作者：汪濤為中國首席經濟學家論壇理事，瑞銀亞洲經濟研究主管，首席中國經濟學家
3月新增社會融資規模2.86萬億元，大幅強於預期（彭博調查均值1.85萬億，瑞銀預測2萬億）和去年同期水平（同比多增1.28萬億）。通常3月新增信貸會季節性環比走強，但本次反彈幅度遠超往年，可能是受益於政策的持續放鬆。社融口徑下的新增人民幣貸款大幅上升（同比多增8170億至1.96萬億）、影子信貸增長820億元（去年同期為收縮2530億），兩者是拉動社融超預期反彈的關鍵因素。其中，2月未貼現承兌匯票在監管壓力下大幅收縮，而3月其再次增長1370億。此外，企業債券（3280億元）和地方政府專項債券淨髮行量（2530億）也如期走強（圖表1&3）。
整體信貸同比增速再次反彈至10.7%
3月官方社會融資規模餘額同比增速從2月的10.1%反彈至10.7%，我們計算的可比口徑下的整體信貸（官方社融餘額剔除股票融資/ABS/貸款核銷/地方政府專項債券+整體地方政府債券餘額）同比增速也反彈了0.6個百分點至10.7%。整體信貸的反彈趨勢符合我們此前的預期（預計2019年底反彈至11.5%），但今年一季度的反彈幅度明顯偏強。與之對應，我們估算的3月信貸擴張度跌幅從此前GDP的4.8%收窄至2.3%，新增信貸流量（季調後新增整體信貸佔GDP的比重，3個月移動平均）上升至30%，接近2017年四季度的水平（參見圖表1-2）。
新增人民幣貸款超預期
3月新增人民幣貸款1.69萬億元，強於預期（彭博預測均值1.25萬億），並且同比多增5700億。居民貸款和企業貸款雙雙走強。新增居民貸款反彈至8910億（同比多增3210億），其中新增中長期貸款（主要是房貸）升至4610億。新增企業貸款1.07萬億，較去年同期規模幾乎翻番。其中企業中長期貸款新增6570億、同比多增近2000億，主要受益於政策支持。另一方面，3月非銀金融機構貸款再次收縮2710億。
整體信貸反彈趨勢有望延續，有助於經濟增長企穩
3月信貸如期反彈，但反彈幅度超出預期。在3月信貸大幅反彈之後，我們認為短期內央行降準的可能性或幅度會有所降低。我們依然預計2019年年底整體信貸增速會從2018年年底的9.5%反彈至11.5%左右（官方社融餘額同比增速反彈至12%左右），不過反彈幅度應較此前幾輪寬鬆更為溫和。這意味著整體信貸目前的強勁反彈勢頭在未來可能會有所減弱。我們依然認為今年央行不會下調存貸款基準利率，有可能再次降準、但幅度可能要小於我們此前預期的200個基點。另一方面，整體信貸增速提高2個百分點、名義GDP增速放緩，意味著今年非金融部門債務佔GDP的比重可能提高6個百分點左右，與去年的下降形成鮮明對比。雖然再次加槓桿可以支撐短期增長、提振金融市場，但也可能加劇投資者對於中長期控制槓桿率、防範金融風險的擔憂。
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