史較低位置，整體庫存來看，已經超過了2014至2016年的庫存量，市場菜油供應量是比較充足的。
四、油脂品種間套利再次出現
菜油品種間現貨差異化明顯，盤面價格主要體現進口菜籽和進口菜油成本核算。今年菜籽進口利潤處於歷年來最高水平，進口利潤改善，持續順價窗口推升遠期訂船，2018年訂船近100萬噸（去年全年進口75.7萬噸）。2018年進口量前低後高（2017年前高後低），5-7月菜油訂船量增加，其中10-12月訂船創紀錄。下半年菜油供應明顯增加，年內菜油供應無缺口。
受去庫存政府託市拍儲，菜油需求近年來增加，使得豆油和菜油的價差逐年縮小，一級豆油與四級菜油價差由升水轉為貼水。
未來豆菜價差還將縮小，未來去庫存結束，菜油進口量將加大。菜豆價差體現了油脂基本面和品種需求的定位，豆油價格相對穩定，菜油波動大振幅強。上半年，在大部分臨儲菜油出庫後，市場預期菜油總體供應量下降，而一味追捧菜油貨源，導致菜油與豆油的價差擴大，價差突破800後，在800-1200之間有個消化過程。豆菜油價差的擴大也刺激了菜油進口，加之菜油5月份菜油進口量激增，供應寬鬆，預計短期內豆菜價差還將繼續縮小。五、操作建議
菜油底部價格或確立，近期國內油脂總體供過於求局面依然未改，短期反彈仍屬於超跌之後的修正行情。但是，國產菜籽餘量有限，收購量將難以放大，貨緊價揚局面將逐漸顯現；菜油因供應充足、需求旺季未到，將延續震盪走勢；菜粕需求不旺，且進口菜籽到港量較大，被炒高的菜粕價格回調在所難免，貿易商和飼料廠切忌盲目追高，短線難有大漲。受貿易摩擦影響，豆油較為堅挺，加之進口利潤刺激菜油進口，
菜豆價差短期將繼續縮小。風險關注：拋儲菜油、菜油進口量、菜油壓榨量、中美貿易摩擦
白糖下跌之路還有多遠？
近期其他農產品有何套利機會？
7月24日15:30在“本領匯”直播間，
中原期貨資深分析師王偉為您解讀，
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