本文貨幣單位均為人民幣（特殊標明除外） | 2018-07-26
7月17日晚，新東方在線向港股提交了IPO。2017年3月，新東方在線在新三板掛牌，然而9個月之後，新東方在線就從新三板摘牌。根據招股書顯示，本次保薦人為摩根士丹利、花旗銀行、中金公司，募資金額不超過4億美元。
1 公司簡介：新東方的子公司，從事在線教育服務業務
新東方在線是新東方教育科技集團旗下專業的在線教育網站。成立於2005年，是國內首批專業在線教育網站之一，於2014年從新東方集團獨立分拆，主要從事基於 B2C 和 B2B 商業模式的面向學前兒童、中小學生、大學生以及職業人群的在線教育服務。課程涵蓋出國考試、國內考試、職業教育、英語學習、多種語言、K12教育等6大類。
其 B2C 模式下包含新東方在線、酷學網、新東方批改網、酷學多納等業務；B2B 模式下有新東方教育雲、酷學多納品牌授權業務以及教育科技相關的軟硬件服務。
2 俞敏洪面臨的突圍戰：新東方霸主地位危險
2.1 教育企業興起港股上市熱潮，行業競爭加劇
自2014年開始，教育企業港股上市「航線」上的沉寂便已被打破。2017年，教育企業赴港上市熱持續升溫，而在2018年，則迎來了教育企業港股上市的加速之年。今年1月以來，已經有新華教育（02779)、21世紀教育(01598)、天立教育(01773)這3家教育企業先後登陸港股。截至目前，排隊赴港上市的教育企業達到12家，包括近期遞交IPO招股書的滬江與新東方在線。
隨著市場競爭加劇，在線教育的賽道越發細分，少兒英語、少兒編程以及K12一對一輔導誕生了新一批明星企業。經營了13年的新東方在線，也正在面臨更為複雜的市場競爭關係，從綜合業務層面來說，比新東方在線早兩週提交招股書的滬江教育在未來會成為新東方在線的強勢對手。而主攻少兒英語賽道的VIPKID、噠噠英語、51talk則在學前教育領域跟新東方也產生了流量之爭。
2.2 好未來氣勢洶洶，新東方急需突圍
從新三板摘牌不到一年，迅速轉戰港股，俞敏洪的如此著急籌劃新東方在線上市，或與其母公司新東方集團的「失守」有關。
據新東方最近兩個季度的財報顯示，2018財年第二季度，公司歸屬母公司的淨利潤比上年同期下降58.7%，第三季度也僅僅同比增長了1.1%而已。
而在新東方利潤下滑的同時，其競爭對手好未來卻在進一步釋放利潤，好未來2018財年第三季度財報顯示，其淨利潤同比增長198%。2017財年，兩家機構公佈年報之後，好未來的市值首次超越新東方，此後二者的差距越來越大，截至7月25日，好未來的市值為199億美元，而新東方僅為143億美元。
3 作為突圍戰的王牌，新東方在線是鎧甲，也是軟肋
面對雨後春筍般成長起來並不斷瓜分市場的競爭者，以及和好未來在主戰場上的角逐逐漸失利，在線教育成為新東方集團至關重要的「一步棋」。
3.1 新東方在線業績亮眼，成為俞敏洪的「王牌」
高營收高利潤 招股書顯示，新東方在線的業績一直處於增長狀態。2016財年(截至2016年5月31日)，其總營收為3.342億人民幣，2017財年(截至2017年5月31日)，其總營收增長至4.462億人民幣。2018財年的前9個月裡，新東方在線營收為4.854億人民幣，相比去年同期的增長達48.32%；同期淨利潤為8077.9萬元，相比去年同期增長了17.79%。
如此高速增長的業績，背後也凸顯了教育行業的毛利之高，財報顯示，2016財年、2017財年及2018財年前9個月的毛利率分別為67.4%、68%和62.6%。
低成本 在線教育平臺的銷售費用高企一直是行業的痛點，即便是業內知名的滬江教育、51talk等機構同樣存在因銷售費用過高導致的持續虧損。但是，這一問題對於新東方在線來說，並不是問題，2016-2017財年其銷售推廣費用分別為1.01億和1.33億，遠遠低於滬江教育同期的3.92億和5.89億。
3.2 俞敏洪的顧慮：新東方在線的發展或許會制約母公司
新東方在線營收和淨利潤的增速不僅讓同行望塵莫及，就連母公司新東方集團本身，也不得不甘拜下風。招股書顯示，新東方在線截至2018年2月28日，淨利潤增速為17.8%左右。而新東方集團2018財年第三季度的淨利潤增速，同比僅為1.1%。
但是，如果站在新東方的肩膀上新東方在線得以快速成長，又會對新東方造成威脅。學生大量集中到線上的話，則新東方大量的線下教室、宿舍就會閒置、其業績也會下滑，這樣在整個戰場上面或許能保住新東方教育集團的霸主地位，但是新東方的線下業務則會被線上業務反噬，這也是俞敏洪所顧慮的。
這種顧慮體現在其對新東方在線的投入上。招股書顯示，新東方在線在大學考試備考市場中的佔比為8.2%。這個數字說明新東方在在線教育裡的領導力，遠低於其在線下教育的領導力。這也說明，新東方在線今天的成功，雖然得益於新東方線下的品牌及導流，但這種導流也很大程度上有所「保留」。
另外，從師資力量上看，截至今年5月31日，新東方在線只有62名全職教師，這意味著絕大多數競爭者的師資力量都要高於新東方在線。相對比而言，同樣是今年上市的安博教育的全職教師有1043人。
4. 機構估值
據中金預測，2017/18 年，新東方在線的在線教育業務方面付費用戶將分別同比增長 79%/53%，達到 120 萬/185 萬，主要受益於 K12 業務、國內考試業務等條線的快速增長，特別是K12 部分的發力；對於品牌授權和軟硬件服務收入部分及其他部分，由於當前這塊業務體量尚不大，仍處於商業化初期，預計未來增速將維持在 30%，其他業務維持穩定。
綜合來看，中金預測 公司2017/18 年收入分別同比增長 48%/65%至 6.02 億元/9.96 億元。
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